蜕变 中国医药行业的黄金10年启航
北美地区继续保持强势地位、新兴市场发展迅猛。从近几年的药品销售情况来看,全球药品销售2008年合计为7732亿美元,同比增长15%,过去7年复合增长率16%,增长平稳,其中北美地区药品销售额3118亿美元,同比增长2%,增速下滑明显;而欧盟地区在瑞士、德国等医药巨头的带领下发展较为迅速,2008年实现2475亿美元的收入,同比增长20%;而亚非澳等新兴市场在中国和印度等国家的带动下持续提升,并在2007年首次超过日本成为第三大药品销售区域,2008年达到908亿美元的收入,同比增长46%,我们认为亚非澳地区这种快速增长势头还会持续下去,未来有望与北美和欧盟共同形成三足鼎力的局面。
医改政策促使中国医药行业开始新的旅程。目前我国的医药行业发展情形非常类似于1980-2000年美国和欧洲医药行业的黄金成长时期,政府积极推行医疗体制改革,鼓励创新并提供资金,而今年的2009年国务院颁布的扶持中药产业政策、生物医药产业政策等等就非常类似当时的美欧,前期发改委正在联合有关部门编制生物产业发展‘十二五’规划,促进生物产业集群化和国际化发展。我们预计未来医药企业将会强者恒强,细分领域的小型医药企业快速发展,优质大中型企业巨头会陆续诞生,行业集中度不断提升。IMS数据显示2009年中国医药市场将成为世界第7大市场,预计在2020年市场容量超过2,000亿美元,成为仅次于美国的全球第2大市场,所以我们认为中国医药行业新一轮10年的快速发展将从今天开始。
投资策略。从市场需求来看,预计未来三年基本xx将会推广到全国各个农村,城市大中小型医疗卫生机构,而未来三年药品需求量增长可能在15%-20%之间,而药品市场是由基本xx、医保目录xx和非医保目录xx构成,基本xx目录的xx增长可能会达到30%以上,医保目录xx20%-30%,而非医保目录xx会低于10%,这样进入基本xx目录和医保目录的医药生产企业会借此契机得到快速发展的机会,重点xx进入目录的{dj2}产品生产企业;此外建议xx原料药子行业小品种维生素的价格变化,例如广济药业的VB2和鑫富药业的VB5;生物制药的xxxx双鹭药业和通化东宝2010年可能会是公司新一轮业绩提升的拐点;2010年资产重组和央企整合仍然是市场热点之一。
投资要点:
行业层面:中国医药行业已步入十年黄金发展期
预计2010年在新医改等行业利好政策的不断推动下,我国医药行业生产、销售有望继续保持较好的发展势头,虽然增速放缓但销售收入增长率将保持在20%左右。中国医药市场将成为全球增长最快的新兴市场。
市场层面:2010年将续写2009年的精彩
我们认为,2010年,在宏观经济渐渐走出低谷,复苏确立的大的市场基调下,医药板块仍会是突发事件和行业政策刺激下的各股行情,各股仍将类似于09年的市场,轮番上演你方唱罢,我登场的一幕,虽然板块行情难现,但是各股的表现仍会很精彩。
热点把握:医改政策+甲流流行+资产整合+经营改善
目前市场主要有四大热点。我们认为,一是,医改受益,在这一投资主题下应该选择医改明确受益领域。建议xx:商业流通、中药{dj2}品种、中药饮片。
二是,甲流趋势性投资,我们建议重点xx中药和流通两个领域上市公司的投资机会,同时适时回避前期被过度炒作的上市公司股价回调的风险。三是,资产整合下的投资机会,我们建议重点xx国系的资产整合。四是,寻找经营改善的拐点型公司的投资机会,我们建议重点xx羚锐制药。
投资策略:xx热点 选择有股价促发因素个股
我们仍然看好医药行业的长期发展趋势和医改对行业积极的促进作用,给与医药行业“买入”的投资评级。根据前面的分析,我们看好2010年医药板块的市场表现。
公司推荐:
天士力、康美药业、中恒集团、康缘药业、益佰制药、国药股份、羚锐制药
医药行业增速放缓:
在经历了2006年的行业低谷、2007年的快速反弹和08年的持续高速增长后,我国的医药制造业进入了相对平稳的发展期,中经数据显示,至今年8月医药制造业整体的收入达到5483亿元,同比增长18%。而我们预计医药行业09-11年的行业收入同比增速在17-20%左右,相对平稳。我们认为医药行业已经度过了高速发展的阶段,开始进入平稳增长的阶段,虽然今年的一些投资主题仍会延续,如基本药品目录的扩展版出台,但在医药板块重新站上估值高峰之时出现医药板块大行情的可能性不大。因此我们判断明年医药板块整体的投资价值偏小,只能具体情况精选一些在细分行业或营销终端有优异表现的个股。另外在整体平淡的行情中会有一些投资主题成为亮点,如原料药中的品种涨价、可能爆发的疫情、央企重组等。
原料药中看好7ACA 和罗红霉素:
化学原料药和中间体在医药行业里地位比较特殊,其定价、销售模式、毛利率水平、周期性都与其他子行业有很大区别。衡量一家原料药企业的好坏主要看技术和管理水平,但是由于原料药行业具有一定的周期性,因此其业绩弹性也大,比较适合做趋势投资,投资的关键是对主要产品价格、下游需求的判断。我国的原料药主要有xxx类、维生素类、甾体xx类、解热镇痛类、氨基酸类、心脑血管用药类等,根据目前的行业动态,我们看好原料药中的7ACA 和罗红霉素,因为这两个品种正处在景气周期,下游需求旺盛,而产品价格短期内没有回调的可能,存在上涨趋势,适合做趋势投资。相关上市公司有健康元(600380)、浙江震元(000705)。
从终端销售看投资亮点:
虽然全行业增速放缓,但是由于新医改对xx药品市场的市场化定价政策和我国医疗消费升级的趋势,一些产品在终端的表现颇有看点,一些个股投资机会也呈现在我们面前。医院终端是我国{zd0}的药品销售终端,以2007年的数据来看,医院终端占我国所有药品市场的55%,而且由于在医院终端的增长动力除了疾病谱的变化、发病人数增加、就诊率提高等因素之外,还受消费升级和xx拉动的影响,因此相对于主要是自然增长的零售终端有更高的增长,因此更具有投资价值。目前我国医院终端的增幅在25%左右,而09年上半年零售终端的增幅在16-17%,因此在医院终端我们更容易找到投资亮点。从终端销售数据来看,我们看好抗感染xx中头孢类产品升级换代和疫情引发抗病毒xx爆发式增长机会、心脑血管中的中药注射剂以及盐酸法舒地尔的快速成长。相关上市公司有哈药股份(600664)、康缘药业(600557)、上海医药(600849)、中恒集团(600252)、红日药业(300026)。
09年前三季度医药板块实现营业收入1826 亿元，同比增长10.88%(中期7.1%);实现净利润151 亿元，同比增长34.16%(中期21.7%)，增速快于行业。 09年前三季度行业毛利率28.19%，与中期相比提升0.22个百分点，净利润率9.81%，与中期相比提升0.65个百分点，医药行业整体高速成长的特征十分明显。
子行业中化学原料药继续低迷，09年前三季度净利润同比大幅下滑，拉低了医药板块利润增速;化学制剂收入和利润增速均明显放缓，但收入增速明显快于利润增速;中药保持稳中有升态势，收入和利润增速同比明显提升;生物制品三季度收入增速由负转正，利润水平大幅提高;医药商业前三季度收入和利润仍在加速增长。
