下降趋势，中期未见底，逢高空单

信息摘要
1、 国家发改委等部门近日发出通知，要求全面清理对高耗能企业的用电价
格优惠, 继续对电解铝等8 个行业实行差别电价政策，并自2010 年6
月1 日起，将限制类企业执行的电价加价标准由现行每千瓦时0.05 元
提高到0.10 元，淘汰类企业执行的电价加价标准由现行每千瓦时0.20
元提高到0.30 元。对能源消耗超过规定限额标准的，实行惩罚性电价。
2、 国家统计局发布四月份经济数据，4 月CPI 同比增2.8%,城镇规定资产
投资增26.1%,货币供应M2 增21.5%,进口增49.7%,出口增30.5%
3、 欧元区{dy}季度调后初价值上升0.2%,英国央行保持0.5%利率不变。
4、 美国4 月零售额增0.4%,上周首次申请失业救济人数连续第四周下滑。
5、 全球经济增长前景变得黯淡，因{zx1}公布的数据显示西班牙面临通货紧
缩风险，而且围绕欧洲国家紧缩举措是否会抑制经济复苏的担忧情绪升
温。
6、 欧元跌至2008 年10 月以来{zd1}水平，而美元大幅上扬。美元走强对大
宗商品类股构成打击,金属及原油期货周五跌至接近每桶71 美元的三个
月新低,黄金创新高。
投资策略：
下降趋势，中期未见底，逢高空单
沪铝仍处熊市，我们预计后市振荡下跌，寻求支撑。
期铝近来恐慌性下跌，目前期铝短期在技术上存在反弹的可能，且受
电解铝成本支撑，下降空间暂时有限。但随季节性需求渐远，国内货币紧
缩及房地产市场降温，供应过剩可能加大。
1、如果铝冶炼厂不减少供应,国内原铝产量将持续上升。按目前135
万吨以上的月产量，不考虑后续新增产能，年供应量将超1600 万吨。
2、房地产及汽车行业季节性需求下降，原铝库存上升，SHFE 上海铝库
存周增加了近4.5 万吨,供应过剩压力加大。
3、希腊债务危机阴影带来的负面影响难以xx，欧元/美元将再次试
探1.23 附近的支撑,欧洲自身的问题及美国经济持续复苏很可能欧元/美元
继续下跌，进而打压铝价。
4、国内房地产可能在酝酿进一步的严厉措施，包括加大房产持有成本
及交易环节转让成本。这将打击房地产投资及铝的需求。

上周LmeS_铝3 个月（场外）期
铝跌0.29%，创最近3 个月来新高。
开盘2099 美元/吨，{zg}2180 美元/
吨，{zd1}2055.5 美元/吨，收盘2084
美元/吨，比上周跌6 美元/吨。
总持仓增加3043 手至736389
手.
上周沪铝1008 合约涨1.15%，开
盘15800 元/吨，{zg}15935 元/吨，
{zd1}15710 元/吨，收盘15815 元/吨，
跌180 元/吨。
1008 合约持仓较前周增13610 手
至84386 手
5 月10-14 日上海长江有色现货
成交（中间）价格，在15320-15350
元这个狭窄的区间，均价比上周下降
约320 元/吨。显示国内现货价格在成
本附近有一定支撑。

上周上海交易所库存比前周大幅
度增加44794 吨至478294 吨。

上周LME 库存比前周减少27475
吨至4478750 吨，连续两周减少。
美元指数继续上涨。因投资者对
美国经济持续复苏乐观,而对欧洲债
务继续担忧,且担心其紧缩开支对经
济增长的负面影响。

