国投新集(601918)年报点评
国投新集(601918)年报点评:09年年报提示成本上升风险,下调2010年盈利预测至0.61元/股
  投资要点:2009年每股收益0.45元/股,大幅低于市场预期(0.60元/股),主要原因在于公司煤炭产量及洗出率低于预期:09年公司共完成原煤产量1253万吨,较市场产量预期低150万吨-200万吨;同时,公司商品煤销量为1096万吨,假设原煤全部入洗,那么洗出率从08年的92%降至87%。经了解,公司2009年开采过程中遭遇薄煤层,洗出率随之降低。同时,受煤炭销售均价下降因素影响,公司2009年煤炭业务收入降至47.6亿元,同比降幅为8%。考虑到薄煤层开采并未xxxx,我们下调2010年洗出率至87%(之前为92%),对2010年盈利预测形成一定负面影响。
  成本费用控制能力十分突出,但2010年产量提高22%、营业总成本仅上升11%的财务预算完成仍有极大难度:09年财务报告同时显示了公司及其突出的成本费用控制能力,其中吨煤xx生产成本虽从08年的319元升至331元,但实际增支项目主要为吨原煤安全费计提标准从25元上调至33元/吨,其他工资、材料、管理等支出项目均呈现同比下降,这在同行业中实在可贵。结合此特点,我们对公司2010年成本费用明细进行了预测调整,其中安全费计提标准上升至50元/吨(已公告),其他工资、材料项目仅小幅提高5%,吨煤费用基本维持,在此假设下公司2010年吨xx成本上涨幅度可控制在8%左右。但考虑到公司产量规划将从1253万吨增至1525万吨,营业总成本涨幅超过25%以上并不过分(产量增幅22%,吨煤成本上升8%)。对比公司自身财务预算,我们发现公司仅预计营业总成本上升幅度为11%(从38亿增至43亿),该预测实现必须建立在吨煤xx成本大幅下降的基础上,实现难度较大。鉴于谨慎性原则,我们没有采纳公司该项预测假设。
  2010年电煤合同价从500元/吨(4800大卡)涨至580元/吨(5000大卡),平均每大卡上涨11%:早在公司深度研究报告中我们曾分析,安徽省内煤炭开采9成以上掌握在四大煤炭集团手中,协调定价简单易行。随着皖电东送规模扩大以及安徽省自身用电需求的快速增长,省内煤企定价能力逐渐增强。2009年,安徽重点合同煤价格自420元/吨上涨至500元/吨(发热量4800大卡),2010年又在500元/吨基础上进一步上调。截至目前,公司与电厂签订合同的发热量以5000大卡煤为标杆,价格为580元/吨,即每大卡涨幅为11.36%,高于全国8%左右的平均电煤价格上涨水平。价格上调,为公司收入增长奠定了坚实基础。
  2010年规划产量从1350万吨增至1525万吨,能否超预期取决于板集矿投产时间:2009年3季度末,刘庄二期改扩建工程如期完成,为公司再添200万吨产能。在其他矿井平稳开采基础上,公司预计2010年煤炭产量将从1350万吨增至1500万吨。该产量规划能否超预期的关键仍然在于300万吨年产规模的板集矿何时投产,就目前来看板集矿突水问题已经找到解决方案,公司正在抓紧施工,矿井最理想将在2010年4季度投入生产。
  2010年公司拟公开增发不超过2亿股,融资总额27亿元用于口孜东矿井建设,若进展顺利,增发工作有望于2010年3季度前完成:公司目前在建矿还包括口孜东矿,该矿年产能将达到500万吨/年,预计投资额在40亿元左右。自2008年开始,公司依靠自有资金及部分xx已经开工建设该矿井,后续建矿资金有意通过公开增发再融资27亿元。如果各项工作进展顺利,公司将于2010年下半年伊始启动增发工作,对应募集股份期望不超过2亿股。我们认为,该项融资完成对于确保公司2011年-2012年持续增长有重要意义,公司为此将尽力铺平融资道路,吸引投资者积极参与。
  下调公司2010年盈利预测至0.61元/股,短期股价合理,中长期高成长仍值得期待:结合以上产品量价及成本假设,我们进一步下调盈利预测至0.61元/股(之前为0.69元/股),对应当前股价,公司动态PE为25倍,显著高于行业17倍左右的平均估值。我们认为25倍市盈率反映了市场对公司中长期增长的认可,当前股价基本合理。就增发而言,我们认为价格在14元附近将有参与吸引力,届时板集矿及口孜东矿陆续投产将确保公司后续2-3年增长,从而公司股价进一步上涨。我们认为公司3-6个月股价合理波动区间在13-16元,中长期合理价值在20元以上。
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