最近，美国国内爆发了逼迫人民币升值的热潮，美国130名国会议员联名要求将中国列为“汇率操纵国”。尽管中国一再强调我国的汇率没有低估是合适的，尽管我国今年以来除了美元之外汇率实际已经上升了4%左右，但是为了减轻世界舆论压力同时也为实现今年3%的通胀目标，人民币对美元升值已经成为中美关系前进路上谈判的一种退让策略选择。我们预计未来12个月人民币对美元等一揽子外汇渐进式升值4%左右。

如果人民币升值，那么人民币资产将产生财富效应，持有外汇者将产生汇兑收益，进口原料设备成本将降低，具备这三方面优势的一些行业和公司将从中受益，这些行业主要是地产、银行、航空、纸业、铜和钢铁。本文分析了这些行业并推荐了得益较大的公司。

今年中国经济可能到达两位增长速度，企业净利润增速加快，周期性行业利润增长尤其突出。前一段时间，以上三类人民币受益股票走势较弱，估值趋于合理。借人民币升值热钱流入之因，借季报业绩大幅增长之际，这三类股票可能发力上涨，由此带动一轮以地产、银行、航空、纸业、钢铁周期产业为龙头的中国A股市场的上涨行情。

人民币升值问题是目前国内财经领域最为棘手的问题，尽管今年以来我国多世界各货币的实际汇率已经上升了4%左右，但由于我国目前人民币汇率主要盯住美元，使得从2008年7月16日人民币对美元创出6.8128新高以来的一年半时间里，一直维持在6.82附近，而没有又继续升值。这是一方面，另一方面，中美贸易持续顺差，2009年中国向美国出口继续增加，从2008年12月的192亿美元增加到2009年12月的222亿美元，接近2008年9月创造的单月247亿美元。这种现象导致了美国对人民币汇率的严重不满，逐步升级为最近中美两国的人民币汇率战。在这种形势下，中国政府为了缓和矛盾也作为贸易摩擦谈判的一种筹码，可能采取的是按照自己的方式将人民币兑美元的汇率逐步升值。人民币升值这种金融波动，对我国国民经济将带来重大影响，其中一些行业从中获得利益，而另一些行业则造成损失。积极捕捉其中的市场投资机会，我们相信会有所收获。

一、人民币升值压力

人民币升值压力主要来自四个方面：一年多来人民币汇率盯住美元没有升值，我国对美国的进出口数据，输入性通胀加剧，国际压力。

（一）人民币兑美元汇率问题

人民币兑美元的汇率，从2005年汇改到2008年的短短三年间升值了15%多，但从2008年7月中旬以来，一直维持在6.82附近而没有继续升值。按照很多美国经济学家的测算，人民币兑美元汇率还应该升值40%。目前，我国人民币汇率又盯住美元，虽然今年以来我国人民币对世界主要货币实际汇率上升了4%，但是对于美元却没有升值。这使得美国一些利益集团意见非常大。

（二）中美两国的进出口数据

自从美国金融危机发生以来，中很快走出了危机，美国却很缓慢。两国的进出口数据就更是两重天。一是中国2009年12月份外贸快速增长。2009年12月份，我国外贸进出口总额加速增长，总额达到2430美元，增长速度达到32.71%；出口总额达到1307美元，增速到达17.7%，总额接近历史高位；进口总额达到1123美元，增长速度达到55.86%，总额和增速都创下历史之最。二是中国2010年2月份出口额同期创历史新高。今年2月份，我国出口9845亿美元，进口869亿美元，由于季节性和春节因素环比有所下降，但却创下了历史新高，表现进出口强劲势头。三是目前中国国内国际需求两旺。央行发布的《2010年{dy}季度企业家问卷调查综述》显示，企业市场需求继续转暖。产品市场需求指数为57.5%，较上季提高2.6个百分点，连续3个季度进入景气区间。国内订单和出口订单指数分别为53.1%和50.0%，比上季提升2.0和0.8个百分点。中电联的数据显示，1－2月份，全国工业用电量为4478.14亿千瓦时，同比增长30.07%；轻重工业用电量同比分别为增长25.55%和31.07%。四是美国今年1月份对华贸易逆差扩大。3月11日，美国商务部公布的数据显示，美国今年1月份出口总额出现了近一年来的首次下降，降幅0.3%；对华贸易逆差则从去年12月的181.4亿美元增加至183亿美元，其中美国对华出口减少17.6%，降至68.9亿美元。美国劳工部此前公布的2010年2月失业率仍高达9.7%。

