公司目前主要收入、利润来源是白酒主业，白酒销售收入占到主营业务收入的95%。公司尚有其他业务销售收入、利润额都非常小，主要是包装产品、玻璃制品、宾馆服务、浓缩果汁、水电汽等，如果不考虑关联交易抵消，这几项业务在公司收入占比分别为：8.50%、2.16%、2.16%、0.96%、0.17%，其中09
年宾馆服务、浓缩果汁、水电汽业务均处于亏损状态。2008、2009
年公司又投资设立了伊力特煤化工有限责任公司、伊犁伊力特现代物流有限公司，目前都处于建设期，预计都将于2010 年底试运行投产。2011
年煤化工业务收入有望大幅增加，成为公司主要利润来源之一，与白酒业务并驾齐驱。2009
年伊力特公司白酒销量增长了18.26%，实现营业收入8.71 亿元，同比增长19.15%；利润总额1.72
亿元，同比增长13.00%；净利润1.09 亿元，同比减少10.94%。Eps0.25
元。总体看公司主业收入增长稳定，白酒销售毛利率提升了5 个百分点，盈利能力增强，但是2009 年投资收益减少1000
万元，所得税上升4000 万元（实际税率达到38%）影响了09 年的收益。不过所得税率对2010
年的负面影响应该会有所下降，并且在未来随着部分子公司盈利状况的好转还有下降空间，成为盈利推动的因素之一。公司 2010
年的盈利计划是：继续稳步发展公司酒业，适当兼顾其他业务，力争实现营业收入10.5 亿元，实现利润总额2
亿元。
白酒产品以中档酒为主，未来总体档次提升：公司2009
年白酒销售收入8.23
亿元，主要产品是伊力老窖系列酒，占销售收入的一半左右，其次是伊力特曲系列酒、伊力大曲系列酒。整体看公司产品以中档为主，窖系列产品中有10
年陈、15 年陈产品，价格也仅在100 元左右，{zgd}的产品为伊力王酒，目前乌鲁木齐市的零售价格在400
元左右。从的销量增长看，价格相对较高的老窖系列酒增长比较快，09 年增速超过18%，低档酒相对增幅较小，产品结构优化趋势明显。3 月1
日提价6%-20%，仍有提价空间：3
月初公司对其下品牌提价，提价幅度在6%-20%多不等，主要产品提价都在15%-20%，其中主要品种老窖系列酒提价最多，普通小老窖零售价格也从28
元/瓶上涨至39 元/瓶（由于刚提价，又进入市场淡季，批发价格上涨比较少，价格也有些混乱），大老窖零售价格从58 元/瓶上涨至68
元/瓶，伊利王酒从330 元上涨至400 元左右。这是公司产品从2007 年提价后的首次提价，在国内其他白酒产品2007
年后多次提价的背景下，公司的提价频率显得相对较低，而且从公司产品的零售价格来看，整体仍然偏低，不说与五粮液、老窖的中档酒，就是与最近的西凤酒相比也有一定差距。不过考虑到新疆目前的居民收入水平相对较低，短期继续提价的可能性非常小，但是整体较低的售价，仍然给提价预留了一定的空间。销售策略调整，加大销售投入，品牌将进一步理顺，未来销量仍有增长空间。公司品牌中伊力老窖系列产品品牌属于公司，实行的是总经销制度，其余品牌均为与经销商联合开发品牌。公司2009
年开始着手清理销量很小的联合开发产品，2010
年将进一步加大清理力度，对于销量不达标的开发产品进一步坚决清理，这有利于公司产品向销量较大的品牌集中，减少公司产品品种，突出主力品牌。目前公司销售xx依赖经销商，自身对销售的推广力度比较小，2009
年开始，公司加大了在疆内的销售宣传投入，新疆市场销量增长也明显加快。2010
年公司将继续加大在疆内的销售投入，希望能提升疆内品牌忠诚度和市场占有率。公司2009
年销量增长了18.26%，我们预计在2010年提价的情况下，公司产品销量增长仍能达到10%以上的水平，随着2011
年新疆投资力度加大，各省援建新疆人员增加，预计销量增长有望达到14-15%的水平，如果新疆开发力度较大，居民收入增长较快的话，不排除销量增长达到2009
年18%的可能。
销售地区分析：疆内销售稳中有升，疆外市场依赖浙江商源。公司2009年疆内销售收入5.14
亿元，同比增长42.18%，占白酒销售收入的62%，疆外市场收入3.14
亿元，同比增长1.54%，占白酒销售收入的38%。不过根据公司以及经销商的分析，2009
年公司疆外的销售收入增长应该是能达到20%多，差异来自统计口径的不同，部分总经销的产品，由于经销商在疆内，因此其增长是算在疆内的口径中，其中小老窖的总经销商伊犁糖烟酒公司就表示去年疆外的销售增长达到了30%。疆外市场中，浙江市场占70%以上，此外广州、上海、北京、山东、西安等地也有少量销售。浙江市场中主要的销售来自浙江商源。
疆内竞争格局：目前新疆地区白酒竞争格局上{zd0}的特点就是区域性强，企业规模不大。究其原因，一是新疆区域广阔，民族众多，容易形成区域割据的市场，除了伊力特外，其余品牌都很难说是能覆盖全疆的市场；二是新疆消费水平不高，总体消费量不是很大，而且出疆路途遥远，以前交通更是不便利，导致疆内企业对外扩张的少。新疆白酒企业中，可以将伊力特、肖尔布拉克归为一线品牌，但是肖尔布拉克最近几年影响力正在下降，收入估计不到2
