投资要点：

　　公司是国内{zyx}的基因工程xx生产企业之一。公司创立于1994 年，1998年成功推出国家二类新药，xxxx新产品——立生素，公司生产立生素质量好、临床评价高，荣获北京市科技进步二等奖及优秀新产品奖，北京市xx产品，是国内成功打入国际市场的基因工程xx之一；1999 年成功推出国家二类新药，xxxx新产品——欣吉尔，荣获北京市科技进步二等奖及优秀新产品奖，在市场上具有较强的竞争优势(市场占有率稳居{dy})；在基因工程xx方面，2002 年，国家“863”重大产业化项目，国家火炬计划项目，并荣获北京市科技进步一等奖的国家一类新药扶济复上市；2003 年，国家“863”计划及创新基金资助项目产品，国家二类新药——迈格尔上市，这也是国内{dy}家获新药证书和生产批文的白细胞介素11。

　　公司是{zj1}进取心和成长性企业之一。公司系列基因工程产品推出后，获得巨大成功，赢得较好的市场表现(2001 年公司已经实现净利润1890 万元)；着眼于长远发展，公司在基因工程xx获得成功的同时积极向其它领域拓展，2002 年特色生化药贝科能上市销售，目前贝科能已经成为公司最重要的收入来源，这充分证明了公司主要管理者具备{zy1}的战略眼光；公司仍在不断向一些其它重要疾病领域，像肿瘤辅助xx领域以及肿瘤xx领域拓展，到目前为止公司已经具有70多个品种，共100 多个剂型，形成了丰富的产品储备。自上市以来公司实现了持续高速增长：2001 年到2008 年间，公司收入增长了9 倍多，年复合增长率高达39%；2001 年到2008 年间，公司收入增长了10 倍多，年复合增长率高达41.80%；公司当之无愧的是我国{zj1}成长性的医药企业。

　　贝科能有望进入新一轮高速增长期。2002 年上市以来贝科能实现了快速发展，上市当年即实现收入1578 万元，2005 年开贝科能先后进入十余个省的医保，随后迎来了几年的高速增长，到2007 年贝科能实现收入9933 万元，从{zx1}的情况来看，贝科能实现的收入预计在2 亿元左右，占公司收入的比重预计在50%左右；在经历了前几年的高速增长后，公司已有市场的增长进入平稳期，2009 年贝科能增速放缓，然而2009 年新版医保目录的出台有望为贝科能未来几年的再次高速增长带来契机：2009 版医保目录出台之后，各地医保目录的调整将在10 年3 月31 日前完成，目前贝科能已进入广东省基本xx目录城市版，进入医保目录已对贝科能的销售产生较大的刺激，如果进入山东、江苏、浙江等大的药品市场，将对贝科能的销售有很大的刺激作用，其潜在市场空间会逐步打开，并有望进入新一轮的高速增长期。

　　基因工程产品有望实现突破。自上市以来公司的基因工程产品，像立生素、欣吉尔、扶济复及迈格尔一直保持着良好的发展趋势，但由于这些产品的整体市场容量有限且竞争相对激烈，因而基因工程xx整体销售规模未能实现快速增长；未来新推出产品有望打破公司基因工程产品销售规模的瓶颈，其中公司最重要的基因工程产品复合干扰素已经结束临床试验，复合干扰素的活性是普通干扰素的5-10 倍，其应用前景十分广阔，同时，干扰素又是销售规模{zd0}的基因工程xx之一，2007 年全球市场规模已经超过40 亿美元，国内干扰素市场规模已经超过20 亿元人民币，且仍处于快速增长中；公司复合干扰素上市以后，将充分享受整个行业的发展，有望推动公司基因工程产品以及公司整体快速增长，成为未来几年公司快速增长的又一重要动力。