（三）输入性通胀加剧

2月份，居民消费价格同比上涨2.7％（上年同月为下降1.6％），涨幅比上月扩大1.2个百分点；工业品出厂价格同比上涨5.4％（上年同月为下降4.5％），涨幅比上月扩大1.1个百分点；原材料、燃料、动力购进价格上涨10.3%。CPI\PPI上涨幅度都比较大。如果说CPI是由于春节因素和粮食提价政策（一次性因素）有关，那么PPI主要是原油、有色、铁矿石等资源商品输入性价格上涨所造成。今年中国经济乃至亚洲经济增长势头强劲，欧美经济也开始复苏，世界经济进入上升通道，需求将明显增强，资源性商品价格还可能进一步上涨，如果要抑制这种输入性通胀，本币升值是一种很好的措施。

世界17日发布《中国经济季报》，今年者价格指数（CPI）增长3.7％，略高于中国政府设定的3％左右的目标；明年则将放缓至2.8％。尽管预计通胀率不高，但世界银行建议，中国今年的宏观政策立场应该较2009年收紧，为了抑制通货膨胀及防止房地产市场泡沫生成，应该收紧货币和汇率升值。

（四）国际压力

目前人民币升值压力主要来自美国，在美国国内可用“激烈”两字来形容。同时，一段时间以来，欧洲以及一些国际组织也一直给人民币升值施加压力。

1、美国强烈要求人民币升值。人民币升值“战争硝烟”弥漫美国。3月15日，美国130名美国议员联名写信给美国财长蒂莫西-盖特纳和商务部长骆家辉，敦促美国政府高层官员立即采取行动，解决中国“操纵汇率”问题。实际上，去年奥巴马在一份为进出口银行年会准备的讲稿中就向中国施压，要求中国进一步向“以市场为导向的汇率”机制过渡。他指出，“我们需要重新平衡全球经济。在对外贸易中出现赤字的国家需要更多地储蓄和出口，而对外贸易出现盈馀的国家则

需要提振消费和国内需求。”种种迹象表明，人民币升值战争在美国拉开了大幕。

2、西方及欧盟也要求人民币升值

去年10月3日，西方七国集团在土耳其伊斯坦布尔举行财长和央行行长会议时，再次要求中国人民币升值。去年以来，欧盟委员会主席巴罗佐、卢森堡首相兼欧盟轮值主席容克、欧盟贸易委员曼德尔森、欧洲央行行长特里谢、欧盟经济与货币事务委员阿尔穆尼亚等欧洲政经高官要求人民币对欧元升值。

3、一些国际组织要求人民币自由兑换

IMF总裁卡恩3月20日重申，人民币被低估，如要成为国际货币必须自由浮动，并称允许货币升值可以有助遏制海外资金流入。APEC部长会议呼吁中国汇率市场化。

4、也有一些欧盟联合国人不主张强迫人民币升值

英国外交大臣米利班德3月16日在北京同中国国务院总理温家宝会见时表示，英国主张自由贸易，认为在人民币汇率问题上不应向中方施压。而在昨日，欧盟驻华大使安博在一场小型记者会上也表示，对华汇率施压非良策。

“汇率是一个多层面问题，涉及到国家内部政策，同时也是国际性工具，能协助监管全球贸易。”安博表示，然而国际贸易需要共赢，要确保各国公民就业，汇率问题应在如20国峰会、亚欧峰会等场合讨论，并且是“从建设性的角度”。

联合国贸易和发展会议（UNCTAD）3月16日也表示，支持中国在人民币问题上的立场，认为要求人民币升值的呼吁未考虑到中国稳定对于地区和全球的重要意义。UNCTAD同时表示，比起其他新兴经济体，在刺激内需方面中国做出了更多努力。

也许，以上这些人的言语是基于人民币汇率盯住了美元，而从去年12月份开始到现在美元对欧元升值了10%，人民币也一起对欧元升值了10%。

二、升值幅度、时机和方式

美国政府面对国内巨大的贸易逆差、居高不下的失业率、巨额国债、难于走出金融危机阴影的国内经济，要求人民币升值的目的可谓是“司马昭之心路人皆知”，就是想把国内的问题转嫁给我国，想通过人民币升值减少对我国的进口、增加对我国的出口和实际减少对我国持有8000多亿美元债券债务的偿还。今年一月份，奥巴马提出美国五年内出口额增加翻一倍，如何翻番呢？那就是从贸易量可扩大的中国和日本着手。于是，美国对中国采取了要求提高人民币对美元的汇率的措施，对日本采取了汽车召回的办法。其实即使两个办法都成功，也不可能实现他们的翻番梦。上世纪80年代美国促使日元对美元升值之后还是持续对日逆差就是{zh0}的证明。

