创业板第五批六家新股申购策略报告——质地总体较次，原则谨慎申购

华泰证券研究所 黄德志

一、风险提示
虽然投资者在开创业板账户的时候，我们已经进行过风险警示，但我们仍然在此再次提醒风险。
除了前面四批创业板公司我们提醒的风险因素将在第五批新股中继续存在外，我们特别提醒关注第
五批创业板新股在质地较次的同时高价发行风险。

我们看到随着前三批创业板公司上市后由于流通盘偏小，股价被过分炒作，估值高企；总体以
12月23日收盘价计的2008年静态平均市盈率已经高达107.8倍，哪怕是以09年较为乐观的业绩预测
的动态平均市盈率水平也高达76倍，股价基本上脱离了应有的价值。在此比价效应下，创业板第五
批新股以08年摊薄后每股收益计算的静态发行市盈率高到71倍。值得注意的是，我们看到在第五批
新股中除了上海凯宝外，有一些成立时间一、二十年的传统型企业，它们同高科技的创业企业相去
甚远，甚至基本不挨边，哪怕是朗科科技也是挂着高科技的虚名在红海里挣扎。有的甚至在上市时
就是它{zh0}的时光，这些个股未来不但不会提供良好的成长性，甚至有可能开始走下坡路，那么该
个股能够给投资者带来的投资安全边际将会相当有限。华泰证券作为一个最负责任感的中介理财专
家机构，本文真诚建议您在申购中签后，主要考虑的是打新收益，虽然一些个股短线可能因炒作而
股价波动较大，但在发行价位下除了上海凯宝有长线投资价值外，基本上均没有投资价值。应考虑
在上市后几个交易日内逢高择机卖出。甚至于，我们明知中国A股有新股不败神话（新股不败指的
是在上市首日集合竞价时不破发，目前A股新股不败神话只有在中国国航身上发生意外）。但对于
较次公司的高价发行，笔者仍然表示担忧和难以理解，不排除新股不败神话再次被改写的可能，一
些个股建议投资者谨慎申购。

二、第五批创业板新股简介
我们在介绍创业板个股的同时，根据其招股说明书，我们按其质地从高到低分别给与“***”、
“**”和“*”的评价，以便投资者对其投资标的质地有初步的了解（见表）。具体的投资评级情
况敬请关注我们对该股的深度研究报告。

1、300037 新宙邦：国内电子化学品优势企业。新宙邦主要从事新型电子化学品的研发、生产
和销售，主要产品有电容器化学品和锂电池化学品两大系列，具体包括铝电解电容器化学品、固态
高分子电容器化学品、超级电容器电解液及锂离子电池电解液四类产品。其中铝电解电容器及锂离
子电池电解液占比较大，占主营业务比例分别为56%、38%。公司在国内铝电解电容器化学品领域
市场占有率达到30%，是市场的{ldz}；在锂离子电池电解液领域，公司市场占有率也在15%左右，
排名前三。公司下游是铝电解电容器、锂离子电池、固态高分子及超级电容器等电子元器件制造业，
涉及领域包括电子新材料、新能源材料及节能环保材料等。在国内产业升级及低碳经济蓬勃发展的
背景下，电子化学品成长空间广阔；公司产品下游电容器产量复合增长率有望在25%以上，锂电池
产量复合增长率有望在35%左右。IPO 募集资金将投向铝电解电容器化学品、锂离子电池化学品、
固态高分子电容器化学品、超级电容器化学品以及技术中心的建设，以此来弥补公司产品产能的不
足。

2、300038 梅泰诺：看点在于市场份额能否提升？梅泰诺是通信塔产品整体解决方案的提供商，
提供三管通信塔为核心的各类通信塔（包括景观塔、独管塔、角钢塔和拉线塔等）的研发设计、生产制造及安装维护。相比于传统的通信塔生产商，公司提出“以研发设计为龙头，以生产制造为支撑，以差异化服务为基础”的商业模式，提供包括基站选址、塔型设计、地质勘查、塔基设计方案、施工问题以及工期保证等多项因素的基站基础设施建设的整体解决方案。率先引入“以研发设计为龙头、以生产制造为支撑、以差异化服务为基础”的商业模式，最早研发、推广三管通信塔产品。公司的这种发展战略符合行业的发展方向，因此，公司未来成长性预期会高于行业的成长性。

公司所处通讯塔市场在08、09 年是高峰，随后将趋于下降。但行业规模较大，集中度较低，公司按08
年计算的市场份额仅为1.09%，排名全国第3。因此，公司未来的发展潜力在于市场份额能否提升？
公司IPO 后拟在高速铁路通信塔、风电塔领域进行拓展。总体来看，通信塔市场分散、集中度低、
进入门槛不高，竞争激烈，公司的竞争优势不明朗。