2010年影响医药行业的主要因素包括：1、基本xx目录扩展版公布;2、2009版医保目录出台;3、仿制药企业国际化产业升级;4、原料药拐点有望出现等;5、创业板中特色医药公司将迎来长期投资机会。
受经济复苏和板块轮动影响，医药板块上半年滞涨，1-7月医药板块远远落后大盘，进入8月，医改政策逐步出台，板块获得表现机会，甲流疫情和基本xx目录成为市场两大投资主线。 8月、9月和10月医药板块连续跑赢大盘，年初至今医药板块表现逐步接近市场平均水平。 经过8月-10月三个月的持续上涨，截至 11月9日，医药板块相对全部A股溢价率为54%，板块补涨后，仍处于合理溢价区域。
投资策略方面，我们认为2010年医药板块跑赢上证指数的可能性仍然很大，维持行业“推荐”的投资评级。 主要理由：1、医药板块业绩预期稳定，相关公司三季度发展提速，2010年仍可能带来超预期表现;2、基本xx扩展版和医保目录调整到位，可望在政策面给行业带来中长期推动;3、创业板中医药企业具有产品独特，业务模式新颖的特点，有望给市场带来新的投资热点;4、仿制药企业国际化产业升级给相关公司带来飞跃式发展机遇;5、部分原料药反转带来的投资机会。
从布局2010的角度来看，我们建议xx以下五大投资主线及相关的重点公司：
基本xx{dj2}品种：云南白药、东阿阿胶、恒瑞医药、三九医药;
医保目录：康缘药业、双鹭药业、康美药业、恒瑞医药、恩华药业、天士力;仿制药企业国际产业升级：海正药业、恒瑞医药;
原料药：新合成、浙江医药、广济药业、鑫富药业;创业板：乐谱医疗、爱尔眼科、红日药业。
风险及不确定因素提示。 医改配套政策推进的速度可能低于预期，或者利好的程度低于预期;疫情等外部因素刺激的过度炒作也可能提前透支一些优质股的股价。
行业蓬勃生机，值得长期xx和看好。盈利能力的稳步提升是医药股持续走强的内在驱动力。未来受到工业化、城镇化、人口老龄化、疾病谱变化和生态环境变化等因素影响，药品的刚性需求特性仍将赋予医药经济快速增长的底气。新医改下，政府将加大对医疗卫生支出的投入，医疗保障覆盖面逐步扩大，将进一步加速民众医疗保健需求的释放。经济复苏过程中，医药健康产业也无疑是我们提振内需的一个重点。我们预期，医药行业未来将展示出蓬勃生机与远大版图，行业值得长期xx和看好。
领域格局各异，市场扩容不是机会均等的盛宴。然而，医改也意味着产业布局的结构调整、规则重建，企业将在旧有秩序的颠覆中寻求新生，市场扩容绝不是机会均等的盛宴。医药各细分行业、行业内各领域、差异化的各企业都将表现出不同的竞争格局。从行业盈利能力、净资产收益率(ROE)提升的角度分析，我们更看好直接受益于医药终端用药需求加速放大的化学制剂行业、中药行业;在医改统一招标采购中集约化、规模化提升最快、盈利能力弹性大的商业流通行业;受益于医改基本公共卫生服务均等化、生物技术领域中的诊断试剂和疫苗行业。另外原料药行业后续仍存投资机会：大宗原料药中寡头垄断的脂溶性维生素行业在明年出口复苏过程中，盈利能力预期将继续恢复;在即将到来的全球仿制药的“黄金时代”，特色原料药行业将面临更大的发展机遇。未来在医改大的政策变革中，工、商企业通过并购重组，获得产品、品牌、技术、渠道等核心竞争力的迅速提升，将是行业必然的发展趋势，因此2010年行业内并购重组仍是我们xx的重点。
重点推荐和xx的公司：新医改下，xx用药需求刚性，基本用药需求弹性。
化学制剂xx专科药公司以研发、专业化销售为核心竞争力，我们仍推荐恒瑞医药、双鹭药业、丽珠集团、健康元、华东医药。而基本用药公司，销售规模、市场占有率、品牌为考量企业竞争优势的三大因素，哈药股份、双鹤药业是我们首推的公司。传统中药我们看好有独特资源优势、产品有提价能力的东阿阿胶;现代中药我们看好产品定位在心血管、肿瘤xx领域的天士力、益佰制药、金陵药业;以及中药OTCxxxx江中药业。医改新政策下，医药商业龙头公司盈利能力预期加速提升，我们重点xx国药股份、一致药业、南京医药。诊断试剂我们重点推荐龙头公司科华生物。原料药行业我们重点推荐浙江医药、新和成，重点xx海正药业、华海药业。并购重组方面我们重点xx的是现代制药、华邦制药、上药集团和广药集团。
预计医改将带动医药行业在2010-2011年保持20%左右的利润增速，而中成药这一子行业有望成为各子行业的“xxx”。基本xx目录是影响企业利润的关键性因素。相比竞争激烈的化学药而言，拥有{dj2}品种的中成药公司最为我们所看好。
子行业表现各异
医药行业增速适度放缓。1-8月，医药行业销售收入同比增长17.96%;利润同比增长15.48%;销售利润率为9.66%，同比微降0.17个百分点。我们认为，医药行业收入及利润同比增速下降的原因主要有两点：行业在经历了连续两年的超高速增长之后，基数已高，故同比增速则并不明显;行业增速受化学原料药这一子行业的拖累。
在细分子行业中，销售增速超过行业平均的子行业，依次是生物制药(增长24.97%)、中药饮片(增长24.79%)、化学制剂药(增长19.31%)和中成药(增长18.12%)。
利润增速超过行业平均的子行业，依次是中药饮片(增长39.3%)、生物制药(增长25%)、中成药(增长19.2%)和化学制剂药(增长18.1%)。只有化学原料药利润同比下降了5.1%，拖累了行业平均利润增幅。我们维持此前对于医改出台，医药行业的利润在未来几年内都将保持20%左右增速的判断。
生物制品加速发展。甲型H1N1等疾病的快速传播，将极大增加对各类生物制品，尤其是疫苗的需求，再加上生物制品收入和利润的{jd1}值较低，这一子行业未来有望加速发展。
化学药平稳发展。降价仍为化学制剂的主旋律。虽然竞争激烈，仍有少数亮点。部分品种生产厂家较少，竞争相对较为缓和。如人福科技的芬太尼注射剂为{dj2}品种;新华制药的葡萄糖酸锑钠注射剂、乙酰胺注射剂竞争优势明显;双鹤药业的降压零片仅有黄河药业一个竞争对手;维甲酸虽生产厂家众多，但华邦制药在该类药品中占有{jd1}优势。
中药将成xxx
在基本xx目录的307种剂型中，中成药为102种，所占比例约为33%，化学药及生物制剂为205种，占据67%的比重。虽然中成药入选基本xx目录的比例仅为1/3，但目录中的{dj2}产品几乎均为中成药。此外，中药饮片全部进入基本xx目录，将正式进军基层医疗市场，销量有望成倍放大。
市场上最为xx的基本xx目录中{dj2}品种共计26种，除芬太尼外，其余均为中成药。11家上市公司生产的中成药被遴选进入{dj2}品种。{dj2}品种市场优势：多数{dj2}品种此前大部分的销售来自于城镇，进入基本xx目录后，农村基层市场将启动;作为{dj2}品种，在基层市场几乎没有竞争，可充分享受这一巨大的“蛋糕”。
复方丹参滴丸(天士力)，2008年销售收入约为12亿元。妇科千金片、胶囊(千金药业)，2008年销售收入约为12亿元。三九胃泰颗粒、正天丸(三九医药)，预计这两个品种将在3年左右的时间实现10亿元的收入，公司也因此将成为医改中{zd0}受益者之一。云南白药系列(云南白药)。公司云南白药系列产品全部为{dj2}品种，预计白药系列将在3-5年内实现25亿元左右的收入。