如今美国对我国的做法也就是上世纪80年代美国对日本做法的重复。1985年9月22日，5国集团财政部长和央行行长达成“广场协议”，同意以联合干预外汇市场的方式促使美元贬值。协议实施使美元兑日元汇价由1美元兑240日元在三个月后走低到1美元兑200日元以下，1986年跌至1美元兑160日元。以后,美国通过 “卢浮宫协议”(1987年)、“巴塞尔协议”(1988年)等一系列国际协调措施,在金融方面不断向日本施压。日元大幅升值导致日本经济严重受挫，日本不得不采取扩张措施，从1986年到1989年日本连续降息、增加xx，导致日本股市和房地产大幅升值、泡沫严重，形成了严重的“泡沫经济”。之后，1989年3月到1990年8月，日本央行五次提高贴现率。急剧收紧的货币政策刺破了资产泡沫：1990年股票市场崩溃，1991年房地产价格狂跌。1991年，日本经济进入衰退。从1991年7月起，日本政府实行扩张性财政和货币政策，大幅调低贴现率。但是日本金融机构巨额不良资产所带来的资产贬值以及日本经济严重衰退的趋势已无可挽回。资产泡沫最终破灭，导致20世纪90年代乃至新世纪最初几年经济的长期停滞。

这是一次严重的教训！

因此，人民币不能升值太快、幅度也不能太大。如果人民币升值较快、幅度较大，那么由于商品价格的大幅上涨，我国出口商品竞争力将受到严重削弱，目前出口作为我国经济增长的三驾马车将会遭到打击，严重的话，将影响产业结构从而影响国民经济结构，我国现有稳定增长的国民经济生态就会失去平衡。

中国政府充分认识到这种本币兑美元快速而大幅升值的危害性，不可能听从美国人的指挥。但是，作为中美两国的利益关系，我国还得从实际出发，缓和贸易摩擦问题的矛盾。3月24－26日中国商务部副部长钟山赴美，就贸易平衡、贸易摩擦及与贸易相关的其他问题与美方进行了沟通、磋商和交涉，并维持中方稳定人民币汇率的立场。按照计划，4月15日美国政府将决定是否将中国列为汇率操纵国，一旦列为汇率操纵国七对经济影响非常大。5月份中美将进行今年度的战略与经济对话。同时，预计3月份我国贸易可能出现逆差，CPI、PPI不太可能连续大幅上涨而有可能小幅回落；预计4月份CPI、PPI重拾升势，如果升幅较大，预计今年{dy}次加息可能在5月份或6月份。

鉴于以上多方面推动人民币升值原因并考虑到我国人民币去年12月以来对世界主要货币的实际汇率已经升值4%，并假设这次升值速度与2005年到2008年的升值速度相仿，我们预计：一是年内人民币对美元在内的一揽子外汇升值4%左右，加上前面几个月已经升值4%，实际今年对世界主要货币升值8%左右；二是人民币对美元升值时机在中美经济对话以后；三是升值采取的方式不太可能快速升值而可能渐进式升值。

三、受益较大的行业与公司分析

人民币升值，受益来自三个方面：{dy}，进口成本下降，对于需要进口设备、原材料企业降低了成本，如进口铁矿石、原油、纸浆、各种设备等；第二，外汇汇兑收益，持有外债的企业将减少实际偿还额而受益，如航空企业持有外债都较大；第三，人民币资产升值，持有人民币资产经营的企业财富效应明显，如房地产业、银行业，这些企业还将受到外资的追捧。当然，人民币升值，一些出口行业也将受到损失，如纺织服装、汽车、机械、家电等。

1、人民币升值对房地产业的影响

（1）本币升值带来房地产价格上涨从国际经验来看，一国本币升值期间，资产价格尤其是房地产价格往往也在持续上涨。以日本为例，上世纪70~80年代日元升值期间，日本的房地产实际价格持续上升大约6 倍以上。1985 年广场协议之后，日元兑美元汇率从250：1左右升至1991年的130：1附近，升值幅度达{bfb}，而日本实际土地价格指数从90点附近升至150点左右。韩国同样如此，在1985-1989年，伴随着韩元兑美元汇率的升值，韩国房地产价格指数从1987-1991年间出现80%左右的上升。

