煤炭：焦煤价格有上升空间 把握交易性机会

　　2010 年国内煤炭供需总体平衡

　　根据国内主要省份2010 年煤炭产量预估，2010 年国内煤炭产量预计增长8.9%，达到33.3 亿吨水平，产量增长主要来自“三西”地区。由于近期矿难频发，山西省重组煤矿的复产进度将会受到影响，4 月5 日开始安监局将实施为期两个月的安全生产大检查，这也将影响煤炭的供给。在2010 年国内火电发电量增长9.5%，粗钢产量增长12%，水泥产量增长10%假设下，以及国内新建煤炭储备需求增加近3,000 万吨和净进口7,500 万吨，预计国内煤炭供需略显宽松，考虑到西南旱情带动的电煤需求以及国有煤矿对产量控制能力增强，国内煤炭供需处于总体平衡，局部时段与煤种会出现偏紧状况。

　　国有增量不足和乡镇受制整合，焦煤供应增量不足

　　2007年后山西省炼焦精煤产量再没能超越2006年高点，国内高质量炼焦煤产量在 2006 年后产量陷于停滞状态。

　　2009 年由于山西煤炭重组小煤矿被关停，2009 年山西省乡镇煤矿产量 2.3 亿吨， 较 08 年减产 4,000 万吨，减产幅度 15%，实际乡镇煤矿减产幅度远高于此。国内高质量焦煤 50%多分布在山西省， 2008 年山西省高质量焦煤产量占到国内 3 成以上。由于连续发生的矿难等安全事故，2010 年山西重组煤矿复产缓慢，乡镇能够恢复产能只有 4,000 万吨， 如果以乡镇煤矿 2.3 亿吨原煤贡献850 万吨炼焦精煤估算，仅能贡献 150 万吨炼焦精煤，实际小煤矿产量漏出是造成实质影响的根源。国有的山西焦煤集团和潞安集团占省内炼焦精煤产量的85%，考虑山西焦煤集团 2010 年新建的庞庞塔、斜沟矿和王家岭矿，炼焦精煤产量 1,100 万吨，其中高质量焦煤占比仅 4 成。其它焦煤主产省份黑龙江、河南和云贵川新增煤炭产量增量有限而且 2010 年都将面临小煤矿整合，炼焦煤产量增长空间不大。

　　焦煤新增需求与进口量继续保持较高水平

　　2009年国内粗钢产量5.65亿吨，同比增长13.5%，在吨钢消耗0.35吨焦炭，高质量焦煤占焦炭配比60%的前提下，2009年新增炼焦精煤消耗3,450万吨，其中高质量焦煤2,070万吨。 2010国内粗钢产量增速将继续保持12%增长，粗钢产量将达到6.36亿吨，带动新增炼焦精煤消耗3,080万吨，其中高质量焦煤1,850万吨，焦煤新增需求继续保持较高水平。2009年国内累计进口冶金煤3,442万吨，较08年净增加2,760万吨，其中2,200万吨来自澳大利亚。从澳大利亚矿业委员会公布的资料看：2009年出口中国冶金煤1,900万吨，全部是高质量。由于冶金煤包括优而该煤种正是国内所短缺的煤种。冶金煤进口结构性问题，因此我们认为2010年国内冶金煤进口量不会明显下降，继续维持在较高水平。

　　新增需求与转移需求推动国内焦煤价格有上升空间

　　受下游建筑施工进入旺季影响，国内钢铁库存开始小幅下降，钢厂受原料上涨影响大幅上调 5 月钢材售价，平均上涨 500 元/吨，涨幅达到 10%。国内焦炭市场受钢厂需求转旺影响，其中太原地区焦炭销售良好，焦化厂库存较少，二级冶金焦价格较前期上涨 80-100 元至 1,850元/吨。目前国内焦煤价格已经连续盘整近两个月，港口进口焦煤报价较国内焦煤价格高出 200－300 元/吨，下游钢材价格大幅上涨使钢厂消化成本能力增加，新增需求与转移需求将是旺季国内焦煤价格上涨的驱动力。

　　水电不足与电厂存煤偏低，动力煤价格将季节性上扬

　　国内西南地区正在经历几十年不遇的干旱，旱情已经连续三个季度，西南旱情已经对国内水电发电量产生影响。09 年国内水电发电量占总发电量 15%，全年累计发电量5,500 亿度， 其中长江中上游的西南五省和湖北省占国内水电发电量 7 成。从目前西南旱情持续状况看，预计影响国内水电发电量 600 亿度，占全国水电 11%，相当于新增 3,000 万吨原煤消费。

　　结论

　　我们对煤炭行业维持「中立」的看法，目前煤炭行业平均 PE 水平（TTM 整体法）24 倍，较历史平均 PE 低近 2成，但较沪深 300 高 10%。虽然动力煤价面临季节性上扬，但是价格波动已在预期之中，公司年度获利状况已基本明确。国内焦煤新增产量受限，但相对需求旺盛和内外价差，国内焦煤价格有的上文件空间，相对看好焦煤公司。目前煤炭受累政府房地产调控，短期可把握焦煤提价带来交易性的投资机会，重点关注产量快速增长的焦煤类公司。