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宝钢何时走出下滑阴影? [转贴 2010-04-08 23:22:09]   

英国《金融时报》中文网特约撰稿人 陈宁远

用现代派诗歌鼻祖艾略特《荒原》的{dy}句诗:“四月是最残忍的月份”来形容中国钢铁业的老大宝钢股份此时的状态,好像并不算夸张。因为按照规定,这个月它无论如何都要亮出它的全部家当,公布2009年的年报了。

本月初(4月1日)该公司公布了一份在市场预期之内,业绩滑落,利润经不起推敲的报告。而与此同时几乎可以视为尘埃落定的是,铁矿石价格飞涨,定价机制也越来越不可能再继续照顾宝钢了。而在今年四月之前,它差不多享受将近十年铁矿石长期协议价。这不仅能够降低该公司的主要成本,甚至还会形成一定的套利。如今随着这份年报的公布,一切都将改变了。

2009年,宝钢股份实现营业收入1485.25亿元,同比下降26.0%,归属于上市公司股东的净利润58.16亿元,同比下降10.0%。净利润的降幅低于营业收入的降幅,并非是公司盈利能力没有退步,而是来自公司非经常性损益的贡献和期间费用的相对贡献,使得公司获得了业绩支撑。但这种支撑是可疑的,很大程度上可以视为是财务处理的结果,而不是炼钢有本事的结果。

比如今年年报里一项折旧年限的调整——公司年报说:“根据对固定资产实际状况的检查,本公司认为部分用于不锈钢产品生产的机器设备的使用年限应调整,使用年限由9-15 年调整为15 年。” 这就使得公司2009 年度利润总额增加4.9 亿元,归属于母公司股东的净利润增加3.2亿。

这也许是一项非常专业的技术性判断,但无论如何都不能理解为宝钢的不锈钢业务能力得到了提高。因为历经多年亏损,不锈钢业务仅为公司2009 年贡献了5.9亿元的毛利,要是扣除这项折旧的调整,不锈钢业务还有多少毛利呢?

再如这份年报,公司整体的毛利率由2008年的11.6%下降至9.1%,但经营利润率由上年同期的5.2%升至6.1%。仿佛公司精打细算,在管理上下了功夫,降本增效了。但细读这两年内的年报和半年报,也不难发现,这实际上也是财务处理巧妙的结果,和公司主业赢利能力的提升并不搭界。

因为2009年公司资产减值拨回6.35亿人民币(公司上半年报告期内转回了8.65亿跌价准备),而2008年资产减值拨备达58.94亿人民币。更让人糊涂的是几份报告里,公司都没有说明这部分减值准备产生的具体项目,是板材还是管材的?抑或是其它项目的?

实际上,若按净资产收益率,这份年报里的数字已是公司连续第五年下滑——2004年到2009年,公司的ROE(加权)分别为24.7%、20.6%、16.8%、15.2%、7.0%、6.3%。这样的持续性下降,虽然有公司客观原因,比如与宝钢股份两次融资收购集团资产有密切关系。但无论是谁,都无法否认宝钢的盈利能力正在系统性下降。

虽然相对于中国其他钢铁公司,宝钢股份似乎整体的盈利能力稍强,但这未必是它作为钢铁业龙头的业务能力突出造成的。比如它至今亏损的特钢,就难以解释2009年中国其它特钢盈利势头良好(大冶特钢毛利率近10%,西宁特钢为15%),它为什么不能做到盈利?它毛利率可疑的不锈钢业务,更是没有太钢不锈盈利能力稳定。即使从整体能力上来说,它和同处一个区域的沙钢相比,虽然主打产品不同,但业内也多认为宝钢并不像表面那样强大,可以从业务上控制二者在今年2月达成的战略合作。

宝钢所拥有得天独厚的条件来自国家战略。中国着意把它作为中国钢铁业领军企业,倾注财力物力和优惠政策扶持,甚至可以追溯到改革开放前华国锋主政的时代。但进入新世纪,它似乎略强一些的盈利能力,相当大程度维系在原有的年度定价的铁矿石谈判机制上面的。长协矿比现货矿价格低,使得宝钢股份获取了丰厚的铁矿石套利。一旦这一定价机制无法继续,宝钢还有多少主业的盈利能力,目前谁也无法预测。但悲观者是很多的,比如中银国际就将宝钢2010及11年的盈利预测,分别下调了51.1%和43.6%。

如何改变中国的钢铁业?