　　丰富产品储备为公司持续快速增长提供保障。除贝科能及基因工程xx外，公司在抗肿瘤、抗病毒及心血管等重要领域都有很多优秀的产品：像xxxxx、阿德福韦酯、欧宁(胸腺五肽)、雷宁、氨酚曲马多、门冬酰胺酶等；目前，这些品种销售规模虽都难以与贝科能媲美，但是这些品种都有着广阔的市场前景，都有可能成为未来公司持续增长的推动力量。

　　收购卡文迪许、普仁鸿谋求全面发展。2009 年4 月1 日，公司以3887.20 万元收购北京普仁鸿医药销售有限公司17.20%股权，此次收购短期可以看成是一项成功财务投资，长期来看，为公司向下游拓展提供了可能；2009 年12 月公司又出资1200 万元收购南京卡文迪公司40%股权，卡文迪许主要经营范围包括生物制品的技术开发、医药产品、化工产品和技术转让等，此次收购大大增强了公司的研发实力，对公司长远发展形成有力支撑。

　　公司具备良好的发展空间和积极的投资价值。首先从短期来看，贝科能有望进入广东、江浙等大的药品市场，从而推动公司进入新一轮的快速增长期；从长远来看，公司有丰富的产品储备，这种储备的逐步释放将是公司长期持续增长的保证(例如，复合干扰素未来几年可能对公司业绩产生较大的推动作用)；综合以上分析，认为未来两年公司有望实现高速增长，预计2009 年——2011 年的EPS 分别为1.08 元、1.43 元和2.02 元，对应的PE 分别为45 倍、34 倍和24 倍，鉴于公司业绩存在持续快速增长的可能，认为公司具备积极的投资价值，维持公司“推荐”的投资评级。

研究员：吕国启    所属机构：齐鲁证券

　　投资要点：

　　贝科能进入新的增长轨道。贝科能作为公司核心品种，占据公司收入的一半，利润占比估计在60%以上，其增长幅度对公司未来两年的业绩有决定性影响。贝科能在持续了多年的高速增长后，09 年的增速明显放缓，导致投资者对其后续增长产生疑虑。09 年贝科能增速放缓有多方面的原因： 1、经销商在08 年末的提前备货造成了08 年收入基数偏高，该品种终端实际增长仍有15%-20%，2、部分医院对于用药金额较高产品的控制，3、最重要的一点在于医保。国内药品的销售情况一方面与产品疗效有关，贝科能做为适应症广泛的辅助用药，其临床疗效已经获得实践认可，另一方面与是否进入医保关系密切。贝科能的上量即始于05 年开始产品先后进入十余个省的医保，随后迎来了06、07、08 年的高速增长；进入09 年，公司已有市场的增长进入平稳期，而在北京、上海、广东、江浙、山东等大的药品市场，由于新医保目录尚未出台，所以营销战略无法制定，而09 版医保目录出台之后，各地医保目录的调整将在10 年3 月31 日前完成。目前我们查到贝科能已进入广东省基本xx目录城市版，公司作为北京市高科技企业，主要产品进入北京市医保也几成定局，此外，我们预计贝科能新进入山东、江苏、浙江等经济较发达省份的医保可能性很大。这些区域的市场规模较公司原有市场规模明显增大，各地新医保将于10 年下半年开始全面执行，贝科能的潜在市场空间会逐步打开，进入新的高速增长期。此外，贝科能目前用量{zd0}的领域在心脑血管，肝病和肿瘤用药量仍有较大潜力，公司也将针对肝病领域的做产品的二次开发。

　　产品线逐渐丰富。公司目前构建了国内{zh0}的肿瘤辅助xx用药产品线，在肝病xx领域也有一定优势，除贝科能及胸腺五肽外，主要品种均进入了09 版医保目录，有望维持快速增长的势头。阿德福韦酯片剂，银杏黄酮注射液，复合干扰素，长效立生素等新品将逐步上市，进一步丰富公司现有产品线。