选择{dj2}品种
投资“下半场”
我们的选股思路：有品种进入基本xx目录的公司作为我们的投资范围，拥有{dj2}品种的中成药公司又是医改中真正的“赢家”。天士力 、千金药业、三九医药 、云南白药 等拥有的{dj2}品种未来成长潜力巨大，是较好的投资标的。
扩展版基本xx目录(其他医疗机构部分)将配合公立医院改革试点尽快制定，可望于11月底前公布。预计将有为数众多的抗肿瘤xx入选，海正药业、恒瑞医药相关品种较多，尤其是海正药业，抗肿瘤基本xx品种最为齐全。
在A股市场中，医药板块牛市中，走势基本与大盘一致;熊市中，表现强于大盘;2009年却出现了不同的走势，远超同期大盘。我们认为主要是对医改及上市公司受益的良好预期，以及甲型流感的影响。当前医药板块较充分地反映了投资者对上市公司的良好预期，板块的估值也已处较高水平。
综合来看，由于行业及个股的估值相对偏高，我们下调医药行业的投资评级至“同步大市”。
投资方法及时机： 长线持有拥有{dj2}产品的上市公司， 投资于2010年“下半场”。2010年A股可能出现前高后低的走势，因此，对于医药行业的投资时机，我们预计在2010年的“下半场”，随着市场处在相对高位，医药行业的防御性特征将会得到充分的显现，将是配置医药股的较好时机，多数医药股在“上半场”可能不会有太抢眼的表现。
我们重点推荐三九医药、天士力、千金药业、康缘药业、昆明制药、山东药玻。
12月19日讯 宏源证券(000562)于今日在北京九华山庄举行2010年投资策略会。发布2010年有医药行业投资策略报告。宏源证券(000562)表示，受全球经济危机波及，2009年1-8月医药工业总产值、销售收入和销售利润分别同比增长9.1%、13.8%和12.6%，远低于2008 年的同比增速。其中原料药子行业工业总产值和销售利润均出现负增长，中药饮片销售利润增速{zg}，为48.9%;化学制剂和医疗器械增长较快，中成药和生物制品增长平稳。
宏源证券表示2010年医药行业有三大看点。{dj2}基本xx。未来3年将在全部基层医疗机构建立基本xx制度;基层医疗市场需求得以释放;因此基本xx将享受“自然增长%2B政策结构性增长”双重推动，尤其是{dj2}基本xx对业绩的贡献将加速增长。产业结构调整。医药外包发展至今，企业亟需跳出低水平加工、向制剂研发生产转型，以提高企业竞争力和盈利能力。《产业结构调整指导目录》即将出台，包括原料药升级为制剂在内的产业结构升级对医药需求的优化作用远大于单纯的医改扩容。企业并购重组。医药企业集中度低一直限制着我国医药产业发展，上药和国药的资产整合拉开了医药央企并购重组的序幕;利用经济危机和医改，通用技术集团、华润集团等央企以及地方性国企都开始有所举动，明年并购重组将孕育重大投资机会。
投资策略方面，宏源证券表示，既要抓业绩增长主线，又要抓并购重组主线。因此建议按两个思路配置医药股票。 1、{dj2}基本xx和产业结构升级品种：安全系数较高，业绩增长确定。推荐马应龙(600993)、华海药业(600521)。 2、并购重组品种：顺应并购重组大潮，回报率较大。推荐 ST 天方、太极集团(600129)。
2009年医药行业回顾: 2009年是新医改实施的起始年,基本xx目录和医保目录相继公布。5月开始甲型H1N1流感全球肆虐,牵动各界神经。8月重组并购大戏轮番上演:国药集团并购中生集团拉开序幕,上药集团整体上市xx收官。
业绩方面,行业收入和利润继续保持平稳增长。2009年1-8月,行业销售收入和利润总额分别增长17.96%和15.48%,大大{lx1}于全国工业总体增速。
医药也疯狂。2009年三季度开始,医药行业在甲流、基本xx目录公布、资产重组三方面因素的联合推动下,连续跑赢大盘。11月16日医药指数顺利突破前期{zg}点,成为自大盘下跌以来{zx0}收复失地的一级行业。
2010年医药行情猜想。结合2010年对大盘走势的预判和行业内预期的驱动因素,我们猜测明年医药的相对走势将出现两次探高的N字型走势。通过分析影响行业走势的5大因素(业绩、甲流、估值、周期性和资产注入及重组),我们逐一揭示了2010年各时点存在的投资机会及面临的主要风险。从业绩考虑,看好受益于新医改政策的普药xxxx、药品包装企业、xx仿制药和{dj2}品种进入基本xx目录和医保目录的企业,同时看好受益于原料药出口恢复的鑫富药业和天药股份;从甲流因素考虑,重点推荐被市场低估的科华生物;从估值因素考虑,看好处于估值洼地的山东药玻、浙江医药、新和成和哈药股份;从周期性角度分析,建议xx受益于新医改,三季度具备超预期增长的个股;从资产注入和重组考虑,建议xx具有大股东资产注入预期的*ST天方、华北制药和哈药股份。另外具有资产重组概念的题材股,如太极系和国药集团同样值得xx。
年度金股推荐:千金药业(600479)和山东药玻(660529)
医药行业自上而下的分析体系兼顾长期和短期根据医药行业的投资重公司轻行业、一般自下而上的特点，我们自上而下的分析框架也以公司为核心展开，确立了统一的分析项目和评判标准，并把行业因素和外界影响纳入。特别是为把高方差公司也涵盖进来，我们引入了市场层面的内容。
长期投资重视低方差成长股和优质次新股长期投资不以年度业绩为目标，主要xx企业的长期持续成长能力。天士力(600535)、江中药业(600750)、仁和药业(000650)、华东医药(000963,等属于低方差企业，且其估值水平低于同类企业。这类公司将通过业绩的提升使市场认识到被低估的事实，建议长期持有;乐普医疗(300003)、爱尔眼科(300015)、信立泰(002294)因具备新产品、新业务和新的盈利模式，也值得长期xx。
中短期投资不得不在乎市场状况在2010年的假设前提里，我们认为该年度存在明显“进攻”。这意味着医药股的机会相对将会减少，热点可能又将让位于周期性行业。但这并不排斥医药股在多个时段可以超配，毕竟宏观层面重内需拉动;行业层面医改继续深化;此外公司层面变化较大。
一年持有期的投资重视大型普药和原料药企业2010年中国医改的实施必有大的进展，上下游产业链完整的大型普药企业将因成本优势而受益，可xx新华制药(000756)、鲁抗医药(600789)等;通胀预期有可能在2010年更加明显，从而对原料药价格上涨构成推动力量，建议xx产品价格有上涨潜力的天药股份(600488)等。
并购重组和经营转型也将跑出黑马对医药行业而言，全球集中化趋势明显，在2010年将发生更多资源整合事件，并购重组有望带来较大机会;企业经营出现拐点的公司也值得xx。
