一、公司基本面分析
森源电气主要产品包括40.5kV和12kV高压成套开关设备、40.5kV和12kV高压真空断路器、12kV高压隔离开关、0.4kV低压成套设备等,其广泛应用于电力、煤炭、冶金、石化、建材、市政等各领域。
森源电气的产品主要销往全国的电力单位和项目工程,其中,销往项目工程的比重高达70%以上,所以,森源电气的销售和国家固定资产的投资规模大小密切相关。从行业分类的角度看,森源电气属于电力设备行业下属的输配电行业中的高压开关子行业,这个子行业具有壁垒高、需求旺的特点。
目前,公司的营业收入主要来自于40.5kV开关成套设备、12.5kV开关成套设备、0.4kV开关成套设备和12kV隔离开关这4项产品,2008年和2009年上半年它们合计占到当期营业收入的91.91%和88.90%。
公司收入占比{zd0}的两类产品40.5kV开关成套设备和12.5kV开关成套设备近3年毛利率基本均高于30%,其中40.5kVKYN系列高压开关成套设备中柜宽1.68米产品为{tmgnkb},目前国内市场{wy}满足《国家电网公司十八项电网重大反事故措施》要求的{zx1}产品。公司的高压真空断路器,为国内最为先进的VS++、VSV系列产品,在智能化、小型化方面与国外进口产品相一致,能够在销售规模大幅增加时维持较高的毛利率水平。
此次IPO,公司拟募集资金2.1亿元,募集资金主要投向SAPF有源滤波成套设备产业化、KYN系列金属铠装高压开关柜产业升级与改造、GN系列隔离开关产能扩大项目等三个项目。都是公司有竞争力产品和发展潜力产品,将进一步扩大公司竞争能力。
公司拟投资9600万元用于SAPF有源滤波成套装置及IGBT模块等核心元器件的生产和测试设备,若每年有800万kVA的谐波采用有源滤波器进行治理,以1200元/kVA的价格计算,则该类产品的市场将达到100亿元/年。该项目达产后,公司将实现销售收入3.96亿元,约占整个市场需求量的3.96%。
公司2008年销售的SAPF有源滤波装置毛利率为76.65%,未来随着产量增长,毛利率将有一定下滑,但有源滤波成套设备产业化项目的市场前景非常广阔,可替代进口,优势明显。目前已投放市场,该项目有望使森源电气的发展迈上新的台阶。长江证券预计,该产品毛利率未来可以保持在40%以上。
公司募集资金拟投向的高压开关柜项目将增加5000套KYN系列技术铠装高压开关成套设备产能（其中KYN28系列4000套,KYN80系列1000套）,隔离开关项目将增加6万组GN系列隔离开关产能。根据项目性质,生产期内第1年达产50%,第2年达产{bfb},以后均为{bfb}。
二、上市首日定位预测
长江证券预计,公司2009-2011年的EPS分别为0.92元、0.91元和1.16元;安信证券预计,公司2009-2011年EPS为0.82元、1.09元、1.54元。按照2011年30倍市盈率估值,公司上市之后的二级市场合理价格在35-46元之间,建议积极投资。
国泰君安认为,森源电气为华中地区高压开关进口替代主力军,合理的询价区间为19.04-22.85元。国泰君安建议合理的询价区间为19.04-22.85元,对应2009年的PE估值为28-34倍。上市首日目标价22.85-26.11元,对应2010年PE为26-30倍。
预测机构 单位:元
安信证券 32.7-38.2
长江证券 22.8-27.3
国联证券 27.3-31.9
上海证券 29.9-32.0
浙商证券 20.8-25.4
三、公司竞争优势分析
公司竞争优势和投资亮点：生产技术方面，公司在GN系列高压隔离开关异型铜触头的生产上具{dj2}生产工艺和核心竞争优势，在价格制定中具有重要影响力，该系列产品产销量连续7年居全国同行业之首。此外，40.5kVKYN系列高压开关成套设备的柜宽1.68米产品为{tmgnkb}、国内市场{wy}满足行业要求的{zx1}产品。销售渠道方面，公司在巩固华中区领军地位的同时，打破区域化竞争格局，在国内二十余个省市自治区建立销售网络，实现全国性的销售渠道资源整合。
