开滦股份(600997)调研报告：期待公司注入或整合的突破性进展
  公司一季度煤炭经营平稳，焦化子公司均实现盈利：公司一季度原煤产量200万吨，精煤产量78万吨，煤炭销量91万吨，焦炭产销量119万吨，营业收入33个亿。子公司焦化业务：迁安中化一季度盈利1500万元，中润一季度盈利1000多万，考伯斯一季度略微盈利。一季度子公司亏损主要来自倡源煤矿（41%股权），由于刚刚转入经营性生产，亏损2600万，预计二季度开始盈利。
  资产注入方案已确定，土地产权问题仍在推进。公司已经确定要通过定向增发来收购集团资产实现整体上市，目前障碍仍在与土地产权尚未落实。据了解，集团原本是中央直属煤企，先前土地是中央直接划拨，并非通过唐山市政府审批，所以现在产权需要重新划定，程序较为繁琐。与公司现有范矿吕矿相比，唐山地区各矿井依建矿时间早晚各矿成本情况各异，整体看生产xx成本在300元/吨左右。
  介休整合进展顺利，华晋事故对介休整合未有影响。华晋的事故对于公司在山西的整改没有影响，现在公司相关人员已经进入介休各矿，开展前期工作，目前各矿合计产能700多万吨，技改后将达到1400多万吨。整个项目推进需要协调各方利益--介休政府和小矿主。公司感觉目前大多矿主比较配合，介休政府非常支持，项目整体进展顺利。目前大部分小矿都在生产，但是产量不计入公司报表，以后打算整合一个并入一个。倡源的煤出厂价360元不含税，现在刚刚投入运营成本较高（一季度亏损2600万元），正常运营时生产成本200元/吨，吨净利近100元。其他整合的煤矿成本比倡源煤矿略低。
  20万吨苯加氢一期今年年底完工。10万吨苯加氢去年利润总额1552万元（净利1365），计算下来每处理一吨粗苯净挣340元。20万吨苯加氢一期今年底要完工，二期会根据市场进一步规划。公司每加工10万吨粗苯，可以生产6.9万吨精苯，1.5万吨甲苯，0.5万吨二甲苯。明年初20万吨一期投产后中润公司每年将可以有14万吨的精苯产量，其中10万吨精苯用于生产己二酸，其他4万吨外卖。
  预计精煤洗出率二季度将回复正常水平；全年外购煤量100万吨左右。由于一季度范矿各个煤层工作面的衔接不理想，公司精煤洗出率有所下降，预计随精煤工作面配比调整后，二季度有望恢复到原先水平。经过扩建，公司洗煤厂洗煤能力每月有10万吨余量，所以从去年下半年开始对外采购原煤参与入洗，去年外购50多万吨，预计今年原煤采购量在100万吨左右。外购煤入洗使公司收入进一步增加，但盈利贡献有限，所以公司煤炭业务的账面毛利率较同期还出现一定下滑。
  不考虑山西整合和资产注入情况下，预计公司10年-12年EPS分别为0.92、1.19、1.32元/股，维持"增持"评级。上调外购煤量从80万吨至100万吨（对盈利预测影响很小），其他假设基本不变如下表所示。考虑介休整合后公司10年EPS为1.24，对应10PE 17倍，略低于行业平均估值水平，同时公司资产注入预期持续，安全边际较高，我们继续维持"增持"评级。