　　建立营销平台。公司目前持股商业公司普仁鸿17.2%股权，出于建立自己营销体系的需要，从战略角度考虑，公司可能继续增持其股权，进而建立新的营销平台。

　　我们预测公司09-11 年EPS 为1.11、1.51、1.98 元，公司今年业绩超预期可能性较大，维持“推荐”的投资评级和60 元的目标价。

研究员：李昱    所属机构：中投证券

　　点评：

　　卡文迪许公司成立于2006 年11 月15 日，主要经营范围为医药产品、化工产品、生物制品的技术开发、技术咨询、技术转让；生化制品(不含药品)、化工产品销售；自营和代理各类商品及技术的进出口业务；医药化工中间体产品的加工。卡文迪许公司注册资本金陆拾万元人民币。其中许永翔出资45 万元，占注册资本的75%；严荣出资15 万元，占注册资本的25%。公司2009年1月到11月实现营业收入215.5万元、净利润43.5万元，截止到目前公司总资产191.9万元，净资产95.6万元，公司现有固定资产价值超过100 万元，库存原料药及关健中间体价值在350 万至400 万元之间。

　　本次对外投资的定价是经双方股东充分协商，并根据卡文迪许公司持有的无形资产价值、公司未来盈利能力和发展潜力等评估确定。

　　投资目的：有利于增强公司在化学药研发领域的实力，扩大产品、专利和知识产权储备，进一步增强公司技术中心的整体优势。符合公司未来发展战略，并可提高公司闲置资金的使用效率。

　　存在风险公司固定资产规模较小，人力、财务管理方面有待加强，部分研发项目存在较大的

　　此次投资金额仅占公司现金资产3%，因而不会影响公司的日常生产经营，对公司未来发展方向及主营业务均不构成实质影响。

　　我们近期对公司进行了一次拜访，预计公司未来的增长有望比2009年的更加乐观，并近期将调高公司的盈利预测，目前股价进入一个非常安全的投资区域，维持该股买入的投资评级。

研究员：李淑花    所属机构：东方证券

　　评论：

　　投资标的卡文迪许简况——化学制剂和原料药研发企业

　　卡文迪许公司成立于2006 年11 月15 日，企业法定代表人为许永翔。卡文迪许公司原注册资本金60万元，其中许永翔占75%、严荣占25%。卡文迪许目前主要从事医药化工中间体产品、原料药及制剂的研发和加工。公司2009 年1 ~11 月实现营业收入215.50万元、净利润43.55 元，截止到目前公司总资产191.899万元，净资产95.638万元(未经审计，公司无形资产未评估计入)。

　　卡文迪许研发项目主要在三唑类抗xxxx和肿瘤药领域卡文迪许公司成立以来已申请六项国内发明专利，国际PCT 发明专利两项，获得批准的国内专利三项。公司逐渐形成了API 专利技术开发以及OEM 形式的产品技术培育式开发这两类业务方向。在API 技术开发上已完成ZD-4522，噻托溴铵等新API 产品的技术研发，并获得SFDA 批准后已成功实施了产业化生产及市场销售。后续可能获批的新产品或领域包括：

　　一、已取得的三项专利：

　　1、制备三唑类抗xxxx的方法(2项)。xx系统性xx感染的xx现共有多烯类(两性霉素B及其衍生物)、三唑类(如氟康唑、伊曲康唑、伏立康唑等)、嘧啶类(如氟胞嘧啶)、棘白菌素类(如卡泊芬净)等。三唑类是20世纪90年代来以来开始被广泛应用的抗xx感染xx，疗效确切不良反应较少。卡文迪许于2002年10月获得制备三唑类抗xxxx的方法两项专利授权。

　　2、一种新颖的高立体选择性合成吉西他滨工艺及中间体。吉西他滨(制剂)为二氟核苷类抗肿瘤、抗病毒剂，主要用于胰腺癌、非小细胞肺癌、乳腺癌、卵巢癌等。目前国内具有吉西他滨制剂(注射用盐酸吉西他滨)批文的共有6家企业：江苏奥赛康、湖北一半天、南京正大天晴、江苏豪森、哈尔滨誉衡、浙江海正。国内具有吉西他滨原料药批文的共6家：江苏正大清江、湖北一半天、南京正大天晴、江苏豪森、宁波天衡、浙江海正。

