兴业证券研究所：中信银行 中信集团旗舰启航 定价报告


　　投资要点：

　　公司的竞争优势。母公司的综合金融平台是中信银行{zd0}的竞争优势，此外，资产规模居行业第七，网点建设完成全国性布局，公司业务客户基础优良，零售业务及中间业务增长迅速，这些均有可能成为公司未来业绩增长的支撑点。

　　公司的业务状况。公司资产规模效应明显但增长较缓，中间业务收入增长迅速，资产质量逐年优化，税前平均资产收益率较高，但税后平均资产收益率不理想，净利润增长和规模增长接近行业平均水平。网点布局以长江三角洲和环渤海地区为重点，基本实现了全国性分布。

　　公司的投资风险。从行业面看，宏观经济流动性紧缩管理将一定程度抑制银行的放贷冲动，银行全面开放将加剧同业竞争，混业经营蕴含风险，银行向零售业务转型存在不确定性，从公司面看，中信银行自身的资产负债结构匹配不太理想，xx集中度较高。我们认为，这些因素将对公司未来的经营造成一定影响。

　　公司的财务预测与估值。我们对中信银行未来的业绩预测为：2007年、2008年每股收益分别为0.14元/股、0.20元/股，每股净资产预计为 1.95元、2.09元。公司目前公布的新股发行区间为5.00元/股—5.80元/股，预计上市后的合理价格区间在7.02元/股—7.80元/股，对应的PB值为3.6倍—4.0倍。

　　公司的基本情况

　　历史沿革公司于1987年4月20日在中信集团原银行部的基础上改组成为中信实业银行，总行设在北京，2005年11月25日，更名为中信银行，2006年12月31日，由大股东中信集团与中信国金发起，将公司整体改制为中信银行股份有限公司，并于2007年3月1日，由中信集团转让部分股份，引入境外战略投资者-西班牙对外银行(BBVA)。截至2006年底，在全国各地设有446家分支机构，是提供xxx综合性商业银行产品和服务的全国性股份制商业银行。

　　经营状况

　　截至 2006年末，中信银行总资产为7069亿元，按总资产计的市场占比为1.6%，行业内排名第七，在全国性股份制商业银行(除五大国有商业银行)中仅次于招商银行。中信银行在公司银行业务方面实施“优质行业、优质企业”和“主流市场、主流客户”的客户定位战略，强调产品及服务创新，并大力发展投资银行业务等新兴业务；在零售银行业务实施“三维四动”策略，实现了零售存贷业务和非利息收入业务的快速发展，建立完善信用卡管理及运营平台，使信用卡的交易量及发行量大幅提升；在资金资本市场业务方面获得了一系列业务资格，公司汇兑收益上升迅速。
　　A+H股

　　上市计划公司已于2007 年4月5日公开发布《招股意向书》，计划采用A＋H股方式在内地和香港同步上市，预计上市时间为4月27日，不考虑H股的超额配售选择权，发行后总股本将达到383亿股，其中A股初始发行规模为23.02亿股，发行价格区间为人民币5.00元/股-5.80元/股，H股初始发行规模为48.85亿股，发行价格区间为5.06元/股-5.86元/股。

　　公司向国际承销商授出不超过15%的H股超额配售权，计划A股发行价格在经过汇率差异调整后与H股发行价格一致，并引入价格回拨机制，在达到约定条件的情况下，H股股份可在国际发行和香港发行之间转拨。

　　公司的基本面分析

　　中信集团的综合金融平台是公司的{zd0}竞争优势中信集团是公司{zd0}的股东，在公开发行之前持股占比达到80%，即使在本次公开发行后也将持有公司一半以上的股份，公司的第二大股东中信国金也是中信集团直接控股的子公司。

　　中信集团是前国家副主席荣毅仁于1979年创办的我国{sg}实行对外开放的窗口企业，是国内xx经国务院特批成立金融控股公司的综合性金融集团，在香港、美国、加拿大和澳大利亚均有业务经营，拥有26家境内全资子公司、7家香港地区和境外全资子公司以及8家境内控股子公司、3家香港地区和境外全资子公司，重点投资于金融服务、信息技术、能源和重工业等行业。

　　除中信银行外，中信集团旗下还包括中信证券、中信信托、中信嘉华银行、信诚人寿、信诚基金、中信基金、中信期货等专业金融公司，其中中信证券和中信信托分别是国内同业中规模{zd0}的公司。
　　集团内各金融企业与中信银行在以下业务方面已经开展了合作：

　　1、受中信证券旗下的中信基金管理有限责任公司委托就基金产品办理代理业务，包括：基金账户类、基金交易类、相关资金结算业务、客户服务以及部分市场营销工作等。

　　2、通过中信信托投资公司旗下信诚基金管理有限责任公司的信托对基金进行认购、购买、赎回、转换、派息及其他基金相关服务。

　　3、与信诚人寿保险有限公司合作，销售其保险产品及提供相关结算服务。

　　4、与中信集团及其他关联方提供物业租赁或者向关联方租赁物业。

　　资产规模效应明显但增长较缓2006年底中信银行总资产规模达到7069亿元，位居行业第七，较05年增长18.8%，高于A股上市银行平均资产16.7%的增长率，由于未上市的原因，2006年中信银行净资产增长率为34.2%，低于A股上市银行的净资产增长率。

　　资产质量逐年优化，向行业平均水平靠拢2006年末中信银行不良xx率为2.50%，拨备覆盖率达到84.6%，资产质量较05年明显优化，不良xx率接近A股上市银行平均水平。

　　成长性一般，近年净利润增长和规模增长均处于行业中等水平公司2003-2006年复合净利润增长率为34%，在A股上市商业银行中居于平均水平， 2004-2006年资产规模、存款余额、xx余额复合增长率略高于银行整体行业水平(包括未上市银行)，表明公司在行业内成长性表现一般。

　　中间业务收入增长迅速近年来，公司的中间业务收入增长迅速，其中，2006年中间业务收入增长率超过80%，在同业内仅次于民生银行( 12.22,-0.30,-2.40%)和兴业银行(30.01,-1.30,-4.15%)。我们认为，中间业务的迅速增长，有可能成为公司未来几年的又一业绩增长点。

　　网点布局上以长江三角洲和环渤海地区为重点，基本实现全国性分布环渤海地区是中信银行业务发展较为成熟的地区，点均存xx均高于其他地区，长江三角洲是公司扩张战略的重点区域，外部利息收入占全国利息收入比例逐年上升，2006年达到30%。

　　公司的主要业务分析

　　公司银行业务、个人银行业务、资金业务为中信银行的三大主要业务，尤其是公司银行业务带来的税后营业收入于2006年达到130亿元，占三项业务带来总利润的76.5%，对公司而言战略优势明显；中信银行的个人银行业务发展迅速，剔除交给母公司管理费和资产减值准备支出因素后的营业利润构成中，个人银行业务带来的营业利润占比从2004年的10.4%提升到2006年的13.2%；资金业务对利润的贡献体现为迅速增长的中间业务收入和汇兑收益。

　　与招行的xx结构相比，近年来中信银行公司类xx占比虽然有所下降，但始终高于招行，个人xx占比和增速低于招行。

　　公司xx以大客户为主，行业配置较为谨慎

　　中信银行在公司xx业务上实施“优质行业、优质企业”和“主流市场、主流客户”的客户战略。