专注主业的中国中xx西装制造龙头。公司是以出口加工为主的中xx服装制造企业,专注生产和营销各类中xx正装产品。目前公司服装加工能力为1000 万件/年,其中西装为600 万件/年,是中国{zd0}的西装出口和制造商。30 年的xxxx代工经验促使公司正装制造工艺处于国际{yl}水平,国际设计大师(路易吉·布劳迪和伊万诺·凯特林)的加盟注入国际的牌经营和设计理念。{yl}的设计制造工艺得到一批优质客户的认同,如美国的梅西百货,日本的青衣和英国的服装零售商玛莎。

　　期待服装制造向自主品牌运营的战略转型。公司直接外销收入的占比为62％,考虑到公司销售给集团的一部分产品也销往国外,公司外销占比85％以上。作为国际的制造工厂,公司只能获得基础的加工环节的费用(20％左右),并且下游企业转移销售压力压低成本进一步压缩产品的利润空间。外销市场利润空间的缩减促使公司考虑向自主品牌运营厂商转型。

　　多品牌战略雏形显现。目前公司已形成多品牌战略的雏形,旗下有三大品牌:高级成衣品牌创世,商务团购品牌凯门和年轻网购品牌YOU SO COOL,分别定位于高中低端产品,覆盖精英、白领和职场新锐。其中凯门通过创世品牌的宣传引导和销售渠道,接待团购订单,订单的价格根据所定数目有所调整,由于团购不需要库存,因此凯门一般保持在30％-40％的毛利率水平,所接订单的数量的变动使其销售收入的弹性较大。

　　渠道拓展短期内对业绩影响有限。xx产品的定位要求公司有效控制销售渠道的方式、扩展速度和质量。公司的品牌渠道扩展速度缓慢,目前拥有20 家直营专卖店,其中以百货商场店中店为主。专卖店平均的销售收入为350 万-400 万,按此测算2009 年公司内销收入在7000 万-8000 万元。公司计划在2010 年开6-8 家店铺,其中北京开设4-5 家,太原开设2-3 家。公司内销品牌投入有限,并且品牌的认可需要相当长时间,我们认为短期内自有品牌及渠道的拓展对公司业绩的影响有限。

　　公司未来的利润增长源于现有内外销业务的增长。投资收益对公司09 年业绩影响巨大,谨慎考虑投资收益对2010 和2011 年的影响,预测09-11 年的营业收入分别为9.18/10.56/11.93 亿元,09-11 年每股收益0.65/0.53/0.61,对应的市盈率为24.79/30.53 / 26.12 。

　　由于前期巴菲特事件之后股票的估值偏高,近期有所调整,目前公司的股价已反映公司的合理市场价值。但是我们认为基于内销的巨大潜力,中国市场对外销制造转型内销品牌类公司的估值水平一致偏高,因此首次给予公司“谨慎推荐”投资评级。