　　国内首仿上市的为江苏豪森、宁波天衡于2004年获得原料药批文，其余4家原料药厂家都是2009年以后获得的批文。卡文迪许于2007年5月获得其合成工艺及中间体的新方法专利授权。此外公司还有7个项目正处于专利实审和递交申请的阶段。

　　二、研发完成已递交或申报资料正在进行中的项目从公司的研发梯队可以看出，公司成立时间很短，才刚刚处于起步阶段，最近的一个新药项目也刚刚在上个月递交新药注册申请，要拿到产品批文还有较长一段时间，且现在国家xxx的新药审批进度也具较大不确定性。此外公司还公告有氟达拉滨在广东某药厂委托生产。我们查得氟达拉滨目前国内共有5家制剂企业(山西普德、江苏奥赛康、广东岭南药业、重庆莱美、浙江海正)和4家原料药企业(上述5家中除山西普德)。注射用氟达拉滨主要用于B-细胞慢性淋巴细胞白血病。

　　本次投资性质为医药产业投资，未来一年内对双鹭的影响很小从以上卡文迪许的经营现状和产品梯队分析可以看出，该公司目前主要为化学原料药和制剂的研发，项目主要集中在三唑类抗xxxx和肿瘤药(氟达拉滨、吉西他滨等)等领域。公司成立刚3年，收入和利润规模均很小，处于发展初期，新产品上市还有较长一段时间，预计未来1年对双鹭药业的业绩影响很小。此次投资动用的资金仅占双鹭现金资产的3%。

　　维持双鹭药业09~11年EPS1.10、1.47、1.88元/股的预测，目前10PE29X，11PE23X。近期随着大盘的调整和公司二次股权激励行权前后短线资金的兑利，目前公司股价已经跌至二次股权激励行权价43.5元以下，已具备一定安全边际，维持“推荐”评级。

研究员：丁丹    所属机构：国信证券

　　投资要点

　　二次行权，激励开始。公司主要高管于11月26日以43.5元第2次股权激励行权，行权比例37.33%。至此，公司二次行权累计行权比例为55.55%。公司董事长240万股可行权股票放弃此次行权，主要因这些股票为董事长代100多名员工持有，从资金和所得税角度考虑而放弃。按照规定，这部分股票可于第1次行权(即2009年8月14日)6个月后(即2010年2月14日后)在二级市场卖出。我们认为，公司主要高管基本已行权完毕，从股权激励的角度考虑，行权完毕意味着激励的真正开 始。

　　未来业绩增长点之一：现有产品持续增长。从产品价格角度考虑，公司主要产品贝科能没有进入国家2009年新版医保目录，因未来进入地方乙类医保目录对产品{zg}零售价的影响相对较小。目前，贝科能已进入《广东省基本医疗保险普通门诊统筹用药范围(试行)》，该目录是在《国家基本xx目录》和《广东省基本医疗保险和工伤保险药品目录(2004年版)》的基础上制定的，从10月23日起实施。贝科能从不报销到{bfb}全报销。按国家09年版医保目录的通知，到2010年3 月31日各地方要完成增补的医保目录的确定工作。我们预计，2010年一季度贝科能有望进入北京、上海等主要城市医保目录。这将有利于贝科能继续快速增长。公司二、三线产品如立生素、欣吉尔(白介-2)、白介-11、扶济复、胸腺五肽、紫杉醇：长春瑞滨、雷宁、阿德福韦酯、xxxxx等也将保持快速增长。

　　未来业绩增长点之二：新产品储备。长效立生素、扶济复凝胶剂、复合干扰素等。公司环孢素软胶囊2009年4月获得新药证书，公司也成为国内{wy}一家同时拥有环孢素注射液、环孢素软胶囊和吗xxx酚酯分散片的生产厂家，形成了强大的移植后抗免疫排斥用药系列。另外，公司的在近期获得新药杏灵滴丸也新药证书。产品主要用于心脑血管疾病，功能为xx化淤。从SFDA网站上可知，目前国内杏灵滴丸有批文的只有浙江九旭药业一家公司(20050719获得批文)。此产品未来前景值得期待。

