利好：

• 品牌优势稳固，销售网广泛
• 乳品及饮料类收入大增
• 估值比同业有折让

利淡：

• 管理层错估市场需求

业绩表现佳 报废宜注意

旺旺早前公布09年全年业绩，纯利3.13亿(美元，下同)，同比增长19.03%。期内营业额为17.11亿元，上升10.1%，而毛利亦上升 16.04%至6.92亿元。

其业绩表现良好，主要受1)部分原材料，如奶粉、棕榈油、马淀粉及包装材料之价格回落，以及2)部分主打产品平均售价提高所带动。

需要留意的是，其行政费用上升20.3%至1.53亿，当中存货报废损失上升达2,020万元。

该项损失大幅上升，主要由于08年9月之前生产、经检验不含「三聚氰胺」并贴有绿标的旺仔牛奶报废，以及09年春节为解决经销商存货积压问题，而召 回的米果报废。

骷髅会认为，虽然召回过剩的米果，有助稳定市场价格，维持长期利润，并确保质量，保持品牌信誉，不过同时显示旺旺错估市场需求，导致产能和产品供应 过剩的情况出现。

品牌效益大 成本易转嫁

幸而，正如去年本会的分析指出，旺旺品牌历史悠久，称霸中国市场，深入民心。故预期今年仍可凭借其品牌优势，以新产品「口袋便利包」提升其乳品及饮 料类分部的收益，足以弥补米果类及休闲食品类产品销售下跌，所带来的负面影响。

骷髅会认为，即使原材料价格因通胀而有所上升，旺旺也能凭品牌地位，提高售价，将成本转嫁予顾客，维持其产品高毛利率的优势。

事实上，其部分原材料价格，于去年尾及本年初亦一度上升，但整个春节旺旺的大礼包销售额，较去年同期有近10%的增长，足见其品牌「兴旺」的含意， 已成为节庆送礼的{zj0}祝福。即使再次提价，影响也甚微。

配合国策 送旺下乡

除了其品牌优势外，旺旺本身的营运，一直有进步。观乎09年{zx1}数据，其库存天数较08年减少3天，至102天；应收帐款天数亦减少1天至18 天，09年经营业务现金流量，更达6亿美元。所有数据皆显示，其财务管理表现理想，有效控制营运资金。

再加上旺旺手持净现金，于去年底高达3.48亿元，足以应付其管理层预期、2010年1.45亿的资本开支。骷髅会认为，以现时旺旺的产品，于全国 2,000多个县级市场高达70-75%的覆盖率看，其剩余资金，可继续大力推动「送旺下乡」的策略，配合刺激农村消费的国策，增加销售。

旺旺现价市盈率约为31倍，但主要竞争对手康师傅(00322.HK)及中国食品(00506.HK)的市盈率，更分别达40倍和36倍，故旺旺仍 有一定折让。受惠内需增长潜力，预期2010年每股盈利可增加25-30%，旺旺市盈率届时可降至{zd1}25倍，故维持「优于大市」评级。