小商品城（600415）年报点评：围绕市场定位，外延扩建市场，内在提升服务
  小商品城09年业绩低于市场预期约2%:本期公司实现营业收入37.63亿元,增长42.52%;利润总额12.58亿元,同比增长50.44%;归属于母公司股东的净利润9.16亿元,增长50.45%;每股收益1.35元,ROE为15.38%,每股净资产9.37元。本年利润分配方案拟每10股转增10股。
  第四季度房地产结算盈利略低于预期：09年各季实现收入分别为5.6亿、6.6亿、７.6亿和17.8亿元，增长34%、27%、72%和104%；单季净利润分别为：2亿、1.8亿、2.2亿和3.1亿，同比增长51%、13%、60%和75%，其中我们估计第三季度房地产实现利润约5000万，第四季度房产盈利为1.4亿元，低于预期1.9亿元。
  市场租金收入增长和房地产结算增加构成了业绩增长的主要驱动力：09年市场租金收入16.97亿元，增长了46%，其中三期一阶段市场租金全年化增加了6.9亿，但宾王市场因停业装修减少了1.6亿元租金；09年义乌嘉和广场实现销售9.61亿元，增长76.13%，实现净利润1.9亿元，增长了45%，本期房地产销售成本大幅增长148%，部分抵消了收入的增长效应。。
  2010年商铺租金增加净利润1.2亿元主要来于三期二阶段招商。三期二阶段商铺预计2010年10开始出租，有望在第四季度贡献租金收入约2亿元，新增净利润约1亿元。此外，三期一阶段的部分剩余商铺出租也将给公司带来约3000万元的全年净利，但09年二期一阶段商铺的部分降价将使利润减少1000万左右，因此合计租金增长利润1.2亿元。
  下调小商品城的盈利预测约5%：我们在之前的报告中两次大幅上调了公司的未来业绩，但由于公司的房产项目盈利在09年有所保留，对10年的增量贡献也不大，同时我们在目前暂不考虑二期二阶段的提租，因此以最保守的盈利预测来看，10-12年公司净利润增长26%、42%和18%，每股收益为1.7元、2.4元和2.8元。
  维持对小商买入的投资评级：公司是一家在A股零售中商业模式独特、可持续成长性强的股票，通过09年年报，我们清晰看到小商在市场服务功能上所做的前瞻性战略微调，如开设外币兑换试点、参股中小xx公司、尝试电子商务等方面。随着2012年全体市场的陆续开业、酒店和会展中心的投入使用，小商未来的市值空间应该在500亿元以上。我们维持买入的投资评级，股价表现的催化剂来自义乌国际贸易试验区的成功获批，带来商铺价值的大幅提升，以及2010年义乌市场体外资产的收购注入将增厚公司盈利。