工业节能系列深度研究报告（1）--电机变频调速节能: 工业节能空间巨大 电机节能首当其冲
  电机能耗占比高，节能潜力大。我国工业耗电约占耗电总量70%，其中电机耗电占工业耗电的60%-70%，而发电国家工业耗电只占45%左右；我国能源利用效率低，其中电机系统效率比发达国家低约20%-30%。通过对电机变频调速可平均节能30%以上，节能效果显著，电机节能空间巨大。
  变频器是电机变频调速的核心部件，根据测算高压变频器市场潜在规模约810亿元。目前已经配置变频器的高压电机不到10%，根据我们测算，高压变频器潜在市场规模约810亿元。05-08年高压变频器复合增长率达46%，预计未来3年高压变频器复合增长率达45%以上。
  在高压变频器市场，目前内资品牌占主导地位，将分享行业高速增长。截止07年内资品牌市场占有率达80%，内资企业将充分分享高压变频器行业高速增长。
  中低压变频器市场将保持15%左右的持续增长，预计到2012年达190亿元。2000年至2007年中低压变频器市场年均增长达15%以上，预计将继续保持15%左右的增长，到2012年国内中低压变频器市场容量将达190亿元。
  在中低压变频器市场，内资品牌目前市场占有率低，08年市场份额只有24%，未来提升空间大。内资品牌产品的技术和可靠性不断提高，但产品价格较外资品牌低约20%-30%，内资企业将利用其价格和服务优势，逐步蚕食外资品牌市场份额，未来市场提升空间大。
  我们认为，三大驱动因素将进一步促进电机变频调速行业快速发展：（1）变频器产品日趋成熟，价格下降显著，企业投资成本降低。（2）电机变频调速节能效果显著，企业投资积极性高。目前高压变频器xxxx期一般2-3年，短则1年，企业投资改造电机系统积极性高。（3） 节能降耗目标责任制将促节能降耗。国家对重点能耗企业实现节能降耗目标责任制，并将节能降耗作为考核目标之一。由于电机能耗占比高，企业将有动力进行电机系统改造，完成节能降耗目标。
  投资建议：我们看好电机变频调速节能，预计变频器行业将继续保持高速增长，我们看好在高压变频器领域具有技术和品牌优势的合康变频、九洲电气、荣信股份，建议关注智光电气、卧龙电气、国电南自，以及中低压变频器领域的英威腾、科陆电子。

今日推荐报告
 
新和成(002001) 非公开增发公告点评：增发完成促进公司实力再上台阶，维持67元目标价
本次非公开发行完成后，新和成新增3022万股，将于2月24日上市，发行价格38.05元/股，对应2010年增发摊薄后9倍预测市盈率，发行募集资金总额接近11.5亿元。新和成控股持有发行后公司56.36%股份，仍为公司{dy}大股东。
  VE价格近期已经企稳，2010年仍将坚挺，预计公司业绩增长30-40%。国内市场，随着各地畜牧补栏，VE需求在春节过后2-4周将逐渐旺盛，目前VE国内报价已经企稳在170-175元/kg。国际市场，就前期美国饲料业大会情况看，2010年北美饲料需求将随宏观经济一起恢复，VE、VA需求都会超过09年，而BASF于3月全面停产检修VE、VA生产线，可能刺激VE价格在5月旺季来临之际上涨。总体而言，VE价格2010年将温和上涨，而销量也将创历史新高。从均价上看，2010年VE相比09年就有20%以上的增长；从销量上看，09年{dy}季度VE两公司销量仅仅为正常情况20%-30%，2010年恢复到正常情况全年将有15%以上的增长，因此公司2010年业绩就存在30%-40%的增长空间，而2010年VA、VD3价格上涨也是重要看点。
  立足有机化学合成技术，增发进军香精香料领域，民营机制助推公司快速发展。公司充分考虑了五方面因素，才选择选择香精香料作为新项目的发展方向：①公司在有机合成方面，拥有一定的技术优势和积累，发展香精香料正好扬长；②发展香精香料能够综合利用维生素工艺中的各类中间体，提高生产的经济性；③香精香料市场规模庞大，全球市场容量在800亿美元，潜力巨大；④原先天津、上海、杭州、广州四大国有香料企业因各种原因退出该业务后，诞生了众多小生产商，国内香料市场一直缺乏行业{ldz}，公司作为民营企业，有望在香精香料领域重现VE寡头辉煌；⑤香精香料需求稳定，能进一步减少新和成盈利的周期性，提升估值水平。
  增发完成促进公司实力再上台阶，2010年高增长确定，维持67元目标价。按照我们{zx1}盈利预测增发摊薄后的09-11年每股收益2.89、4.24、4.52元，对应2010年11倍PE。我们认为新和成将继续受益于VE高景气，2010年高增长确定，同时增发投向香精香料领域，公司盈利更为稳定，香精香料广阔的市场空间，将促进公司实力再上台阶，维持67元目标价。