选取2003-2009年每年2月、8月的利润增速数据，我们可以发现，医药行业利润增速波动还是很大的，在收入增速波动的3个时期，利润增速波动更大：1、06年由于打击商业贿赂，收入增速下滑，利润增速下滑更加厉害，低于10%2、07、08年，由于监管的放松以及国家经济形势的大好，收入增速加快，利润增速更快，{zg}达50%3、09年上半年，由于经济危机的影响以及08年的高基数，收入增速下滑，利润增速随之大幅下滑，跌至20%以下从医药板块走势上看，3个时期，走势与收入、利润趋势并不一致，而是与市场预期及市场氛围相关。
1、06年由于打击商业贿赂，收入增速下滑，利润增速下滑更加厉害，但医药板块走势与大盘基本一致。
2、07、08年，由于监管的放松以及国家经济形势的大好，收入增速加快，利润增速更快，医药板块在牛市启动初期慢于大盘，但牛市中后期就与大盘基本一致了。
3、09年上半年，由于经济危机的影响以及08年的高基数，收入增速下滑，利润增速随之大幅下滑，但医药板块的走势是远远强于大盘的，这是与市场的预期相关的。
医药股，历史以来相对大盘就是溢价，牛市时溢价更多。09年下半年，基本xx制度和目录公布后，医药股相对大盘的PE溢价开始扩大，由于医改对医药市场扩容的预期，医药的溢价将继续保持在高位，但我个人判断，会是一个缓慢抬高溢价的过程。
就2010年医药行业投资策略而言，我判断，随着医改的逐步推进，医药行业相对大盘的高溢价仍然维持，但由于短期溢价扩大过快，目前的高溢价短期可能需要整固，因此，2010年上半年建议“标配”医药股，2010年下半年建议“超配”医药股。
就子行业和个股而言，我们推荐云南白药、三九医药、恒瑞医药、浙江医药、南京医药、一致药业。
预计医改将带动医药行业在2010-2011年保持20%左右的利润增速，而中成药这一子行业有望成为各子行业的“xxx”。基本xx目录是影响企业利润的关键性因素。相比竞争激烈的化学药而言，拥有{dj2}品种的中成药公司最为我们所看好。
子行业表现各异
医药行业增速适度放缓。1-8月，医药行业销售收入同比增长17.96%;利润同比增长15.48%;销售利润率为9.66%，同比微降0.17个百分点。我们认为，医药行业收入及利润同比增速下降的原因主要有两点：行业在经历了连续两年的超高速增长之后，基数已高，故同比增速则并不明显;行业增速受化学原料药这一子行业的拖累。
在细分子行业中，销售增速超过行业平均的子行业，依次是生物制药(增长24.97%)、中药饮片(增长24.79%)、化学制剂药(增长19.31%)和中成药(增长18.12%)。
利润增速超过行业平均的子行业，依次是中药饮片(增长39.3%)、生物制药(增长25%)、中成药(增长19.2%)和化学制剂药(增长18.1%)。只有化学原料药利润同比下降了5.1%，拖累了行业平均利润增幅。我们维持此前对于医改出台，医药行业的利润在未来几年内都将保持20%左右增速的判断。
生物制品加速发展。甲型H1N1等疾病的快速传播，将极大增加对各类生物制品，尤其是疫苗的需求，再加上生物制品收入和利润的{jd1}值较低，这一子行业未来有望加速发展。
化学药平稳发展。降价仍为化学制剂的主旋律。虽然竞争激烈，仍有少数亮点。部分品种生产厂家较少，竞争相对较为缓和。如人福科技[13.10 0.15%]的芬太尼注射剂为{dj2}品种;新华制药[9.23 2.67%]的葡萄糖酸锑钠注射剂、乙酰胺注射剂竞争优势明显;双鹤药业[24.95 -0.87%]的降压零片仅有黄河药业一个竞争对手;维甲酸虽生产厂家众多，但华邦制药[37.37 0.16%]在该类药品中占有{jd1}优势。
中药将成xxx
在基本xx目录的307种剂型中，中成药为102种，所占比例约为33%，化学药及生物制剂为205种，占据67%的比重。虽然中成药入选基本xx目录的比例仅为1/3，但目录中的{dj2}产品几乎均为中成药。此外，中药饮片全部进入基本xx目录，将正式进军基层医疗市场，销量有望成倍放大。
市场上最为xx的基本xx目录中{dj2}品种共计26种，除芬太尼外，其余均为中成药。11家上市公司生产的中成药被遴选进入{dj2}品种。{dj2}品种市场优势：多数{dj2}品种此前大部分的销售来自于城镇，进入基本xx目录后，农村基层市场将启动;作为{dj2}品种，在基层市场几乎没有竞争，可充分享受这一巨大的“蛋糕”。
复方丹参滴丸(天士力)，2008年销售收入约为12亿元。妇科千金片、胶囊(千金药业[)，2008年销售收入约为12亿元。三九胃泰颗粒、正天丸(三九医药)，预计这两个品种将在3年左右的时间实现10亿元的收入，公司也因此将成为医改中{zd0}受益者之一。云南白药系列(云南白药)。公司云南白药系列产品全部为{dj2}品种，预计白药系列将在3-5年内实现25亿元左右的收入。
选择{dj2}品种 投资“下半场”
我们的选股思路：有品种进入基本xx目录的公司作为我们的投资范围，拥有{dj2}品种的中成药公司又是医改中真正的“赢家”。天士力(600535)、千金药业(600479)、三九医药(000999)、云南白药(000538)等拥有的{dj2}品种未来成长潜力巨大，是较好的投资标的。
扩展版基本xx目录(其他医疗机构部分)将配合公立医院改革试点尽快制定，可望于11月底前公布。预计将有为数众多的抗肿瘤xx入选，海正药业(600267)、恒瑞医药(600276)相关品种较多，尤其是海正药业，抗肿瘤基本xx品种最为齐全。
在A股市场中，医药板块牛市中，走势基本与大盘一致;熊市中，表现强于大盘;2009年却出现了不同的走势，远超同期大盘。我们认为主要是对医改及上市公司受益的良好预期，以及甲型流感的影响。当前医药板块较充分地反映了投资者对上市公司的良好预期，板块的估值也已处较高水平。
综合来看，由于行业及个股的估值相对偏高，我们下调医药行业的投资评级至“同步大市”。
投资方法及时机：长线持有拥有{dj2}产品的上市公司，投资于2010年“下半场”。2010年A股可能出现前高后低的走势，因此，对于医药行业的投资时机，我们预计在2010年的“下半场”，随着市场处在相对高位，医药行业的防御性特征将会得到充分的显现，将是配置医药股的较好时机，多数医药股在“上半场”可能不会有太抢眼的表现。
我们重点推荐三九医药、天士力、千金药业、康缘药业、昆明制药、山东药玻。
医药行业2010年年度策略：乱世攻守之道 内外化之
摘要：
医药行业处于乱世之中：新医改方案及其配套政策“扰乱”着企业的战略;新药审批的迟滞阻碍了医药类企业的创新积极性和持续成长力;基本xx制度等配套方案将可能淘汰一大批中小医药企业，行业将迎来重组和并购高峰。
医药行业处于一个不稳定的“恢复期”： 2008年11月—2009年2月这一阶段是行业收入同比大幅下滑的阶段，利润总额增速下降速度明显快于收入表现，在2008年8月-2009年2月是盈利能力快速下滑的阶段，从2009年2月起，行业运行情况已经得到改善，收入增速已经终止了之前下滑的势头，进入了18%左右相对平稳的区间，而利润增速下滑幅度收窄。各子行业中收入增速表现良好的依然是中药饮片和卫生器材行业，下降幅度{zd0}的是化学原料药，而环比改善{zd0}的子行业则属生物制品了，随着国际经济的回暖，到2009年8月行业增速已经回升至24.97%。截止到2009年8月各子行业毛利率基本和5月数据持平，整个行业经历经济危机后正逐步企稳回升。
