英策咨询：2010年净利或增84%，顺鑫农业近期合理价值19.3元
英策咨询研究员    汤如意

      北京顺鑫农业股份有限公司（000860），位于具有“绿色国际港”之称的京郊顺义，是一家集粮食作物、经济作物、蔬菜、瓜果和果树种植加工，白酒生产与销售，肉食品加工与销售和农业技术开发及技术服务为一体的多元化大型农业集团。公司于1998年11月在深交所上市，是北京市{dy}家国有农业类上市公司。
      2009年，公司实现营业收入60.87亿元，同比增长17.61%，净利润1.61亿元，同比增长27.34%，每股收益0.37元。其历年营业收入和净利润及我们对其2010年的业绩预测，如下列二图所示：
   

      顺鑫农业在国内有较高知名度，行业地位突出。近年来，其生猪屠宰量和生猪肉市场份额，均居北京市xx，是北京市“放心肉”定点供应单位和猪肉储备定点承储单位，也是北京市“菜篮子”工程重要组成部分。2008 年，公司“牛栏山”白酒品牌完成“xxxx商标”认证，进一步扩大了知名度，牛栏山二锅头产品标准作为国家标准原型，获得国家实验室认可。
      数据显示，2000—2009年，公司主营业务收入稳步增长，复合增长率27.63%；公司净利润，在2008年之前也持续增长，2009年出现负增长的主要原因是：1、受金融危机影响，行业生猪存栏数增加，猪肉整体价格下降，导致猪肉及制品销售收入下降6.40%；2、生鲜产品利润空间受挤压；3、相对于2008年的非经营性投资收益0.27亿元，2009年公司投资收益很少。
      在生产环节，公司毛利率与农林牧渔行业整体水平相当，并呈缓慢下降趋势，2009年已不到21%。未来几年，受国家向农业倾斜政策影响，预计毛利率会有所上升。其历年毛利率变化情况，如下图所示：
   

      在费用控制方面，由于规模经济效益的作用，公司管理费用率逐年下降，近三年来维持在4%的水平，低于同行业平均水平3个百分点；财务费用方面，公司借款主要以短期为主，利率较低，但随着经营规模的扩大，财务费用率呈缓慢上升趋势，但与行业平均水平相比仍低两个百分点。营业费用方面，数据显示公司营业费用率较高，且长期高于行业平均水平，2009年为8%，比行业平均高出2.5个百分点以上，说明在这方面还有一定利润可挖。
      顺鑫农业主业突出，对外投资规模小，2009年对外投资占所有者权益比例仅为8%，投资收益占利润总额比例更小。
      虽然总体而言顺鑫农业的销售利润率不高，2009年仅为4%，但整体仍好于行业平均水平，如下图所示：
   

      资本结构方面，随着经营规模的扩大和主营业务收入的提高，公司负债规模也不断增大，资产负债率逐年提高。2009年，公司资产负债率接近70%的警戒线水平，并高出行业平均水平近20个百分点，具有一定的负债经营风险，如下图所示：
   

      xxxx方面，在规模效益、品牌优势和高负债的共同作用下，公司净资产收益率在大多数年份高于行业平均水平，2009年为6.8%，如下图所示：
     

      数据显示，公司流动比率近年来呈下降趋势，但尚能维持在{bfb}以上的水平，流动性风险不大。
      2010年一季度，公司实现营业收入19.71亿元，同比增长32.29%，实现净利润1.01亿元，同比增长108.16%，每股收益0.23元。
      2010年6月2日，顺鑫农业发布预告称，2010年上半年将实现净利1.56亿元—1.9亿元，每股收益0.36元—0.44元，同比增长{bfb}至150%。其预计利润高速增长的原因主要有：
      （1） 作为主要利润增长点的白酒业务，销量将大幅增加，其中中xx酒销量比例大幅提高，导致综合毛利率上升；
      （2） 猪肉销量大幅增长，虽然前段生猪价格持续走低，但价格下降比例小于成本下降比例，以量补价，利润有所提高。同时，种猪销售价增幅较大。目前，猪价已趋稳回升，更有利于屠宰加工及种猪收入增长和盈利水平的提升。
      我们使用英策咨询的财务模型，对顺鑫农业2010年全年业绩进行了预测，预计其2010年营业收入为70.74亿元，同比增长16.22%，净利润2.96亿元，同比增长84.16%。按目前公司总股数4.39亿股计算，预计全年每股收益0.67元(2009年EPS0.37元),年末每股净资产6.14元（2010年3月31日为5.78元）。由于按6月13日公司收市动态市盈率19.61倍和静态市盈率49.28倍的投资气氛计算出的估值，均与目前的市场价格差距较大，我们参考同日市净率3.14倍的市场评估指标，判断顺鑫农业近期合理市场价值为19.28元。
      以上内容为作者个人观点，不构成任何买卖建议，仅供参考。股市有风险，投资需谨慎。