华夏银行(600015) --发行次级债将提升公司资本充足率
华夏银行公告，公司获得银监会和人民银行批准，同意其在全国银行间债券市场公开发行不超过44 亿元人民币次级债券，并按照相关规定计入附属资本。
  本次次级债发行将提高公司资本充足率约1个百分点。截至09年中期，公司资本充足率为10.36%，核心资本充足率为6.84%，在上市银行中处于较低水平，存在资本补充压力。据初步测算，本次次级债发行将提高公司资本充足率约1个百分点。
  我们推断，公司此次发行44亿元次级债后，依靠补充附属资本提高资本充足率的空间可能已经基本用足，未来进一步的资本补充将有赖于股权融资来实现。我们认为公司今年完成股权融资概率较小，在这种情况下，次级债对附属资本的补充也仅能维持公司2010年20%以下的扩张速度，明年的资本约束将非常明显。
  此次次级债发行将提高公司资本充足率，为其达到监管要求打下基础，保证其实现较快的规模扩张。虽然公司具备较低的估值水平，目前股价对应09年1.8倍PB和16.9倍PE，10年1.6倍PB和13.0倍PE，股价向下空间不大，但考虑到公司在经营模式和特征上尚无突出亮点，综合竞争力和盈利能力在股份制银行中处于较低水平,我们认为其不大可能成为领跑银行板块的个股，维持中性评级。

獐子岛(002069)年报点评：资源优势恰逢市场良机，业绩持续快速增长
  投资评级：上调投资评级至买入。公司今日公布09年年报业绩：实现主营收入15.13亿元，归属于母公司所有者净利润2.07亿元，同比分别增长50.20%和64.98%。实现EPS0.91元，高于我们的预期（0.88元）。预计10-11年增发后全面摊薄EPS分别为1.36 元、1.73元，给予11年30倍PE估值，目标价52元，股价仍有23%上涨空间，上调评级至"买入"。
  原因与逻辑：资源优势恰逢市场良机，业绩持续快速增长。①由于08、09年连续发生浮筏养殖扇贝死亡（养殖密度过大），市场扇贝供应量减少，价格有所回升（5%左右），而公司拥有庞大的底播养殖扇贝资源，虽然09年采捕海域面积只有16万亩左右（08年18万亩），但单位产量创历史新高（140公斤/亩以上），09年扇贝产量预计2.6万吨左右（含浮筏），同比增长64%。扇贝销售收入5.54亿元，同比增长30.26%，营业利润率达到50.82%，同比提高13.64个百分点。海参捕捞量约510吨，同比减少50吨左右，但下半年海参价格因寒潮影响而暴涨，海参销售收入达到1.72亿元，同比增长59.13%；鲍鱼产量达到980吨，同比增加300吨左右，鲍鱼销售收入1.67亿元，同比增长45.78%。②国外市场拓展成绩显著。借助于08年收购的大连海石在欧盟、北美、日本等国家具备的优良销售网络，09年公司国外市场营业收入达到6.29亿元，同比增长80.21%，国际市场营业收入占总营业收入比例达到41.58%。③不断扩大的海域资源为公司业绩持续增长奠定基础。09年在长海县主要海珍品适养海域新增确权海域面积50余万亩，确权海域面积达到156万亩。10年收购乌蟒岛2.86 万亩优质海域及乌蟒岛周边60 余万亩、广鹿岛周边25 万亩海域优先开发使用权，海域面积将达到243.86万亩， 09年公司扇贝底播面积达到65万亩，预计在养扇贝面积达到130万亩以上。在浮筏养殖短期难以恢复的情形下，公司庞大的扇贝库存资源，及融资开发新海域资源为其业绩持续快速增长提供了资源保障。
  核心假定的风险：1.扇贝市场拓展速度跟不上采捕需求，产能释放低于预期；2.大非减持压力。公司发起股东-獐子岛投资中心，褡裢及大、小耗经济中心合计持股15253.32万股，占总股本比例67.43%。