（2）两大因素导致本币升值期间房地产价格上涨

我们认为，在本币升值期间导致房地产价格上涨的主要原因有两个：{dy}是升值周期中要素价格的重估，第二是对于房地产的投资性需求的增长。出现汇率升值压力，本质上来源于来自于生产要素被低估，本币升值的过程就是对本国生产要素价格的重估。而房地产作为经济活动必不可少的生产要素，其价格的重估也是不可避免的。 此外，在升值过程中，对于外资而言，以本币标价的资产是获取升值收益的工具，因此就会带来对于该国资产包括房地产的需求。而本国居民出于xxxx的目的，也会增加对房地产的需求，这两种需求共同推动房地产价格的上涨。

（3）地产股估值仍偏低，值得看好

在人民币升值的大背景下，地产股值得看好。一方面，2009年房地产市场全面复苏，开发商销售情况优异，为2010年的业绩增长打下了基础，而在升值周期中，房价保持高位甚至继续上涨，则使得开发商的毛利率能保持在较高的水平，业绩增长具有比较高的确定性。另一方面，目前主流地产股的估值水平普遍不高，按2009年业绩计算，市盈率也仅在20倍左右，一旦政策面的不确定性xx，估值将有一定的回升空间。我们重点看好xxxx、区域性地产股、二三线城市发展商以及商业地产开发商等四个类型的个股，其代表分别为金地集团、滨江集团、荣盛发展以及世茂股份。

金地集团（600383）：公司是全国性房地产xxxx，明显受益于房地产市场复苏，09年度销售出色，年末尚有高达123亿元的预收账款，超过09年全年结算收入，因此2010年结算收入增长确定度较高。此外公司销售均价持续上升，预计未来毛利率也将保持在较高水平。预计10、11年每股收益分别为0.88元和1.12元，目前估值偏低。

滨江集团（002244）：公司是杭州地区房地产龙头，在当地具有较大的品牌号召力。09年公司实现销售收入67.6亿元，占杭州市场份额的6.60%，截止09年末账面预收款高达71.6亿元，是09年全年营业收入的2.5倍，因此公司10、11年业绩已经基本锁定，实现高增长无疑。此外公司权益规划建筑面积达到了273万平方米，足以保障未来的发展。预计公司10、11年每股收益分别为0.71和1.08元。 

荣盛发展（002146）：公司立足京津冀环渤海湾地区和长三角区域有发展潜力的中等城市，稳步涉足风险较小的大城市，有选择性兼顾发展较快的小城市。公司产品以普通商品住宅为主，品牌优势突出。在二三线城市城镇化加速的大背景下，公司发展空间广阔。目前公司土地储备建筑面积超过1200万平方米。预计公司10、11年每股收益分别为1.08和1.40元。世茂股份（600823）：公司重组转型为商业地产开发与经营，在上海、北京、青岛、苏州等城市拥有800万平方米项目储备，是A股商业地产龙头，公司项目的楼面地价较低，升值空间巨大。我们预期公司业绩将出现高成长，预计公司10、11年每股收益分别为1.05和1.35元。

2、人民币升值对银行业的影响

(1)人民币升值对银行业的影响

首先，人民币升值对各产业影响不同，间接影响到商业银行xx质量。

对商业银行来说，一方面，商业银行对人民币升值受益行业xx将间接受益；另一方面，商业银行在出口受损行业的负面影响有限。由于我国长期以来注重发展外向型经济，主要依靠外贸出口拉动经济增长，特别是沿海更多依赖出口密集型产业发展地方经济。而商业银行在xx投放的过程中，所投放的一般制造业xx中有部分比例与纺织等出口行业相关。由于商业银行发放xx主要是出口制造业中具有较强竞争力的企业，这些企业虽然受到人民币升值带来的一定冲击，但总体负面影响有限。从2005年开始的人名币升值过程中，商业银行总体xx质量保持平稳，并未出现xx质量的波动。同时，随着人民币升值进程的不断推进，预计商业银行也将逐步适应这种变化，在xx投放分布中将更加偏重于人民币升值受益行业或者影响不大的行业。