产业分析
A、淘汰落后产能、取消电解铝行业的优惠电价不会改变目前期货市场的运行趋势。
1、2007 年4 月、10 月及2008 年2 月下旬，都曾有过类似政策通知，并没有改变期货市场的运行趋势，原因在
于国内电解铝产业在能源--电解铝链条的紧密结合能承受来自成本上升的压力；其次近年淘汰或限制产能占总产能
的比例很小，上述政策短期无法扭转国内电解铝供应过剩的局面；另外优惠电价的落实效果有待观察，单个电解铝
企业少则5 万吨，多则10 万以上的产能规模，对地方政府来说是相当有规模的企业。
2、2010 年是“十一五”计划的{zh1}一年，国家调整经济发展结构，能否控制近年来中国电解铝行业产能持续的
扩张趋势，暂时难以判断，电解铝行业也期待进一步的政策。
B、原铝现货价格受成本因数有较强支撑，但影响期货价格的因素却有很多。
本期重点分析原铝成本中的氧化铝，国内氧化铝可能面临调价压力。
一、中国氧化铝产能增加：预计2010年中国氧化铝产能至少同比增加11%
产能的扩张源于经济增长对需求的增加，产业资本谋求“产业链一体化”增加竞争力，下游电解铝产能、产量
的扩张。
电解铝企业除了谋求“能源—电解铝一加工”一体化，同时也谋求“铝土矿—氧化铝—电解铝”的产业链延伸
增加竞争力，新增加氧化铝产能的企业其下游已有电解铝产能支撑。
1.1 预计2010 年中国氧化铝产能至少同比增加11%
由于地方政府对GDP 的追求，工业固定资产的投资的增长，行业对规模化的追求，对铝产业链的扩张等因素，
产能不断的扩张。
以下是我们作的统计。
图1：中国氧化铝2010 年预计建成可投产产能（单位：万吨）
公司名称 2009 年 2010 年新增 备注
三门峡义翔铝业 15-20 万吨 40 万吨 基本建成,可投产
中铝遵义铝厂 40 万吨 40 万吨 上半年可投产,拜尔法工艺\配套170 万吨矿山
云铝股份 0 80 万吨 2010 年二、三季度可投产
信发集团广西
山东400 万/广西
200 万吨
80 万吨 2010 年可投产
鲁能晋北 100 万 80 万吨 2010 年三季度可投产
广西华银 120 万 40 万吨 已投产
山东南山 80 万 20 万吨 2010 年投产
河南香江万基 80 万 0 三期40 万吨计划2011 年投产
重庆博赛矿业 20 万 30 万 2010 年投产
广铝集团（贵州） 2009 年7 月开工 不详 不详
杭州锦江集团 2008 年底开工 不详 广西田东县100 万吨化学级氧化铝
山东魏桥 200 万吨 不详 另200 万吨或许以形成，但一直不确定
合计 410 万吨
（数据来源：美尔雅期货）

1．2 预计2010 年电解铝产能同比增加约13.6%，电解铝产能不断扩张带动氧化铝产能扩张
上次我们预计2010 年电解铝产能同比增加约13.6%达到2150 万吨的水平，2010 年新增产能近260 万吨。如果
不考虑进口氧化铝因素，以氧化铝电解铝1.95：1 的比例，中国大概需要4200 万吨氧化铝产能支撑。

1．3 预计2010 年3 季度国内电解铝产量同比增加28%，09 年3 季度电解铝产量是324 万吨。
电解铝产量增加的一个重要原因来自于电解铝产能增加。因为电解槽启动的成本很高，启动后通常是连续运营
的，产量因此被动增加，而明显的产量减产除非关闭该生产线。我们预期类似于2008 年-2009 年电解铝行业大面积
深度亏损的局面在第3 季度不会出现。
二、预计国内2010年2季度3季度氧化铝产量都将超过765万吨，同比分别增长37%、24%
2.1 进口氧化铝2 季度或同比下降60%
由于近期氧化铝价格上涨，{zx1}的印度氧化铝FOB 价格近380 美元/吨，海运费以25-30 美元/吨左右，按此价
格运到国内已经处于亏损的状态。目前中铝价格3000 元，非中铝2800-2950 元，除非国内以中铝为代表的企业提高
氧化铝价格，近期海关统计4 月进口的氧化铝只有15 万吨，同比下降了73%。

2.2 预计6 月进口氧化铝海运费较2 月、3 月同比增加20%至20-25 美元/吨
二、三月海运费为15-20 美元/吨，由于夏季运输旺季，我们预计氧化铝的海运费也会增加。