三九医药（000999）业绩快报点评：税收因素导致业绩超预期，上调目标价至31.2元
公司公告2009年度业绩快报，收入增长12%，净利润增长42%，每股收益0.72元。
  税收因素导致业绩超预期：2009年公司实现每股收益0.72元，超过我们0.66元的预期，主要是受税收因素影响增加每股收益约0.05元。其中公司本部取得高新技术企业资格，所得税率由20%调整为15%，贡献每股收益约0.02元；公司转让三九连锁等资产可税前抵扣，贡献每股收益约0.03元。
  制药主业收入增长超过25%：分业务来看，OTC业务增长超过25%；中药xx药业务增长超过20%；中药配方颗粒业务增长约45%；xxx及普药业务同比持平，其中制剂业务增长超过30%，原料药业务同比下降。分产品来看，感冒灵系列增长35%，三九胃泰增长25%，皮炎平和正天丸略有增长，小儿感冒系列等新产品增长较快。公司从2009年８月起合并报表金蟾生化。
  2010年增长点：基本xx、金蟾生化和外延扩张：基本xx制度逐步推进，我们预计三九胃泰和正天丸增长加快，三九胃泰2012年可实现收入6亿元。子公司金蟾生化2009年收入约1亿元（主要是华蟾素系列产品），预计2010年增长40%-50%，增长主要来自于转换营销模式和整合销售队伍。2010年公司将继续收购OTC和中药xx药企业，将好的品种纳入三九品牌和销售体系，实现外延式扩张。
  估值有安全边际，上调目标价至31.2元：公司发展战略清晰，剥离三九连锁、汉源黎江等非主业资产，集中发展制药主业，通过品类规划实现OTC品种在高基数上快速增长，三九胃泰和正天丸受益于进入基本xx目录基层版，公司通过收购实现外延扩张。我们上调公司2009年每股收益至0.72元，维持2010-2011年每股收益0.89元、1.16元。重组完成后公司每年业绩都超市场预期，我们给予2010年35倍预测市盈率，上调目标价至31.2元，维持增持评级。

电力行业点评：电力需求旺盛，关注融资融券标的股
国家能源局于近期发布了2010年1月电力数据。用电量方面，1月份全国全社会用电量3531亿千瓦时,同比增长40.14%，环比增长2.7%；其中，第二产业用电量2624亿千瓦时，增长45.99%。机组利用率方面，1月发电设备累计平均利用小时为416小时，同比提高90小时。
  1月用电量增速高于预期。根据国家能源局公布数据，2010年1月全社会用电量同比增长40.14%，高于我们此前预计的33%左右的增速。其中，重工业用电量增速为50.46%，是最主要的推动因素，显示1月我国经济活动十分活跃，而出口增速也进一步回升至21%。除了经济仍在继续复苏之外，春节因素在09年经济最为低迷时期体现得更为明显（很多企业提前放假）也是导致增速高于预期的原因之一。当然，我们认为剔除春节因素之后的1-2月的累计增速更具参考价值，暂时维持10年发电量增速中性假设下10.3%的判断不变（具体测算情况，请参考我们《上调2010年发电量增速至10.3%，等待电价改革事件性催化剂》）。
  利用小时延续正增长。1月全国机组利用小时同比回升90小时，当然这与春节因素也有一定关系。具体来看，火电利用小时延续了09年下半年以来的见底回升态势，1月正增长126小时；水电依然处于枯水期，机组利用率未见改观，同比下降26小时。我们维持10年全国利用小时见底回升的预测不变，预计2010年全年利用小时平均回升约3%，看好江苏、河北、山东地区利用小时的回升。
  融资融券标的证券推出，关注三支入选电力股。日前，沪深交易所公布了融资融券业务试点初期标的证券名单，电力股中的长江电力、国电电力、深圳能源入围。随着融资融券及股指期货业务的不断推进，我们认为大市值的水电公司将具备阶段性投资价值。长江电力10年PE仅为17倍，安全边际足够，且具备较大的补涨潜力；国电电力未来向以水电、风电等清洁能源领域的发展趋势十分明确，且面临10年5月的权证行权，从而带来较为确定的投资机会，我们认为相比现价仍有20%左右的上涨空间。此外，我们继续看好九龙电力的投资机会，近看脱硝、远看碳捕捉和核废料处理，国家环保部已经于10年1月27日正式发布了《火电厂氮氧化物防治技术政策》，我们认为后续政策的不断出台将成为公司股价持续表现的催化剂，维持13元的初步目标价格不变。