其次，人民币升值将增加商业银行资产财富效应。

根据xx统计，2009年我国金融机构本外币存款为612006.35亿元，其中人民币存款达到597741.10亿元，外汇存款达到2089.17亿元。我国金融机构本外币xx为425596.60亿元，其中人民币xx达到399684.82亿元，外汇xx达到3794.82亿元。人民币存款占本外币存款的比重为97.67%，人民币xx占本外币xx的比重为93.91%。可以看到，我国银行业金融机构的人民币存xx比重非常大，而外汇存xx比重极小。这种大比重的人民币资产负债，在人民币升值过程中，商业银行人民币资产的财富效应不断提升。

第三，在人民币升值过程中，商业银行汇兑收益和国际结算需求出现变化，但该业务收入占比很小，几乎可以忽略不计。

国际结算业务是我国商业银行的一项重要收入来源，人民币升值对我国商业银行的国际结算和汇兑损益造成一定的影响，但是影响并不是很大。由于人民币升值相当于提高了出口价格，降低了出口的竞争力；减小了进口原材料涨价的成本压力，增强了进口等，人民币升值会起到鼓励进口和抑制出口的作用。如果人民币持续升值，我国出口活动量将有所萎缩，影响到商业银行的国际结算量和汇兑损益。长期来看，由于我国进出口总值不会减少，商业银行的国际结算业务可能不会受到太大的冲击，有区别的只是出口结算业务和进口结算业务的业务量会出现此消彼涨的变化，如，出口结算量可能减少而进口结算量可能增加，从而对商业银行的相关收益产生些微影响。

第四，人民币升值助推热钱流入，有利于商业银行估值提高。

人民币升值以后，国际热钱为了追求更高的收益率，可能会千方百计将外汇转换为人民币，进入中国寻找投资机会，国内股市和房市是其重要的目标市场。热钱涌入将会推动我国房地产价格和证券市场估值进一步提升，银行股作为权重股之一将分享到其中的上涨。

 (2)银行股目前估值合理，存在较好投资机会

人民币升值对国内商业银行经营有一定的影响，对银行股估值有进一步推动作用，但未来银行股的投资机会可能更多的来自于其基本面。我们认为，2008年金融危机以来，受益于国内宏观经济复苏，我国商业银行的基本面不断改善，信贷规模保持较快增长，净息差仍有提升空间，资产质量稳定，银行股的估值也处于合理区间，而不高估。目前商业银行大规模再融资已经进展过半，核心资本的大幅补充有利于商业银行未来各项业务发展。上述种种因素预示着银行股依然存在较好的投资机会。

浦发银行（600000）：是将上海打造为国际金融中心的{dy}受益银行股。公司资质优良，盈利能力较强，拨备覆盖率较高，未来计提拨备压力较小，2008年净利润保持127.61%的高速增长。2009年度实现净利润131.95亿元，同比增长5.43%；每股收益为1.62元，同比增长2.53%。公司拟向广东移动定向增发近400亿元，以补充核心资本，提高资本充足率。

兴业银行（601166）：公司业务发展良好，资产质量稳定，准备金覆盖率继续提高，同时在海西经济区发展和海峡两岸金融合作等方面具备先行优势。公司2009年净利润为人民币132.82亿元，同比增加18.92亿元，增幅16.6%；每股收益达到2.66元，同比增加0.38元。公司不超过180亿元人民币的配股融资方案将有利于各项业务的发展。2010年2月5日公司{dy}大股东福建省财政厅所持有的10.2亿股原始股上市流通，公司进入全流通时代。公司拟配股募资不超过180亿元以补充核心资本。

深发展（000001）：近年来公司管理水平和盈利能力明显提升。2008年受大幅拨备计提与核销影响，公司净利润仅有6.14亿元，但是公司的不良xx大幅下降，资产质量明显改善，有利于公司轻装上阵。2009年公司实现归属于上市股东的净利润50.3亿元，同比增长719.29%；实现基本每股收益1.62元。09年末公司资本充足率为8.88%，同比提高了0.3个百分点；核心资本充足率为5.52%，同比提高了0.25个百分点。公司向平安人寿定向增发有利于补充核心资本，提高资本充足率。

3、人民币升值预期对航空股影响

(1)高美元负债带来汇兑收益

航空业具有高负债、高财务杠杆的特点。由于众多的飞机、航材、发动机等相关固定资产占比较高、且采购时以美元计价，因此汇率的变化将对航空公司带来汇兑损益。国航、南航、东航和海航美元负债折合为人民币后为309.1、403.7、291.4和105.6亿元，占负债总额的比例为40.12%、50.31%、38.44%和25.36%。以每股计算，国航、南航东航和海航每股美元负债折合人民币2.52、5.04、2.58和2.56元。