“内外化之”的投资策略：优势企业的应对之策——“内在调整”：1、2009年上半年上市公司的盈利能力差带来的低基数为2010年提供了较好的机会：丽珠集团、海正药业、西南药业、独一味、紫鑫药业、太龙药业、京新药业、莱茵生物;2、管理层的激励将更有助于改革的推动：武汉健民。
弱势企业的应对之策——“外在”： 在2010年可能完成的一些重组公司如民生投资、ST长信、中汇医药、威远生化等;资产收购如华邦制药、益佰制药、华东医药、嘉应制药、九芝堂。
我们的选择：武汉健民、ST金花
1.医药行业处于乱世之中
1.1 新医改方案及其配套政策“扰乱”着企业的战略
我们将新型医疗体制改革的时间历程列表(见附1)，可以看到自国家正式启动医改到国务院正式公布《中共中央国务院关于深化医药卫生体制改革的意见》，历时约两年半的时间，而这还仅仅是政策层面的制定和规划，具体落实到执行层面，目前仅出台了《基本xx目录(基层版)》，至于医药企业关心的药品价格形成机制、药品招标和配送制度、公立医院试点改革的办法等各配套措施依然处于“期待”状态。而在这两年多的时间里，医药企业还面临着“药品价格”的不断下调，以及部分中药注射剂质量问题带来的对中药行业的信任危机，让医药企业不知所措。直到2008年2月份征求意见稿出台，行业对未来改革的预期逐渐清晰，医药企业才加大了对营销和固定资产的投入，医药行业迎来了新的一轮景气高峰。
但是不幸的是又在2008年下半年度赶上金融危机，直到今年年初《意见稿》推出后，我们可以看到医药行业无论是销售的投入还是固定资产的投入都明显加大，因此新医改方案在一定程度上“扰乱”着医药企业的发展战略。
1.2 新药审批的迟滞阻碍了医药类企业的创新积极性和持续成长力
我们从下图中可以看到国家食品药品监督管理局自加大对新药审批的监管后，新药审批的数量逐年骤减，从2004年每年的11228个批准文号减少到2008年2922个，其中2007年最少仅为可怜的2044个。同时通过对化学药、中成药和生物制剂这三大子行业的分析，我们也可以看到逐年递减的趋势，另外从比例的分析我们可以发现，对于中成药更加严格的审批导致中成药批发的新药占整体的比例逐年下降，这与其他两大子行业是相反的!反映了中药注射剂的质量问题给整个行业带来了巨大风险。
新药审批减少导致的结果就是中药在过去五年间的销售收入的增长速度始终是低于整个医药行业的增长速度，因此可见在没有新产品不断推出的情况下，中药企业依靠老产品的增长举步维艰。这也体现在很多中药类上市公司中，例如江中药业、天士力、益佰制药等。从此我们可以看到新药审批的收紧对医药企业成长的约束，不过我们认为加强对新药审批的监管力度，推动医药企业的创新型研发虽然很重要，但同时也要考虑到中国医药行业目前发展的现状，要在成长中解决问题。
1.3基本xx制度等配套方案将可能淘汰一大批中小医药企业，行业将迎来重组和并购高峰。
我们从下图中，可以看到医药行业的亏损企业占所有医药企业的比例从2007年的25%下降到目前21%左右，我们认为这反映了两个现象，一是因为从2007年开始医药行业进入了一个恢复周期，企业的生存环境得到改善，能够坚持下来的企业质地相对较好;另一方面，医药企业的数量在五年间增加了49.63%，而亏损企业仅增加了13.94%。
而从单个企业亏损的额度却可以看到呈现逐年增加的趋势，2009年1-8月单个企业的亏损额达到234.19万元，而08年同期仅为214.62万元。我们认为对于中小医药企业竞争越来越激烈，生存的空间变窄。而当基本xx制度等新政实施后，没有核心竞争力和创新能力的中小企业势必面临被洗牌的危险，行业讲迎来一轮重组和收购的高峰。而从上市公司的角度也将积极利用资本市场，通过并购等外延式扩张的形式来增强自身的竞争力。我们将未来有意进行资本扩张和目前已经进行资产收购的公司附表见后。
2. 医药行业处于一个不稳定的“恢复期”
2.1 全行业数据分析
我们将医药行业五年期和两年期的收入与利润变化的盈利数据综合表现在如下的两张图中，如图8，我们可以看到医药行业2007年进入了一个快速恢复性增长的阶段，其中收入和利润的增长速度都达到了20%以上，这既有2006年行业整体因为整顿进入低谷的基数原因，也有市场环境自然恢复的需求，但是进入2008年则出现了一个比较大的回落，因此我们将2007.2-2009.2两年的数据重点表现在图9中。
从近两年时间的数据来看，医药行业的销售收入和销售利润增长从2007年来一直快速上升，直到2008年2月达到顶峰，一年时间里销售收入增速从15.94%提高到32.11%，利润总额增速从20.87%提升到34.05%。
之后由于美国次贷危机的逐步深化，进而所带来的医药和融资市场环境变化，行业增速出现明显的下滑。从销售收入增速来看，2008年11月—2009年2月这一阶段是行业同比大幅下滑的阶段，医药行业收入同比增速从26%下降到16.56%，这与四季度是整个经济低谷和一季度、四季度是行业的旺季有关。从利润总额增速来看，下降速度明显快于收入表现，在2008年8月-2009年2月是盈利能力快速下滑的阶段，短短半年时间利润增速即从38.93%快速下降到19.07%。从收入和利润的数据来看，行业进入一个新的低谷期。不过我们同样看到可喜的变化，从2009年2月起，行业运行情况已经得到改善，收入增速已经终止了之前下滑的势头，进入了18%左右相对平稳的区间，而利润增速下滑幅度收窄，说明医药行业目前进入了一个不稳定的“恢复期”。
另外从盈利能力来说，我们选取了销售利润率和销售毛利率这两个数据。从销售利润率来看，直到2008年11月份行业的销售利润率依然是保持在9.83%的高水平，在2009年2月份下降到了9.22%，8月份已经恢复到9.66%。接近于去年的同期水平。而销售毛利率也一直维持在30%-31%之间，甚至在2009年一季度出现了企稳反转的趋势，到09年2月份行业销售毛利率已经达到31.92%，几乎是两年来{zg}。截止到2009年1-8月份，医药行业销售毛利率依然维持在30.67%。处于近几年的正常水平。
2.2 子行业数据分析：
为了详细了解金融危机对医药各子行业的影响情况，我们将2007-2009年这两年的情况绘成一张图，如图11.在各子行业中表现良好的依然是中药饮片和卫生器材行业，基本保持在30%左右的增长速度，尽管进入2009年进入了增速下降轨道，截止到2009年8月中药饮片和卫生材料及医药用品制造依然保持在24.79%和29.66%的增速。不过我们发现中药饮片在2009年2月增速出现了大幅上升，达到73.79%，这与推行GMP认证使得我国中药饮片子行业集中度提升从而市场份额向康美等xxxx加速集中再加上基层医疗消费增长的拉动有关，但政策效应很难持续，在2009年5月中药饮片即下滑至27.39%的正常水平，这也说明市场的消化需要一个过程。