3、300039 上海凯宝：xxxx类珍稀品种{dj2}拥有者。上海凯宝主导产品痰热清注射液为公
司{dj2}生产，其他产品还有多索茶碱胶囊、卡托普利缓释片和盐酸吡格列酮片。痰热清注射液在治
疗感冒、肺炎等上呼吸道感染疾病方面疗效显著，受到大多数医生和患者的好评。在非典、禽流感、
手足口病、甲型H1N1 型流感这些流行疾病方面具有良好的效果，是国家储备用药；目前痰热清注
射液的产能已经远远不能满足市场需求，2008 年痰热清注射液在xxxx类中药注射剂中市场占
有率{zg}，占有率达22.29%，近三年销售额都保持50%以上的增长率。06～08 年，公司收入复合
增长52.6%，净利润复合增长66.2%。其中，痰热清注射液收入和毛利占比都在98%以上。公司核
心竞争力在于优质的中药注射剂产品和强大的销售队伍。公司主导产品痰热清注射液国家药品发明
专利，保护期截至2014 年4 月4 日，期满后还将申请保护期限延长。同时，更重要的是，关键
原料熊胆粉属于濒危野生药材，除凯宝自身申请改剂型之外，其他厂商的改剂型和仿制均不会被批
准。募集资金投向痰热清注射液产能扩建和技术升级，以及研发中心、信息系统和营销网络建设。

4、300040 九洲电气：国内电机调速领域的传统强者之一。公司产品主要分为三大类：{dy}类
为高压电机调速产品，主要包括高压变频器、高压软起动器等；第二类为直流电源产品， 主要包
括高频开关直流电源、各类电力电子功率模块等；第三类为电气控制及自动化产品，主要包括高低
压开关柜、旁路柜等。压变频器业务为盈利核心支柱，过去三年复合增速达75.8%，占2009（Q1-Q3）
的收入、毛利比重已分别达60.2%、64.7%，是目前和未来快速发展的主要推动力。公司直流电源
产能利用率已高达144.6%，是公司的稳定盈利来源。目前公司的高压变频器产品已在中国石油、
中国石化、大唐电力、国电电力、华电、宝钢集团、鞍钢集团、武汉钢铁、太钢不锈等众多大型企
业集团得到广泛应用，行业涉足石油石化、电力、钢铁、水泥、化工等多个高耗能领域。近年来，
受节能减排政策的推动，高压变频器行业保持了年均超过50%的增速。2008 年中国高压变频器市场
销售额达34 亿元，增长率达到47.8%，2009 年至2012 年每年的市场增长率将保持在40%以上，至
2012 年中国高压变频器市场规模将达到150 亿。

IPO 项目主要投向高压大功率变频调速装置扩建项目。而高压变频器和风电变流器有望成为新的增长极。总体上看，公司在业内处于第二梯队的水平，同时公司较为依赖几大客户的订单。

5、300041回天胶业：国产工程胶粘剂{lx1}者。回天胶业主要从事各类xx工程胶粘剂的研发、
生产和销售，产品涵盖了高性能有机硅胶、丙烯酸酯胶、厌氧胶、环氧树脂胶、聚氨酯胶等五大类、
四十个系列、三百多种工程胶粘剂产品，主要应用于汽车制造及维修、电子电器、机械制造、脱硫
环保等传统领域以及风力发电设备制造、太阳能电池板制造和采用新铺设技术的高速铁路建设、动
车组高速车箱组装等新兴应用领域。

国内粘胶剂行业近10年的复合增长率达到16%，据中国胶粘剂工业协会预测：在未来几年内，我国各类粘接剂及密封剂的需求量预计每年将以高于12%的速度增长。目前，公司是我国工程胶粘剂行业中规模{zd0}的内资企业，高性能有机硅胶粘剂在国内工程胶粘剂市场占有率排名{dy}，其他各类主要产品在各自细分行业中的市场占有率xxxx，生产能力和研发能力位居国产工程胶粘剂xx。目前国内粘胶剂行业市场巨大，但xx领域产品基本上被外资或合资企业占据，公司在国内基本处于第二梯队水准。公司IPO项目主要投向高性能有机硅胶粘剂及聚氨酯胶粘剂项目。

6、300042 朗科科技：闪存应用及移动存储产品技术{lx1}者？朗科科技主营业务包括闪存应用
及移动存储产品的研发、生产、销售及相关技术的专利运营业务，是全球{lx1}的闪存应用和移动存
储产品提供商之一。闪存应用及移动存储技术已被广泛应用于闪存盘、手机、电视机、数码相机、
数码相框、固态硬盘、GPS 等领域，整个市场规模约1000 亿美元，闪存应用及移动存储市场的规
模还将不断增长。但同时，该行业参与者众多，竞争激烈。公司在研发领域具备优势，共有79 项
发明专利获得授权，其中围绕闪存应用及移动存储技术的专利共有70 项，占发明专利总数的
88.61%，构建了闪存应用及移动存储领域的“专利池”；其中向国家申请的专利数达220 项。但这些
技术更新快，并容易被模仿，公司目前尚未形成独特的竞争力，盈利波动性较大。