（2）汇兑收益敏感性分析

假设人民币升值4%，国航、南航、东航和海航将获得每股0.10、0.20、0.10和0.10元的汇兑收益。

（3）人民币升值将减少境外返程收入，但幅度有限

我国航空公司在国外通过自设营业点和加盟世界航空联盟的方式实现境外销售收入。由于返程机票通常以外币进行结算，因此人民币走高将减少航空公司的收入。

国内航空公司的市场主要集中在国内。例如，我国国际市场份额占比{zg}的国航，其国际航线客运量占比不到15%。

综合来看，人民币升值对我国航空公司收入会产生一定的影响，但幅度有限。由于南方航空航线结构中，国内市场占比{zg}，因此受到的影响业最小。

此外，人民币升值将降低航空公司境外成本，如起降费、油料费用等，但幅度很小。

(4)上市公司投资机会分析

人民币为航空业带来大量的汇兑收益。从此前人民币升值预期对于航空公司股价的影响看，近期人民币升值的预期将给航空公司股价带来正面的影响，短期内航空股有交易性的投资机会。短期来看，航空股的投资风险在于油价的大幅上涨导致的经营成本的大幅上升。远期来看，高铁对于国内航空市场的冲击不可避免。建议重点关注中国国航和南方航空，我们给予上述公司“推荐”投资评级。

中国国航（601111）:  行业继续向好，国际航线复苏，票价水平和客座率较09年均会有所提升，在油价稳定的情况下，预计经营业绩较09年明显好转。10年的世博会以及亚运会对航空股股价形成刺激。而且，预计10年，人民币将会升值。对航空股构成利好。

公司为国内最为优秀的航空公司，经营管理能力较强，预计公司09年-11年每股收益为0.36元、0.36元、0.42元。我们将国航作为投资航空股的{sx}股票。

南方航空（600029）：行业向好趋势明显，票价水平和客座率较09年均会有所提升，从经营管理上而言，公司要弱于中国国航。国内市场的业务量占了公司业务量的80%左右，有望继续受益于国内市场的增长。但若人民币升值，公司受益{zd0}。公司以广州为基地，10年的广州亚运会将会有利于公司业务量的增长。预计公司09年-11年每股收益为0.05元、0.18元和0.23元。

4、人民币升值对造纸行业影响

（1）人民币升值对于原料进口的影响

我国目前造纸原料主要为木浆、废纸浆和非木纤维浆，2009年这三种原材料消耗量分别为2275、4700、1400万吨，所占比例分别为27%、56%、17%。由于我国是一个少林的国家，而国内纸和纸板产量的迅速攀升造成了我国木浆和废纸浆进口量的增加，同时其对外依存度一直较高，2009年进口木浆1365万吨，对外依存度为60%，进口废纸浆2200万吨，对外依存度为47%，考虑非木纤维浆后，我国进口原料占原料需求的42%。我国2009年进口木浆金额为68.44亿美元，进口废纸金额为40亿美元，两者合计108亿美元。

由于我国造纸表现为原料在外、需求在内，人民币的加速升值将大大降低造纸企业的进口成本，并为提升盈利能力创造了条件。预期人民币逐步升值4%，则会节约造纸行业成本为14.7亿元（108*0.02*6.8），而2009年造纸行业利润总额仅为237亿元，提升幅度还是很大的。

（2）对机器设备进口的影响

1万吨纸浆产能，需投资1亿元左右，每新建1万吨产能的白卡纸，投资金额在5000万元左右。根据统计，国内主要造纸上市公司固定资产占总资产的比重为50%左右，而机械设备占新增固定资产的比例平均为87%，另外目前国内大型机械设备还需要通过进口，所以较大的机械设备开支使得行业收益于人民币升值。我国2009年新增固定资产投资金额为1241亿元，按照以前国外进口机械设备比例30%计算我国2009年用于外购机械设备的金额为324亿元，同样，预期人民币逐步升值4%，则会节约造纸行业成本为6.48亿元。

（3）上市公司投资分析

人民币升值会对造纸整个行业产生较大利好，因此如果未来预期比较强烈的话肯定会促使整个板块在二级市场上有所表现。按照公司分析，从进口原材料比例来看，华泰股份所需美废进口数目较大；从未来所需进口设备看，我们预计晨鸣纸业未来几年所需进口机械设备数目较大。