而各子行业中下降幅度{zd0}的就是化学原料药了，这主要由于原料药价格的大幅缩水，不过这种下滑趋势已经有所缓解，2009年8月子行业增速为8.51%，较2009年5月略有回升。
而环比改善{zd0}的子行业则属生物制品了，随着国际经济的回暖，到2009年8月行业增速已经回升至24.97%，相对于2009年2月的18.54%低点来说，已经提高了6个多百分点。
从销售增长的情况来看，各子行业也分别进入了一个平稳恢复阶段。
由于2009年2月整个行业整体运行情况最坏，因此我们选取了2007-2009年这两年时间来详细研究，从图中可以看到在2009年2月中成药、化学原料药下滑最严重，分别下降了1.6和2.1个百分点。而生物医药和中药饮片加工这两个子行业出现了销售利润率提高的态势，截止到2009年1-8月大部分子行业销售利润率和前期持平,而化学原料药和生物生化药发生了提高的现象,其中化学原料药主要是由于主要原料价格企稳回升从而带动销售利润率有所提高,而生物生化药由于处在行业发展期,在国家政策的大力扶持下,销售利润率处在逐步提高态势之中,而2009年经过金融危机的洗礼后,一些盈利差的小企业被淘汰,xxxx竞争实力得以增强,因此销售利润率达到13.18%,处在历史{zg}位。
从2007-2009年的各子行业的销售毛利率来看，在2008年前后整个医药行业毛利率相差不大。子行业中中成药的毛利率相对比较稳定，出现较明显下滑的是中药饮片子行业，从2008年02月的23.61%下降至2009年02月的18.28%，减少了5个多百分点，在2009年1-5月行业低谷期化学制剂和生物生化制品以及化学原药子行业都出现了下滑的现象，中药饮片则逆势出现了上升态势。截止到2009年8月各子行业毛利率基本和5月数据持平，从毛利率这个数据我们同样也可以看出整个行业经历经济危机后正逐步企稳回升。
关于中药饮片在这两年间和其他子行业截然不同的走势，我们认为这与中药材这种原料药价格反应滞后有关，在2008年由于之前通货膨胀的原因，CPI一直维持在高位，因此原料价格并没有很快出现下降使得成本较高，因此销售毛利率延续下滑态势，而同期化学原料药成本出现了较大程度下降，尽管销售价格也出现了下滑，但毛利率相对稳定，反而并没有出现大幅下滑。而当宏观经济进入2009年中期后，通胀压力渐起，各种资源的价格上涨，石油价格也大幅上涨到70美元附近，而化学药大部分的原料价格相应提高，其他生产资料也有所反弹导致了化学药、生物药的毛利率有所下降，而由于中药材和中成药的价格依然处于一个弱势格局，因此中药饮片的原材料价格较低推动毛利率开始反弹，而中成药两头降价，导致毛利率稳定，不过从近期的数据来看，药材及成药的价格有望开始强势反转，因此未来对于中成药的盈利能力提高，我们认为值得密切xx。
3.2010年医药行业投资策略——“内外化之”
通过上面对医药行业的简要分析，我们可以发现医药行业实际上处于一个不稳定的“恢复期”，那么在探讨2010年的医药行业投资策略之时，我们不得不重新审视目前火热的医药行业市场“估值”，这个市场还给医药行业留下了多少空间?
我们从图16中可以看到医药行业五年来(2004-2009.10)的历史平均市盈率在32.61倍，目前2009年的动态市盈率已经处于合理估值中轴附近，再上行就面临着估值的压力。我们对2008年4月份以来的医药行业相对于沪深300估值比例进行分析，得到的均值为1.43，而从目前医药行业明显高于市场的整体估值水平，未来再继续通过提升估值来推动医药类上市公司的市值增值显然存在着较大的困难。那么明年我们对于医药行业的投资该如何选择呢?
我们认为在医药行业整体处于恢复周期阶段，同时上市公司估值又居高不下的情况下，可以从企业内在发展战略轨迹的角度去寻找投资机会。我们分别称之为优势企业的内在调整机会和弱势企业的外在变革式投资机会，这既是我们半年度策略的延续也是一种深化。
3.1 优势企业的应对之策——“内在调整”
我们认为优势企业在乱世之中，借机调整自身的短板和不足，提升自身的竞争优势，其核心是营销变革(包括营销模式和体系变革、产品结构调整、产品需求恢复、募投项目达产和管理层激励变革等)，这里面则蕴藏着丰富的投资机会：
3.1.1 2009年的低基数+行业反转带来趋势性投资机会
通过上面的行业分析，我们可以看到在今年上半年医药行业处于一个不利的发展阶段，但是下半年医药行业的销售和盈利能力逐步恢复，同时体现在医药类上市公司中，则由于这种2009年上半年的低基数和下半年的恢复性延续推动企业在2010年上半年实现较好的增长弹性。
(1)、未来的营销改革将带来的主导产品增长：丽珠集团、西南药业、独一味、紫鑫药业
我们对所有医药行业的半年度报告进行分析并结合三季度财务数据和调研的情况，为投资者筛选出未来由于营销改革而带来公司主导产品高速增长的企业。我们从下图中可以看到，这四家企业的营业收入(除独一味外)和营业利润(剔除后)都呈现出逐季增速加快的趋势，而今年一季度恰是这些公司增速最缓慢的时点，因此如果目前的这种趋势可以得到持续，那么明年上半年公司将迎来一个非常好的增长态势。
丽珠集团：公司主导产品销售良好，中药制剂增长37.77%，其中参芪扶正注射液实现销售收入1.25亿元，同比增长36.67%，抗病毒颗粒，实现销售1.31亿元，同比增长41.25%，而促性xx增长31.43%。公司的中药注射液开始恢复增长，而抗病毒颗粒通过实验发现对甲型H1N1流感病毒的繁殖具有明显的抑制作用，目前的销售已经超过2008年全年的总收入，我们预计这些品种在明年会有更好的表现。公司自2008 年年底开始调整OTC 业务，基本取消了代理包销的模式，改为组建OTC 销售队伍。由于销售模式的改变，处于调整期中的OTC 业务受到了影响，销售收入同比下降12%，毛利下降14%左右。我们认为，公司着手进行OTC 渠道的梳理和终端的再造，立足于长期来看是正确的举措，这非常有利于相关产品在竞争十分激烈的OTC 市场中继续占有一席之地。
西南药业：从三季度开始销售明显增速，我们认为一方面是公司107个品种、176个品规进入《国家基本xx目录》，推动了相关普药的销售的结果;另一方面，公司的核心产品“散列通”在{zg}法院的审判中获胜，公司着手积极推动该产品的销售。我们认为公司的营销改革正在逐步体现，随着散利通的发力，以及基本xx目录的深入实施，尤其是在西南地区公司具有很强的销售资源下，2010年公司的成长值得期待。
紫鑫药业：公司的主导产品销量都较小,最多的还未到5000万元,公司产品的疗效应该还是不错的,主要与销售不利有关,公司的产品都集中在xx药市场厮杀，但公司的产品更适合在OTC领域拓展，公司目前也已经意识到此问题,正在不断寻找解决方法.公司目前虽然还处于发展的初期阶段, 如果只依靠自己的销售队伍去覆盖全国,并且所有的渠道都要自己去开拓,首先是成本太高,费用大,其次也无法达到好的效果,如果公司可以采取有效的营销改革措施,建立起适合企业发展阶段的营销模式,公司的主导产品还是很有希望快速上量.公司明年还会有一些比较重要的产品获批上市，结合着公司的营销改革，我们认为在2010年公司将可能会面临较大的发展机遇。