2.3 预计2010 年国内氧化铝企业开工率提升至77%
由于电解铝产量增加对氧化铝的需求，以及氧化铝进口可能减少，国内氧化铝企业将增加产量
图8：中国氧化铝产能利用率（单位：万吨）
时间 氧化铝产能 氧化铝产量 利用率
2008 3160 2,278.81 72%
2009 3490 2,382.61 68%
2010E 3900 3000 77%
（数据来源：美尔雅期货）
2.4 预计6 月份中铝氧化铝价格基本保持不变
虽然进口减少，但国内充足的氧化铝产量可以补充缺口，且目前氧化铝价格于电解铝价格比值已经处于很高的
水平，以印度Nalco 以FOB 价格378 美元/吨为准，目前已是LME 现货价格的17%以上，而国内中铝的氧化铝：铝锭
已经高达19%。提高氧化铝价格将超过下游厂家的消化能力，下游减产或再将出现。
三、预计6月份山东氧化铝主要成本铝土矿、能源、烧碱成本同比增加22%
山东省氧化铝以进口矿用拜耳法生产，主要原材料成本包括铝土矿、能源、烧碱，假设其他人工、设备折旧、
管理等成本基本不变。
图9:主要原料成本
成本项目 2009 年6 月 2010 年6 月 同比
原材料 单位 消耗指标 单价
元/吨
估计成本
元
单价
元/吨
估计成本
元
能耗（标准煤） KG 460 610 330 780 420 28%
烧碱（固体97% KG 100 2500 250 1700 170 -32%
铝土矿 KG 2500 35USD 700 48USD 960 37%
成本小计 1280元 1550元 22%
（数据来源：美尔雅期货）
3.1 预计6 月山西大同，同比下降忧混煤价格在780-800 元/吨之间，同比增加28%
由于能源紧张，夏季用电高峰到来煤炭价格上涨，5 月秦皇港大同忧混煤价格已经达到780 元一吨。
图10：秦皇港大同忧混煤（≥6000 大卡/吨）周现货价格（单位：元/吨）

3.2 预计6 月郑州烧碱价格1700，同比降低32%
目前在氯碱行业中氯的价格上涨，供应增加，而碱的因而过剩价格下跌。但氯弥补了烧碱的损失，目前郑州固
体烧碱》97%的价格，下降到1700 水平，碱的价格在此水平通常能维持一段时间。

3.3 预计6 月进口铝土到岸价格48-50USD/吨，同比增37%。
由于资源价格的上涨，以及电解铝、氧化铝需求的回升、铝土矿及海运费均有上涨。山东进口印度的FOB 合同
价格目前约30USD/吨，我们预计海运费将上升到18-20 美元/吨，和铁矿石运费相当

四、国内5、6月电解铝原料供应充足，但成本压力增加
4．1 预计中国5 月和6 月氧化铝产量将在250-260 万吨，同比增加35%--32%左右。
由于国内目前国内氧化铝企业原有的产能没有利用，但生产有不少利润，且目前进口氧化铝价格较高，国内企
业有条件增加氧化铝产量，从历史数据来看，5 月和6 月产量将超过250 万吨，但不会立刻上升很多。

4．2 预计6 月国内电解铝产量同比增加32%。
按目前国内的生产情况来看，电解铝企业开工率很高。近日处于亏损状况的四川启明星铝业重启了剩下的84 台
电解槽。虽然目前国内铝价下跌较多，但根据我们和企业沟通的情况看，电解铝企业并没有马上减产的可能，比如
河南某大型企业就表示，公司定单排的很满。必要的时候可通过其他工具减少价格下降压力。

4.3 预计电力紧张导致河南电解铝企业成本上升，河南在6 月电力成本上升400 元/吨
电解铝是用铝工业用铝的大户，由于河南电解铝产量居全国{dy}，且达到20%，电力紧张，河南从五月一日开始，
电费每千瓦特增加0.025 元。大约为每吨400 元，我们预计河南冶炼厂的平均成本约为15,000-15,700 元。目前有
不少企业已经处于亏损的状态。
4．4 预计电煤价格在夏季保持上涨的趋势
由于夏季用电高峰的到来，电力将出现紧张局面，而我国电力供应体系中，75%以上都是火电，电煤需求增加。
另外进口的煤和国内煤价都处于上涨趋势。