众所周知钢铁业是强周期行业,不仅利润是高度波动的,就是整个行业在一个国家的生命周期也许都是大波动的。而且中国钢铁业是好是坏,还有比周期波动更好、更堂皇的理由,因为中国的钢铁业集中度差,无序竞争已经到了中央年年喊打,全国人人喊打的地步了。

但这两个理由,哪一个理由更应该值得我们重视呢?我们却始终没有正确的比较。换言之,我们也许想过怎么宏观管理市场的无序,通过行政手段把钢铁厂都集中起来,但却没有想过面对钢铁业的强周期,中国应该怎么面对?

毋庸讳言,钢铁行业有产业集中度低,钢企太过分散和产能过剩等结构性问题。近千家钢铁厂,计算产能6亿吨,实际形成产能5亿吨。据中国钢铁协会统计,约1亿多吨产能是过剩的。

更为人烦恼的是,市场的无序愈演愈烈。2004年中国钢铁业产能为3亿吨,只有当前6亿吨产能的一半。6年不到翻一翻,远远超过GDP的增长速度。钢铁业内部也有些头脑清醒却喜欢说怪话的专家讽刺说,消化钢铁过剩产能{zj0}途径是新建更多的钢铁厂。

2009年年初,国务院颁布了《钢铁产业振兴和调整规划》。据此展望,一个宝钢在华东华南、鞍本在东北(合并了若干年,但实际上鞍钢还是鞍钢,本钢还是本钢)、河北钢铁在华北(以唐山钢铁为主导,合并了包括邯郸钢铁在内的全部国有河北钢铁企业,2009年报还未出,但今年2月业绩预告,合并后利润降幅在60%到80%),以及中西南地区以武钢为龙头,全国范围内封疆裂土的蓝图,即将形成。据说此蓝图下,中国钢铁业做大、做强,消灭过剩产能的目的,唾手可得。因为这可以使排名前五的钢企产能达到全国的45%以上,xx能够在市场上有着霸主的地位,举重若轻地解决一切自身实力、产能过剩和在内竞争无序,对外竞争乏力的问题。

宝钢就对国家如此这般的宏观战略有着充满信心的向往,在最近几年里它南征北战(南收韶钢松山、广钢股份,西北收八一钢铁),为做大而努力。勤奋的宝钢的高管们,曾经在2009年中报业绩投资者交流会上,乐观谈到国家钢铁产能的限制对宝钢股份影响总体不大。并且说如果国家限制钢铁产能的产业政策到位,是有利于宝钢健康发展的。

但在这种梦想之中,宝钢的高管们先是没有预料到铁矿石的谈判会发生突变,也忘记了钢铁业全世界范围内都有的强周期波动。当然面对周期,要求宝钢的管理层回答,他们能够人定胜天是不客观的。但仅以规模大了作为行业优劣的标准,也许更不客观。因为大从来就不意味变强了。更不意味大起来后,有了一定的高集中度,中国的钢铁业就能超越世界钢铁业的发展规律,就能跳出周期波动之外。

其实宝钢连续5年的利润下滑提醒我们,与其思考怎么集中中国的钢铁企业,不如认真思考如何面对钢铁这个强周期波动的行业。说到底,要改变我们关注这个行业的角度,要从我们需要一个什么样的钢铁行业,变成理性地接受我们能够拥有什么样的钢铁行业。

任何一个行业都不可能过度地占据经济发展的中心位置。也不可能xx凭借自己的产业特点,享受周期无尽的景气。对比英美日发达国家钢铁业,从鼎盛到衰落的过程,我们应该更加客观看到,钢铁业的周期变动,不仅意味着市场的波动,同时也意味这个行业在一国经济结构中的变动。这是一个终将空心而要彻底转身的产业,是一个全面健康经济体发展到一定水平,必定要以大痛苦面对的脱胎重生的行业。

一句话宝钢连续5年的利润下滑,最要刺破的是我们做大钢铁业的梦幻。而这才是一个冷静的角度。这告诫我们,在经济周期和产业周期面前,我们必须是谨慎的,同时是敬畏的。而不要认为我们把所有的企业集中起来,就顺理成章获有了可持续的利益{zd0}化。

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