三、申购策略
1、备注与假设：
（1）我们这里的申购策略指的是在申购新股中签后，在新股上市首日或此后近几日择机逢高
卖出获取打新收益，而非持股型的长期投资策略，持股投资策略敬请详见我们的相关个股深度投资
报告。
（2）由于市场资金介入打新的规模以及首日涨幅无法准确计算，我们这里无法保证打新收益
率。同样由于市场资金追逐的力度不同，可能的相对收益率会同我们的预期有所偏差。
（3）摊薄08年每股收益（EPS）来自公司招股说明书。
（4）发行后预计09年每股收益来自WIND资讯全市场券商预测的加权平均数。
（5）发行市盈率为发行价格除以摊薄08年每股收益。
（6）预计融资额等于预计发行价格乘以本次拟发行股数。
（7）公司质地简评来自对其同类可比公司相比较后的初步价值判断，用以初步判断公司的竞
争力和未来潜力，具体的投资评级情况敬请关注我们对该股的深度研究报告。
（8）新股申购的收益率主要来自中签率和上市首日涨幅。而中签率和上市首日涨幅往往存在
负相关效应。投资者需要在这两者之间加以权衡。
（9）成长性决定了创业板公司的估值水平和投资价值。我们认为创业板主要看点在成长性，
而成长股的投资估值一般以PEG=1 为准，即未来3 年的净利润的复合增长率（CAGR）为多少，就给
预期09 年业绩的多少倍的市盈率价格水平。如净利润CAGR3＝50％，则对应的估值水平为09 年每
股收益50 倍市盈率。因此，09 年预期市盈率同CAGR3 越接近，公司投资潜力越大，可能获得更好
的涨幅。
（10）其他参考指标是公司的质地和盘子大小，质地越好、盘子越小的公司首日涨幅可能越大。
而中签率的大小主要同发行的盘子大小有关，同样参考指标是公司质地和盘子大小，盘子越大越容
易中签；质地不那么优秀，追逐的资金越少反而越容易中签。同时中签率也同发行价格有关，发行
价越高，散户追逐的热情越低，越容易中签。

2、申购策略建议
从创业板第五批六家公司的定价来看，其发行市盈率创较高，平均达到71倍。其中质地较好的
有上海凯宝；新宙邦和九洲电气也还行；而梅泰诺、回天胶业和朗科科技在笔者眼里与同业或中小
企业板中的公司相比，竞争优势和潜力相当一般。同时这些公司基本上已经过了创业期。成长性以
较为乐观的预期来看也较为一般，因此高价发行，风险更高。

总体而言，我们认为第五批创业板公司质地较次，从预期09年市盈率与预计未来3年净利润的
复合增长率CAGR3（该值来自WIND资讯经计算后得出，笔者认为该值偏乐观）对比来看，基本上不
相匹配。上海凯宝质地较优，为{sx}，建议能够全额打满的大资金通盘选择，而中小资金想要提高
中签率，在可获得足够信任以及排除可能有的道德风险后，可以考虑联合申购提高中签率。
新宙邦和九洲电气质地尚可，发行价偏高，但公司的盈利尚有保证，可以考虑申购。
回天胶业、梅泰诺和朗科科技较为一般，其中梅泰诺和朗科科技的盈利稳定性不足，成长性即
使按WIND资讯较为乐观的数据计算也较为一般，但发行价高企，风险较大，若非新股不败神话预期，
原则上不建议申购。

基于上述观点，我们给与的参考申购次序依次为：上海凯宝、新宙邦、九洲电气、回天胶业、
梅泰诺和朗科科技；其中梅泰诺和朗科科技建议谨慎申购。
本次新股全额打满需要304.2万元，各个股具体所需打新资金上限见表，单个个股资金超过其
申购上限的投资者建议可以多开账户进行申购。

再次提示：新股不败指的是在上市首日集合竞价时不破发，目前A股新股不败神话只有在中国
国航身上发生意外，但A股里有相当多的个股在随后几个月内在二级市场交易时被破发。尤其是
07/08年众多高价发行的中小企业板个股在高位上市后几乎是一路下跌后破发。我们不排除创业板
一些个股重复07/08年中小企业板一些股票的轨迹，尤其是现交易的28家个股在网下机构筹码上市
后将会面临更大的压力。因此，我们原则上不建议投资者在申购后中长期持股。参与二级市场交易
的投资者也建议以短线操作为主。

同股市二级市场博弈一样，新股申购同样存在博弈，我们的建议仅供投资者参考。
（数据截止于2009年12月23日） （2009念12月24日 华泰证券研究所）