　　未来业绩增长点之三：投资收益。2009年新收购的医药商业公司普仁鸿(持股17.2%)业绩稳定增长，预计增速在40% 以上。其它子公司如星昊、迈迪均稳健增长。

　　风险因素。贝科能是否能顺利进入地方医保，其它产品增长是否能迅速放量。

　　盈利预测、估值及投资评级：我们认为公司主要产品贝科能进入京沪主要市场地方医保的可能性极大，这将有利于该产品继续保持快速增长，带来公司业绩的超预期。我们暂时维持双鹭药业盈利预测，09/10/11年EPS 1.05/1.36/1.81元， 09/10/11年PE42/33/25倍，当前价44.50元，目标价49元，维持“增持”评级。

研究员：姚杰    所属机构：中信证券

　　压制股价因素xx。因公司股权激励需行权，公司股价前期受到较明显压制，而目前公司高管及核心技术人员除董事长徐明波外，可行权部分已全部行权完毕。第二次行权价在43.5 元也显示了对公司未来发展的信心。董事长徐明波所持股权将有51%以上用于激励员工，而其所得税率为45%，税费压力导致此部分期权需等10 年2 月首批行权股票解锁卖出获得收益后方可继续行权。因此，在这段时间内压制股价因素已xxxx。

　　贝科能持续增长。贝科能占据公司收入的一半，利润占比估计在60%以上，其增长对公司有决定性影响。09 年，贝科能收入基本没有增长，其原因在于：1、部分医院对于用药金额较高产品的控制，2、该产品05 年起进入14 个省市医保后增长迅速，今年进入医保工作停滞导致新开辟市场难度提高，3、我们估计收入确认也是影响因素之一，该品种终端实际增长在15%-20%。贝科能并未进入09 版医保目录，对该品种的规模迅速扩大确有影响，但另一方面终端价格得以维持，公司与经销商的盈利水平得到保证。全国医保目录出台后，各地医保目录的调整将在10 年3 月31 日前完成。我们预计贝科能新进入部分省市医保可能性较大，包括上海、北京、广东等用药量大的区域。我们认为贝科能未来两三年内维持30%的增速没有问题，如果进入医保情况良好，增速可望超预期。

　　二线产品形成梯队。除贝科能外，立生素、欣吉尔、迈格尔、扶济复、雷宁、胸腺五肽、紫杉醇、长春瑞滨、阿德福韦酯、xxxxx等二线品种销量达到千万级别，在肝病和肿瘤疾病领域形成了系列，且大多进入了09 版医保目录，有望维持快速增长的势头。

　　逐步建立营销体系。公司持股17.2%的商业公司普仁鸿今年增长迅速，预计10 年普仁鸿的利润能达到6000-7000 万。出于建立自己营销体系的需要，从战略角度，公司有继续增持其股权的可能。

　　我们预测公司09-11 年EPS 为1.13、1.50、1.93 元，公司明年业绩超预期可能性很大，目前股价安全边际较高，且存在向上空间，维持“推荐”的投资评级。

研究员：李昱    所属机构：中投证券

　　高管主要成员行权显示对公司未来发展的信心

　　之前因行权税收问题，一直压抑股价的上涨——目前我国有关上市公司员工股票期权纳税的依据主要是 2005 年财政部、国家税务总局颁布的 35 号文件，即《关于个人股票期权所得税征收个人所得税问题的通知》，根据该文件，目前上市公司股权激励的股票期权的征税点是行权当日的股票收盘价，而并非每次xx时的实际卖出价，且需先交纳行权税金。因此行权价格过高将导致高管交纳巨额税金。首次行权仅占全部股票期权的18%，占比很小。而此次行权日占比37.33%，两次合计行权已达55.55%，显示高管团队的主要成员对公司未来发展具信心。