个亿；其次是古城、三台、白粮液、白杨等2 线品牌销售收入超过5 千万元左右，但是不到1 个亿；在往下就是众多销售收入低于5
千万的品牌，其中绝大多是收入不足千万。
销量增长预期明确：根据我们在乌鲁木齐市场的走访调查，伊力特的产品作为新疆白酒的代表，以及新疆的特产之一，在当地市场的影响力还是非常不错的，尤其在100
元以下的销售市场中。一方面公司产品已经有很长的历史了，良好的质量与口感得到了消费者的认同；另一方面也不得不说，伊力特作为{wy}一个能在全疆所有区域市场占有率都比较高的品牌在某些方面也是借助了大股东兵团的力量。公司产品提价后反映较好，尤其是大小老窖系列酒还出现了销售更为紧俏的局面，预计今年公司疆内的销售仍能有较快增长。
虽然公司产品销售价格不高，但是盈利能力并不差。以公司 50-70
元的主打品种看，基本上与山西汾酒、泸州老窖、五粮液的中低档白酒的销售价格相当，但是毛利率比泸州老窖、五粮液的中低档酒毛利率略高。从营业利润率看公司略低于山西汾酒，但是比09
年盈利能力大幅增长的古井贡等仍要高。总体看，公司白酒盈利能力还是比较强的。今年 3
月份提价后，总体吨酒价格提升16%左右，预计全年提升11%左右，目前价位上，仍有提价空间。产品结构变化上看，公司主打的中xx产品提价幅度比较大，而且销量增长比较快，09
年大小老窖系列酒销量增长都超过18%，高于其他品种，以公司目前主推大小老窖系列酒等中xx酒的策略看，未来产品结构优化仍然看得见，这将进一步推升公司产品盈利能力。
新疆金正源投资有限公司木斯乡沙尔布拉克煤矿60 万吨/年矿井；五洋建设集团实业股份有限公司30
万吨/年矿井；新疆尼勒克县额盖力巴萨依煤矿30 万吨/年矿井。跟据1.4 吨焦煤炼制1
吨焦炭的比例计算，以上供应量xx能满足公司需求。供给的几方中，七十一团伊犁双新焦化厂为新疆兵团旗下公司，与伊力特公司属于同一大股东控制，新疆金正源投资有限公司和五洋建设集团均参股公司煤焦化业务的伊力特煤化工有限责任公司，因此能保证焦煤的优先供应。
销售：公司焦炭销售对象主要是伊钢、八一钢铁，公司表示目前疆内这两家主要钢铁产的产能将继续扩大，预计将从目前的100
多万吨扩张到300 多万吨，对焦炭的需求xx能消化公司产能。按照公司 50 万吨的产量，1800-1900
元/吨的焦炭价格，能产生收入9.5 亿按照正常利润80-100 元/吨产生利润4000-5000 万元。贡献业绩0.09-0.11
元。两期建成后年利润贡献在0.2 元左右。如果焦炭价格如08
年一样价格大幅上升的话，盈利能力还会更高一些。公司今年计划对伊力特煤化工有限责任公司增资4
亿元，该方案已经获得股东大会通过，增资完成后公司持股比例将从61%上升至92.2%，这一方面有助于扩大煤化工业务资产规模，有利于获得银行xx等资金支持；另一方面也有利于市场一直猜测的兵团煤矿资产注入的实现。考虑到焦煤盈利能力远好于焦炭业务，如果能实施注入的话，公司焦炭业务的整体盈利能力将大幅增长，成为与主业盈利能力相当的业务资产。
公司作为兵团下属企业，管理层基本以完成兵团收入、利润指标为业绩指导，管理层自身利益与公司实际盈利的关系不大，这将会影响管理层的积极性。与兵团千丝万缕的联系对公司经营也是有利有弊，一方面有利于公司利用大股东优势在地方上推动产品销售，也有利于公司借助大股东实力扩张新的业务，如煤焦化业务；另一方面，管理层扩张业务的积极性受到影响，如，公司白酒产品销售模式粗狂等就是很好的体现。我们希望的管理层与公司利益挂钩可能短期也难以见到，管理层的积极性体高可能要依靠其他途径。
3、公司所得税适用税率为 25%，所得税税率随今2010
年酒店等子公司的亏损减少略有下降，2009 年实际税率为38%，预计2010 年实际所得税税率32%、2011
年进一步下降。初步测算，公司除煤焦化业务外其他业务2010、2011
年销售收入增长能分别达到23.9%、24.3%，利润总额分别为2.19、2.87
亿元，增速27%、31%左右，我们按照实际所得税率33%、28%、27%的税率计算，则2010-2012
分别贡献每股收益0.34、0.47、0.59 元，新建物流业务预计2011-2012 年每年贡献每股收益0.02
元，煤焦化业务2010 年不产生效益，预计2011 年2 季度可以达产，2011、2012 年分别贡献每股收益0.10、0.12
元，合计预计公司2010-2012 年Eps 分别为0.34、0.58、0.72
元。如果能实施所得税优惠政策，假设能获得西部大开发的15%的税率，公司2010-2012 年Eps
将分别达到0.43、0.69、0.84
元。考虑公司未来几年白酒业务的增速比较快，以及新疆开发政策优惠的可能出台带来的销量更快的增长和税收的下降，给予公司2010
年15%所得税下业绩30 倍PE，目标价格21 元。
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