房地产行业周报（10/2/8-10/2/21）--相比09春节，北京天津同比增长，上海南京基本持平，深圳大幅萎缩
  从成交量周环比情况来看，由于春节因素，大多城市周环比下滑幅度在60%左右，不具备参考性。对比09年春节，出现明显萎缩为深圳，上海、南京成都与去年同期基本持平，而北京天津由于去年回暖时间相对较晚，同比上升幅度较大；表现尚可的武汉，同比增长10%。--北京春节期间一手房同比增长91%，北京二手增长27%，天津一手增长48%，天津二手增长44%，上海一手和南京一手同比萎缩3%，成都萎缩9%，武汉一手增长10%，各地萎缩幅度不一，主要是与09年成交量回升时间有关。09年成交量率先恢复的深圳，萎缩幅度{zd0}，上海，南京，成都次之，而北京、天津同比大幅增长。
  周成交数据环比大幅下滑使得三地销售率均呈下降态势，但由于新增供给更少，导致库存仍维持在低位并环比略有下降。从库存和销售率变化来看，三个城市新增供给仍然较少，导致库存仍维持在低位并与上周相比有小幅下降；由于春节临近，销售大幅下滑，三地销售率都有所回落，北京上海相当于09年四、五月份水平，深圳则回落至09年初水平。
  从开盘两周左右的新盘销售率看，上海北京相对不错。深圳广州杭州相对低迷。上海成交情况{zh0}，开盘一个月的去化速度基本维持60%以上；北京虽有下滑，但跟踪的楼盘开盘首月的去化速度也接近50%；而深圳广州和杭州，除个别楼盘销售率较高外，大部分楼盘两周都低于50%。

航空业2010年1月份数据点评：趋势良好，事件性因素或成上涨催化剂
1月份，中国民航业国内、国际客运RPK增速分别为10.9%和13%，客座率76.8%。2010年春节假期（2月13日-2月19日）民航旅客运输量同比增长19.4%；2月17-19日返程高峰时间段平均客座率在72%左右，春节黄金周7天的平均客座率为70.8%。
  1月份国内需求仍维持在较高水平，但淡季特征较为明显，需求增速环比下降，仅接近10%，但各公司新增运力逐步偏重国际航线，导致国内航线运力相对不足，1月份客座率环比有仍然上升，为76.8%。2月份春运期间需求上升，但客座率不高，仅70%左右。1-2月份累计，预计国内需求增速在15%左右，还将维持在正常水平。
  1月份国际航线仍然保持旺盛需求，客座率保持在较高水平。由于国内旅游尤其是海南旅游环境欠佳，导致部分xx旅客客人转向国外，国航的澳洲航线保持了90%的客座率就是例证。日航进入破产保护程序，也为国内航空公司抢占欧美市场份额提供了良好时机，国航的国际航线运力投放明显增加。
  对资金的渴求是各个航空公司的共同特征，注资的增加也会相应倒币政策的更多支持。南方航空自2月23日起停牌，讨论定向增发；据悉东航也将在2010年上半年考虑引进战略投资者，国航也将向股份公司注资，海南航空的定向增发也在进行中。股份的扩大将使各航空公司的盈利弹性进一步降低，对人民币升值的敏感性进一步降低，相对来说，总股份本已很高的国航受到的影响最小。
  维持对航空业"看好"评级。从行业间比较看，航空未来趋势仍然良好：（1）需求从3月下旬开始进入旺季，运力相对不足将使客座率逐步恢复至接近80%；（2）油价短期不会有大幅调高，且在目前供需状况下，拥有成本能够比较充分的向票价传导；（3）人民币升值预期仍在。（4）事件性刺激因素仍会持续，包括南航的定向增发、东航引进战略投资者、国航货航的整合、海航的定向增发等。推荐次序是：中国国航（601111）、ST东航（600115）、南方航空（600029）、海南航空（600221）。
  风险因素：油价。