　　本次董事长徐明波未参与行权。

　　董事长徐明波在股权激励方案中承诺其持有的股票期权中将有不少于51%用于其他员工的奖励计划，获得奖励的员工需自行交税。首批行权占20%，税金压力还较小，但如果第二期徐总行权后(占徐总持有的股票期权80%)，获得奖励的员工(也需先交税)的现金压力很大。首批行权的股票在明年2 月解锁后相关员工即可兑利，获得相应资金后再对余下80%行权，则税金压力将大幅缓解。

　　维持“推荐”评级

　　因行权致公司总股本由原来的 24938.4 万股扩大至25140 万股，我们相应调整 2009~2011EPS 至 1.10 、1.47 、1.88 元 / 股，同比增长 26%、33%、27% ， 2010~2011 动态 PE33X、26X。公司就现有产品结构而言已同属生物制药板块和化学制药板块，而目前两个板块重点公司估值水平分别为：生物制药10~11 PE 平均45X、37X，化学制药10~11 PE 平均35X、26X。和同类主要医药股相比公司并无估值溢价，维持“推荐”评级。

研究员：丁丹    所属机构：国信证券

　　双鹭药业今天刊登了《股权激励计划第二期行权情况暨股本变动公告》，我们对本次股权激励行权事宜持积极乐观态度，本次行权安排要点如下：

　　公司股票期权总数为540万份，已授予股票期权540万份，授权日为2006年6月13日，满足行权条件的激励对象自授权日起三年后即2009年6月13日起可分批行权。

　　行权主要条件均满足：公司06、07、08三个会计年度净利润之和为05年度净利润的4.7656倍，即三个会计年度净利润年复合增长率达到25%。激励对象行权的前一年度，公司扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率不低于10%。

　　公司已于09年8月14日实施首批行权，行权数量为98.4万股，行权数量占激励对象获授股票期权总数的18.22 %，行权价格为2.94元/股，行权股票上市时间为09年8月19日。

　　按《公司期权激励计划》规定，首批行权后九十日后方可进行第二期行权，本次行权日为09年11月26日，距首批行权日已超过九十日。本次行权数量为201.6万股，占激励对象获授股票期权总数的37.33%，行权价格为2.94元/股。行权后公司股本将增加201.6万元，股本变更为25,140万元。前后两次行权数量总计300万股，占激励对象获授股票期权总数的55.55%。

　　本次行权的高管有5人，行权数量为{dy}次已行权20%的基础上，将剩余的占其个人已授予股票期权数量的80%全部行权。董事长徐明波先生本次不参与行权，主要考虑到09年8月{dy}次行权的20%期权在6个月锁定期满后，能及时xx，并以实现收益部分的不少于51%，用于公司员工的奖励计划(若本次再次行权，则视同高管买卖股票，锁定期将再顺延6个月)。激励对象中卢安京先生因于09年6月25日由二级市场卖出其名下所持有的双鹭药业股票222,346股，根据上市公司董事、监事及高管人员买卖本公司股票的相关规定，其行权须在其卖出行为发生六个月后，故本次不参与行权。

　　维持“增持-A”的投资评级，调高6个月目标价至54.8元。我们维持对公司09-10年的盈利预测，即EPS分别为1.12元、1.46元，不含股票投资的EPS分别为1.09元、1.46元，以2010年业绩为计算基础，给予35-40倍的PE，则6个月内合理的目标价区间调整为51.1~58.4元，取中值为54.8元，维持“增持-A”的投资评级

研究员：洪露    所属机构：安信证券

　　2001年以前公司的成长性来源于立生素和欣吉尔的增长；2002年在这两种产品增长性下滑的背景下，贝科能的快速增长，保证了公司整体的高增长；2006年起其他类产品(欧宁、雷宁等)成了公司高速增长的又一动力，这类产品仍有较大的成长空间；公司丰富的产品储备将是未来持续增长的根本保证。

　　预计2009——2011年的EPS分别为1.08元、1.35元和1.69元，复合增长率为24.30%;对应的PE分别为36倍、28倍和23倍，公司具备积极的投资价值，给予“推荐”的投资评级。