独一味：在全球金融危机、医疗体制改革的背景下，公司在全国经济发达地区的销量有所放缓，应收账款回收期也有所延长。独一味药材种植基地项目已经完善了项目前期的所有手续，预计整个项目今年十月底完工。公司的存货同比减少33.21%，主要是因为公司目前产能达到饱和。我们认为随着公司种植基地的使用和独一味草的陆续产出，公司的生产成本将有望降低。公司未来将继续加大学术推广的力度，特别是空白市场的推广力度，力求成为新的销量增长点，公司计划在现有产品中遴选中普药市场产品和OTC市场产品，多渠道增加产品销售量，调整现有产品销售结构，为下一步企业形成终端市场、OTC市场、物流市场三大市场并行取得经验，打好基础。
(2)、募投项目投产：海正药业、太龙药业
这类投资机会主要在于我们认为2010年公司的募投项目陆续达产将会给公司带来较大价值反转。
海正药业：公司发展模式由过去的特色原料药为主转向国内制剂与原料药并重。目前制剂的利润贡献已经超过原料药，公司正成为真正意义上的制药企业。09 年前三季度，公司实现收入29.20 亿元，同比增长22.9%;净利润2.0亿元，同比增长42.2%。相比较公司一季度收入19.19亿元来说，二季度以来业绩增速明显加快，到2009年3季度营业收入增速最快。
不仅主业增速加快，公司最近通过公开增发5000万股，拟募集资金6.5亿元来用于抗寄生虫药、柔红霉素产能提高及新增抗肿瘤系列xx等项目，其中部分项目预计年底即可投产并贡献收益。从下表中我们可以看到公司公开增发的柔红霉素及新增抗肿瘤项目以及抗寄生虫项目都是公司早已展开的非募投项目，从投资金额来看，目前进度都在50%以上，而公司也预计这两个项目2010年和2011年产能分别为设计产能的60%和80%，因此我们相信在“增发”的推动下，2010年将迎来一个丰收年。
太龙药业： 太龙药业盈利的核心是双黄连口服液系列产品。销售收入高达1.2亿，利润贡献率超过80%。太龙药业是目前国内{zd0}的双黄连口服液的生产厂家之一，与三精制药[18.27 -2.82%](600829)合计占有了国内大约80%的市场。另外近期备受xx的双金连合剂为我国20年{dj2}专利产品。
公司未来业绩增长将主要依靠位于巩义的大输液生产基地：
(1)公司投资3.2 亿元建设的巩义大输液基地一期工程完工，2009 年7 月底，一条高速玻瓶大输液生产线已经投产。
(2)公司已经投资的二条非PVC 共挤膜软袋大输液生产线已经安装调试完毕，仍在等待国家xxx的医药包材认证(已经耗时一年半)，预计年内开始生产，二条生产线2009年预计可以生产1000 万袋，这将增加营业收入3000 万元，营业利润1300 万元。另外公司新建1亿瓶玻瓶大输液产品和投资1.4 亿元，建设年产10 亿只口服液的新生产线，从而使公司的口服液生产能力达到年产15 亿支，使得公司成为全国重要口服液生产基地。
(3)拿到xxx批文后，公司计划在未来五年分批增加共计8 条软袋生产线，使软袋生产线的数量达到10 条，年产软袋大输液产品2 亿袋，全部达产后预计年增销售6 亿元，营业利润2.4 亿元。公司还计划投资1.1 亿元扩建年产口服液10 亿支的生产线。公司自主创新工程项目，年产5亿支口服液扩产项目及其提取配套工程已全面投入运行，产品销售收入明显增长。大输液和口服液产品的扩建是未来五年公司业绩提升的核心。
(3)、行业景气周期恢复：莱茵生物、京新药业
一些以原料药和出口产品为主导的企业在此轮金融危机受伤最深，但是随着全球经济的复苏，以及下游需求的恢复，这些企业的复苏也悄然而至，其弹性也相当惊人，只是存在着较大的不确定性。
莱茵生物：公司地处原料丰富的广西，富有植物资源。公司主要的特有品种罗汉果、荔枝皮、苦橙、八角等提取物的原料是广西本地特产。公司主要从事罗汉果甜甙、原花青素、花色甙、枸杞多糖等植物功能成份的高纯度单体和标准化提取物的生产，现已形成年处理3000吨原料的生产能力。
2009年上半年，公司的业务发展受到了全球金融危机的持续影响，{dy}季度业绩较08年同期下滑幅度较大，并发生一定亏损，而第二季度植物提取行业表现较快的增长势头，公司业绩也相对有所改善，但公司上半年业绩同比上年同期仍有一定下滑。2009年4月底，全球爆发甲型H1N1流感疫情，公司八角提取物莽草酸产品的销售情况较好，为公司2009年1-6月份的业绩带来一定积极的影响。2009年下半年及2010年，随着全球经济形势的好转和宏观经济政策支持力度的加大，以及植物提取物行业保持较快增长势头，将为公司带来较好的市场机遇。同时公司募集资金项目将于2009年10月建成投产，将使得2010年公司的生产能力和产品品质得到大幅度的提升。
京新药业：公司主营业务以原料药和制剂生产、销售为主。公司在浙江新昌、上虞、江西上饶、内蒙古建有四大生产基地，生产的原料药和制剂产品多达160多种，喹诺酮类原料药、心脑血管类和抗肿瘤药是公司主导产品。公司是目前全国{zd0}的喹诺酮类原料药生产基地之一，而降血脂药品“京必舒新”则占有全国同类药品较大市场份额。公司在上海和杭州分别建有研发中心和营销中心，商业网络覆盖全国，并有广泛的国际销售渠道。
京新药业已经形成了比较完整的喹诺酮类xx产业链，在喹诺酮类原料药生产上更是独具优势，主要产品环丙沙星、左氧氟沙星和加替沙星产量均为国内{jd1}{dy}位。
3.1.2 管理层的激励将更有助于改革的推动:武汉健民
对于过去一些经营稳定、产品尚可的企业来说，对管理层的股权激励可能会让公司焕发新生，尤其是有较为明确业绩承诺的股权激励方案，更是让投资者与上市公司成为较为清晰明确的统一体。而武汉健民就属于这样一种内生性激励推动下的变革。
武汉健民为管理层制定了复杂的限制性股票回购激励方案(具体分析请见我们的相关公司研究报告)，其核心内容是在公司的主营净利润三年内分别达到4000万、5000万和6800万，并在此基础上的盈利部分追加一定比例的激励金额。我们认为首先基础的盈利数据就体现了公司要在主营业务上三年内呈现加速增长的趋势，而较高的成本价又将驱动管理层有足够动力做好业绩，以实现股权的增值。
公司目前的核心产品龙牡壮骨颗粒和健脾生血颗粒成长稳定，每年可以保持20%-30%的增速，而其他品种例如健民消食片、健民咽喉片则面临着市场激烈的竞争，同时公司在过去的销售方面也存在着进取不足的现象。我们认为随着股权激励机制的实施，公司将会积极加大营销改革来实现各主导产品的增长。
目前母公司帐面上趴着1.95亿现金，其中尚有约1.55亿的首次募投资金尚未使用，因此我们认为未来公司极有可能利用这笔资金开展围绕主营业务的收购，以增强公司医药工业的盈利能力和成长性，这将是未来另一个业绩增长的“催化剂”。
3.2 “边缘”企业的应对之策——“外在整合”