华泰股份：公司是国内新闻纸制造龙头，而公司新闻纸原料很大一部分都是依靠进口，我们按照公司新闻纸产量100万吨计算，共需美废125万吨，我们按照进口美废100万吨、美废价格210美元/吨计算，则人民币升值4%会节约公司成本为2856万元，可以提高公司EPS 0.04元（目前我们预计公司10年EPS为0.86元）。

晨鸣纸业：公司是造纸xxxx，因此公司股价会伴随着整个造纸板块出现一波机会。目前公司在建项目有总投资16.68亿元湛江年产45万吨高级文化纸生产线项目，湛江晨鸣年产70万吨木浆项目，投入98亿元建设的寿光市年产80万吨xx低定量铜版纸项目和年产60万吨xx涂布白牛卡纸项目，以及晨鸣国际物流中心及配套铁路专用线三大项目。按照公司已经公告的在2009年签订的28.17亿元对外设备采购合同，如果未来人民币逐步升值4%，则可以减少公司采购成本约为5634万元。

5、人民币升值对钢铁行业的影响

（1）我国铁矿石进口高速增长

2000-2009年，中国铁矿石进口量年均复合增长率达到27.7%，远高于其他主要铁矿石进口国，中国对铁矿石的需求增长速度位居全球之首。2009年我国铁矿石进口量为6.3亿吨，同比增长41.6％，进口量占世界铁矿石贸易量的75%。进口铁矿石价值501.4亿美元，进口平均价格为每吨79.9美元。2009年中国粗钢产量为5.68亿吨，同比增长13.5%。2010年1-2月，全国粗钢产量1.03亿吨，同比增长25.4%。预计2010年粗钢产量比2009年增长10%左右，粗钢产量将达到6.25亿吨，需要消耗铁矿石10.99 亿吨。按照2009年进口铁矿石69%的依存度测算，2010年我国将进口铁矿石7.58亿吨。www.chinaisa.org.cnJ1} r,M1_8Wc

（2）人民币升值降低成本有限

    中国对铁矿石需求的高增长并没有转化为铁矿石价格谈判的优势，同时我国落后的炼钢技术进一步放大了铁矿石需求量，加剧了国际铁矿石供需矛盾，刺激了铁矿石厂商涨价的欲望。预计2010年铁矿石长协价将上涨90%左右。在铁矿石涨价的基础上，预期人民币升值4%，可以一定程度上降低钢铁业的原材料成本，但是降幅有限。

    人民币升值将使得中国钢铁行业原材料成本降低约269亿元，成本的降低主要体现在进口铁矿石和海运费的汇兑收益方面。按照我们的测算，2009年我国钢铁企业的吨钢铁矿石成本约1026元，在人民币汇率稳定的情况下，预计2010年行业吨钢铁矿石成本将达到1532元。如果人民币升值4%，那么吨钢铁矿石成本将降至1489元。按2010年粗钢产量6.25亿吨计算，可以节约成本269亿元。然而，2010年铁矿石价格上涨导致我国多付出3163亿元。由此看来，人民币的升值对中国钢铁工业的影响是有限的，铁矿石价格上涨将会加重整个钢铁行业的经营负担。

（3）铁矿石价格上涨部分抵消人民币升值

    从钢铁原料进口方面看,人民币升值确实对降低国内钢铁企业的采购成本是一个利好。随着世界经济的复苏，在全球原材料和能源供给紧缺、价格持续上涨的趋势下,铁矿石供给者大幅提高售价，国内企业成本增加。2010年预计国内钢企将多付出3163亿元，远远超过由于本币升值带来的进口采购收益。国内钢铁企业自2008年10月至2009年4月出现行业亏损，5月份起经营效益才开始好转。2009年占全国总产量80%的71家重点大中型钢铁企业实现利润554亿元。因此,在铁矿石价格大幅上涨的前提下，钢铁行业经营成本大幅增加，只能将成本向下游转。目前，世界范围内钢铁行业存在产能过剩，钢铁需求也在缓慢复苏中，下游行业能否大幅承接上游成本转移，存在不确定性。总之，短期内人民币升值带来的汇兑收益对行业的整体效益改善不是特别明显。

（4）个股推荐及亮点

 凌钢股份（600231）

公司拥有北票保国铁矿{bfb}股权，保国铁矿铁矿石探明总储量8400万吨，可采储量6678万吨，平均品位30.6%。目前设计铁精矿产能150万吨， 2009年完成铁精矿92万吨，吨铁精粉成本约600元/吨。目前公司铁矿石自给率18%左右。预计2010年公司每股收益为0.61元。