研究员：吕国启    所属机构：齐鲁证券

　　三季度业绩符合预期：

　　前三季度公司销售收入同比增长5.2%至2.83 亿元，收入增速较上半年继续放缓。净利润同比增长18%至1.9 亿元，增速较上半年回落3 个百分点。公司净利润增速超过收入增速，主要由于投资收益和获得部分政府补助，扣除非经常性损益后净利润同比增长4%。

　　正面：

　　前三季度公司主营业务利润率达82%，仍然保持在较高水平，但较去年同期降低3.7 个百分点。公司营业费用率略升0.4 个百分点，但管理费用率同比下降1.4 个百分点，保持了较高的净利润率。

　　前三季度公司应收账款和预付账款增加近1 亿元，实现经营现金流1.37 亿元，经营质量尚可。公司没有长短期借款，整体负债率约4%，账面现金充足，资产结构良好。

　　负面：

　　报告期应收账款和预付帐款分别增长56%，远远超出主营业务收入增速，导致整体经营效率有所下降。

　　由于医保目录调整尚不明确等因素影响，主要产品销售发生波动，整体收入增速较上半年回落。

　　发展趋势：

　　公司在基因工程领域产品增长较快，储备品种具备特色，通过并购参股等方式，逐步拓展经营范围,为未来发展打下基础。公司{dy}期股权激励已经行权，第二批将于11月份进入行权期。

　　盈利预测调整：

　　维持2009、2010 年的业绩预期，预计分别实现净利润2.74亿元和3.43 亿元，同比分别增长26%和25%。

　　估值与建议：

　　2009，2010 年每股收益预期1.10 和1.38 元，对应动态市盈率35x、28x，维持“审慎推荐”。

研究员：孙亮    所属机构：中金公司

　　报告摘要：

　　三季报平稳增长。2009年1-9月，公司实现营业收入约2.83亿元，同比增长5.15%；实现利润总额2.16亿元，同比增长15.54%；实现净利润1.90亿元，同比增长18.23%；每股收益0.76元。扣除非经常性损益后的净利润1.80亿元，同比增长8.77%。因前期公司发了业绩预告，故业绩基本符合预期。

　　调整过渡期，公司增长放缓。公司的主打产品贝科能目前已进入了14个省的地方医保，公司原销售策略是使该产品能进入全国医保，以进一步扩大销售。目前全国医保目录调整尚不明确，公司对该产品的销售策略无法随时调整，故该产品今年增速明显放缓。但增长较好的产品有立生素、欣吉尔增长幅度为15%-20%，欧宁、雷宁、欣尔金增长幅度为25-30%。新产品xxxxx、阿德福纬酯(欣复诺)分别销售了600万元、800万元，立强、欣复同、立生平软胶囊正处于市场推广期，目前尚未对公司业绩产生较大影响。上述内外因素共同导致公司业绩增长放缓。

　　外延式扩张，加速企业发展。公司投资600万元参股12%股权的研发型企业星昊医药，09年预期盈利情况良好，年内可能在创业版上市，公司该项投资将获得较高的投资增值。公司董事会及股东大会审议通过，拟以自有资金9,982.4万元投资参与民生证券增资扩股，认购完成后公司共持有民生证券增资扩股后注册资本总额的2.73%，该项投资公司是从财务投资者角度出发的。

　　维持“增持-A”的投资评级，调高6个月目标价至40.9元。公司发了09年业绩预告，

　　归属于母公司所有者的净利润比去年同期的2.18亿元增长约30%以内，即净利润上限达2.83亿元，即每股收益1.14元。我们维持对公司09-2010年的盈利预测，即EPS分别为1.12元、1.46元，不含股票投资的EPS分别为1.09元、1.46元，以2010年业绩为计算基础，给予28倍的PE，调高6个月目标价至40.9元，维持“增持-A”的投资评级。

研究员：洪露    所属机构：安信证券