强势企业由于自身具有较好的资产价值和产品带来的稳定现金流，通过营销改革尤其是股权激励将可能带来公司较大的发展机遇，而一些“边缘”企业，我们称之为边缘，一方面因为公司本身质地一般，面临着被行业所边缘化的一些企业;而另一方面，则是近几年来，业绩增长一般，而被市场边缘化的企业。对于这些企业的投资之道，就在其未来的外在整合的可能性。 其核心是企业的资产重组和资产收购两个方面：
3.2.1 资产重组——“迫不得已的转型”
对于一些在医药行业举步艰难的上市公司来说，通过资产和债务重组，以获得重生，也是一种迫不得已的转型，而这种转型中就蕴藏着一些较好的投资机会，只是其中也存在着较大的不确定性。例如已经完成资产重组的中汇医药[21.80 -3.54%]和ST长信[8.59 3.37%]、资产注入方案已经较明确的威远生化[10.62 -8.13%]和存在强烈资产注入预期的民生投资[8.20 -4.98%]。
ST长信：公司目前的大股东已经更换为陕西华汉实业集团有限公司(简称华汉集团)，华汉集团是以房地产开发为主业的一个中小型房地产企业，主要开发的房地产区域在福建、安徽和陕西等地。而ST长信目前旗下的长安医院已经被剥离，只剩下海南长安国际制药有限公司，而该企业的核心资产之一裕科大厦已经被拍卖。大股东华汉集团2008年的资产负债率高达97.94%，而且近三年来皆是亏损。
更为重要的是华汉集团为获得677.17万的ST长信股权实际支付了7100万元，折合每股约10.48元，同时公司大股东目前仅掌握公司7.75%股权，市值6300万，如果市值萎缩，将面临被恶意收购的危险。因此我们认为在未来有注入大股东房产资产及大股东付出较高成本的安全边际下具有较好的投资价值。
中汇医药：公司以1.48亿元的价格向实际控制人怡和集团出售公司全部资产和负债，由怡和集团以现金一次性支付。同时，公司以10.23元/股的价格向铁岭经营公司等两家公司及5位自然人非公开发行价值25.78亿元的股份，以购买其持有的铁岭财京{bfb}股权。
铁岭财京是辽宁省铁岭新城{wy}的城市综合运营商，受铁岭市政府委托和授权具体负责铁岭市新城区土地一级开发。土地一级开发是指由政府或其授权委托的企业，对一定区域范围内的土地进行统一的征收、拆迁、安置、补偿，并进行适度的市政配套设施建设，使该区域范围内的土地达到可供出让条件，再由土地储备中心进行有偿出让或划拨的过程。铁岭新城土地一级开发范围为22平方公里，分为三期开发，铁岭财京将于2014年前全部完成所有土地的一级开发和配套设施建设工作，可供出让土地在2007年至2017年11年内全部销售完毕。 铁岭新城所有可供出让用地面积约为25420亩，扣除已经销售的3014亩，剩余可供出让用地面积约为22406亩，按每亩可产生净利润5.562万元计算，相应净利润总和为12.462亿元。
铁岭经营公司承诺，预计铁岭财京2009年和2010年净利润为3.21亿元和4.49亿元(折合每股0.87元和1.22元)，同时2010年和2011年度两年净利润之和不少于10.78亿元。如果拟注入资产业绩未达到预计净利润数，则铁岭经营公司进行补偿。
威远生化：2008年9月22日，威远生化发布公告称，将向新奥控股投资有限公司发行股份，购买新能(张家港)能源有限公司75%的股权和新能 (蚌埠)能源有限公司{bfb}的股权，执意投身二甲醚热潮。控股公司承诺资产注入后，未来三年净利润不低于9,806万、9,379万、10,006万，可增厚业绩(摊薄后)0.32元、0.31元、0.33元。根据威远生化与新奥控股投资有限公司签署的补偿协议，上述两公司在2009年的净利润总额需要达到约9974万元，否则新奥控股将向威远生化现金补足。公司未来将注入其他从事二甲醚业务相同或类似的资产和业务，将威远生化打造为公司的醇醚燃料平台。
公司近期将购买资产方案的有效期延长6个月，主要是由于目前二甲醚市场的萎靡，但是我们看好二甲醚作为清洁能源的长期投资价值，同时大股东新奥集团在国内较早的涉足这一行业，具有较强的竞争优势，尤其重要的是新能(张家港)的主要客户是新奥燃气[19.06 -0.21%](同时也是威远生化的关联方企业)及其附属子公司拥有成熟的燃料分销体系，目前已建成以天然气、液化石油气为主要产品，以城市民用、汽车加气和工商业用户等为终端客户的能源分销体系，成功进入了全国60余个城市，分部在北京、上海等15个省市自治区，市场覆盖城区人口超过3500万。目前，拟注入的新能(张家港)、新能(蚌埠)通过与新奥燃气经常性的协议，已将二甲醚纳入新奥燃气的燃料分销体系，拥有了独有的销售渠道优势。
民生投资：公司目前主业不足，利用闲散资金进行股权投资，而大股东变更为中国泛海控股集团后，将有望将旗下相关资产进行整合。
3.2.2 资产收购——“成长的助推剂”
医药类上市公司中有一批过去的白马型企业，由于自身的发展中所出现的问题而在过去几年业绩增长平淡，因此逐步被市场所边缘化，但是这样的企业未来极有可能通过收购等方式实现价值的xx。例如华邦制药[38.40 1.69%]、益佰制药[16.62 -1.66%]和华东医药[17.53 1.51%]。
益佰制药：公司主导产品xx药复方斑蝥胶囊销售旺盛，在08年销售额达到4亿基础上，依然可以实现30%以上的增长，体现了公司强大的销售能力，而OTC和普药产品今年销售开始加速。未来公司将有望通过代理销售、产品收购以及合作经营医疗器械等模式来积极拓展新的盈利增长点，进一步发挥公司营销的力量。
华东医药：公司预计今年实现净利润23600-28600万元，同比增长40%-70%，基本每股收益0.54-0.66元，基本符合预期。公司的主要盈利来源杭州中美华东的产品销售基本处于平稳状态。未来的亮点来自与大股东的股改承诺时的房地产业务利润结算，我们认为随着矛盾的公开化，该部分约3亿多的利润将体现在2010年中。而公司收购的西安博华(含九州制药)将在2010年开始为公司贡献部分利润。
华邦制药：公司在皮肤病用维甲酸xx领域具备很强的竞争力，但是由于所在细分市场空间有限，公司也并无太大动作对主导产品拓展。江汉制药作为公司未来新的期望增长点，存在较大的不确定性，但是一旦整条产业链运转顺利，尤其是公司新的特色原料药市场打开，公司的此块资产将会贡献较大利润。
而公司目前将更多的精力用于多元化投资，投资的颖泰嘉和承诺的扣除非经常性损益后的2009年、2010年、2011年和2012年的净利润不低于8，080万元、9,605万元、11,292万元和14,646万元;折合成收购和每股贡献0.48、0.57、0.67和0.88元。另外公司还保留着对丽江旅游[16.62 -4.26%]的收购和股权激励等多重内在价值提升行为。
九芝堂[12.48 -3.48%]则是另类投资机会，我们从下图中可以看到公司的净货币资金(货币资金-长短期债务)是逐年递增的。截止今年三季度每股折合净货币约2.5元。虽然公司的主营成长性一般，但是充足的货币资金为投资提供了较高的安全边际，并且也为未来通过对外收购提供了必要的资金和空间。2009年和2010年的每股收益为0.50元和0.56元。
第三部分：我们的选择
金股： 武汉健民、紫鑫药业
风格股： ST金花