 西宁特钢（600117）

    西北地区{zd0}的特殊钢生产企业。公司主要产品为特钢，08年以来下游机械行业受金融危机影响较大，特钢产品需求受到间接冲击。公司看点主要集中在铁矿石及煤炭资源上，预计公司控股的4座矿山及钒矿将陆续投产，焦煤产量有望达到设计产量，未来公司的矿产资源升值潜力较大，业绩提升将得到保证。目前公司铁矿石自给率约20%，吨铁精粉成本约330元/吨。预计公司2010年每股收益为0.21元。

四、人民币升值对市场影响

人民币升值对市场的影响主要通过两方面，一是升值对A股上市公司的经营业绩带来的冲击，从而影响上市公司的估值水平；二是通过资金流入导致市场供求发生变化从影响市场估值的重心。从2005年以来的升值情况看，一次性升值对上市的业绩有短暂的影响，其后影响会逐步xx，因此缓慢升值被市场预期后对上市公司业绩的影响有限。而资金供求变化对是市场的影响较为明显，尤其是估值水平不高而上市公司业绩处于快速增长期的市场对资金的吸引力显而易见。从历史上看，资产价格会出现较大幅度的上扬，尤其是业绩稳定流动性好的蓝筹股更是受资金青睐。当前市场蓝筹股处于估值低端，应该更受关注。

（一）人民币升值对企业利润的影响

由于中国企业的对外依赖，市场普遍担心的是人民币升值会冲击上市公司的业绩从而拉低市场重心。从历史上看，人民币自2005 年7 月与美元脱钩后对美元升值了17.5%，中国在美国进口市场的份额仍持续扩大，甚至在金融危机爆发后仍是如此，中国的出口并未受人民币汇率的显著影响。

2005年人民币升值后，上市公司的利润也表现出较强的适应能力。就出口依赖度最强的纺织、仪器仪表、电气机械以及电子设备来看，除了05年一次性的升值对企业有冲击外，纺织、电器、仪器仪表等行业在2006-08年的盈利能力持续上升。从中可以看出中国外向型企业的的盈利水平受影响有限

（二）人民币升值对热钱流入的影响

人民币升值对热钱的吸引力非常明显，我们估算了进入中国的热钱规模。从2005年开始以来，随着人民币升值预期的提升，热钱开始加速流入国内，对国内资本市场起到推波助澜的作用。在热钱流入导致的流动性泛滥的过程中，中国资产价格快速上涨，从图中我们可以看到2006年热钱流入继续加速直至2007年，2008年后，热钱受金融危机的影响开始退潮。中国股市也经历了大起大落的过程。2009年以来经济的复苏导致人民币升值预期再起，热钱也有进一步流入的迹象。2009年的房市和股市大幅度上涨，热钱从中若隐若现。2010年，“热钱”压境。外管局坦承，今年国际收支形势将更复杂多变，外汇资金跨境流动的不确定性增强，外汇净流入压力增大。今年将加大力度严查异常跨境资金流动、地下钱庄及炒汇等，上半年将在13个省市重点推行打击违规资金流入的专项检查。前一阶段，外管局已经要求银行清查在外汇交易中的非国内居民账户。这些监管动作反映了今年管理部门对热钱进入我国预期的强烈性。

（三）热钱流入对股票市场的影响

虽然我们不能直接观察到热钱的痕迹，但是通过QFII的持仓规模，我们大致可以猜测海外资金进入中国股票市场的轨迹。2005年受额度的限制，QFII的规模还很有限，但其后快速上涨，至2006年末达到高峰，由于中国A股市场估值逐步太高，QFII也逐步减持。2008年大幅度减持也与热钱流出相吻合。因此我们判断本次人民币升值仍将吸引热钱流入并推高市场重心。

从QFII的持仓看，重点持仓前10名的公司基本上都是业绩和流动性俱佳，成长比较稳定的蓝筹股公司。从行业分布看，这些公司主要分布在金融、房地产、金属、机械设备，交通运输以及食品饮料等行业。

2005年当人民币升值时恰逢资金供求失衡以及上市公司业绩快速增长的时期，估值水平较低，因而海外资金积极涌入引导了一波波澜壮阔的上涨行情。而当前中国经济也处于复苏和上市公司业绩的快速增长的阶段，代表蓝筹股的沪深300指数的PE水平不到20倍，对资金仍有较强的吸引力。为此，我们期待人民币升值，业绩快速增长的、靓丽的一季度报表，以及融资融券和股指期货推出转换市场风格xx市场挖掘蓝筹股上涨行情。