主要观点：

疫苗进展顺利。

公司于 2009 年 8 正式收到国家食品药品监督管理局Ⅱ
期临床试验批件，乙肝疫苗研制开发进入新的阶段。目前，以北京大学
人民医院为中心实验室的“xx用（合成肽）乙型肝炎疫苗xx慢性乙
型肝炎的疗效及安全性的多中心、随机、双盲、安慰剂对照的 II 期临
床研究”正在全国 16 家医院开展临床试验，计划试验周期 76 周/人，
计划入组实验人数 360 人。计划于近期启动以浙江大学医学院附属{dy}
医院为中心实验室的“xx用（合成肽）乙型肝炎疫苗联合恩替卡韦治
疗慢性乙型肝炎患者的疗效及安全性的随机、双盲、多中心 II 期临床
研究”工作，该项试验初步计划试验周期 96 周/人，计划入组实验人数
396 人。目前，随着实验人员的招募，疫苗研究进展顺利，获得成功的
概率在不断增加。另一方面，佳辰公司完成了研究人员的股权激励，将
公司 8%的股权赠予从事疫苗研发的吴玉章教授等人，这一制度有助于研
究工作的顺利进行。

啤酒主业稳定。
①销量增速略低行业平均，利润率提升。2009 年重庆啤
酒实现 100 万吨，较去年增长 2.1%，低于行业平均水平 3.2%。目前，重
庆啤酒的行业市场占有率约为 2.4%。虽然销量增速慢于行业平均，但重
庆啤酒的利润率一直保持较高水平。2009 年，重庆啤酒实现销售收入
22.6 亿元，利润总额 2.35 亿元，利润率为 10.4%，高于行业平均水平约
4个百分点。重庆啤酒的高利润率在于较强的定价能力和区域垄断市场。

②重庆垄断与西部市场优势明显。2009 年公司分区域销售收入来看，西
南地区仍是主力，贡献 75.2%的营业收入。华中市场基本保持在 10.4%
的水平不变，华东市场却有下降，从 2008 年的 16.7 下降至 14.4%。公
司在重庆的垄断优势依然明显，在重庆市区的市场占有率在 90%以上，
在整个重庆地区市场占及率在 60%以上，重庆为西部大农村和大城市结
合的直辖市，3000余万的人口将为重庆啤酒提供一个稳定的市场。重庆
目前为西部经济发展的重点区域，享受国家政策扶持，人均消费水平已
达 3000 美元，居民消费能力将大大提升。目前城镇化水平较低，但城镇
化进程加快，啤酒市场的增长潜力也比较大。

盈利预测： 土地出让增加短期利润。 公司与渝富公司达成土收收储协议，
出让原有部分厂房土地，总价 2.5 亿元。首期付款 1.3 亿元将于今年 3
月前支付，剩余款项将于明年 3 月前付清。短期内，将大幅增加公司利
润。预计 2010 年 EPS 为 0.655,当前股份对应市盈率 34.5 倍。市场都把
目光聚集在疫苗之上，使其市盈率高于行业内其它上市公司。鉴于目前
疫苗研究进展顺利，公司正在积极谋划“引进来”与“走出去”发展战
略，我们认为当前的股价基本合理，给予“增持”评级。