引言：上市公司新特点 　
　　目前，国内和香港证券市场上市的我国服装类上市公司共有21家。 　　
　　按照服装上市公司的特点，我们简单地将其分为两大类：品牌服装及相关公司和服装加工及出口公司。　　
　　品牌服装及相关公司均拥有品牌，相对规模较大，我们按照各子行业的成长性优先顺序将其细分为——运动装：李宁、安踏、中国动向；男士休闲装：七匹狼；女装和女鞋：百丽、宝姿国际、江苏三友；男士正装：雅戈尔、杉杉股份、报喜鸟等；羽绒服：波司登。　　

　　服装加工及出口公司则主要面向国际市场，为国外客户加工订单产品，具备一定的生产规模和技术优势，但产品附加值较低、议价能力较弱，同时受整体出口环境和国家相关政策影响较大。代表公司有：中国服装、辽宁时代、大杨创世和雷伊B等 。 　　

　　总体来看，服装板块上市公司具有以下几个特点： 　　

　　民营企业占据主导地位。据统计，约有70%的服装类上市公司为民营企业，从一定程度上反映了服装行业整体进入门槛较低、竞争充分的特点。 　　

　　国内上市公司多元化投资趋势明显。目前，国内上市服装类公司中除了七匹狼、报喜鸟等少数公司以外，绝大部分均进行了多元化发展，房地产、高科技、股权投资是主要发展方向，原有部分公司如华联控股、仕奇实业（现改名华业地产）、上海茉织华（现改名上海九龙山）和江苏吴中已实现了主业转型，这在一定程度上体现出部分企业对主业发展信心并不十分充足。　　

　　香港上市公司主业清晰，整体质量高于国内上市公司。港股服装相关上市公司均专注于主业的经营和营销渠道的建设，通过多年发展，各个公司在销售规模、品牌认知度和影响力等方面均好于国内相关上市公司。　　
　　品牌公司占据较大比例。与前几年以加工出口服装类上市公司为主的格局不同，随着新公司不断上市，品牌服装类公司开始占据了较大比例。这些公司近年来发展迅速，品牌营销和门店网络、销售渠道的经营拓展成为其业务发展重点。

　　2007年的上市公司　　
　　下面，我们从规模、盈利能力、成长性、经营效率和偿债能力五个方面对这些公司2007年运行状况进行对比。 　　

　　总体结论是：品牌服装类公司更加具备优势，其中运动服装、休闲服和女装及鞋类公司均具很大发展潜力；港股上市公司基本面显著好于A股；进行多元化的品牌公司总体来看盈利能力并没有专注于服装行业的公司强，多元化的不确定性在一定程度上使得公司整体盈利能力有所下降。 　　

　　1、规模性指标 　　
　　整体来看，品牌服装类公司在资产规模、销售收入和净利润等指标方面均高于加工出口类企业，其中部分公司具备较为完整的产业链，发展空间较大。　　

　　随着近年来我国人民生活水平的提高和国内消费升级趋势的日益明显，品牌服装消费需求增长较快，相关公司通过自身努力或并购实现了快速发展，并建立起了较为明显的竞争优势。例如：港股公司中的李宁、百丽、宝姿均在各自子行业中建立了较强的品牌知名度和影响力，规模效益明显。　　

　　A股中雅戈尔纺织服装业务在整体规模和影响力方面，也高于国内上市公司，七匹狼虽然目前规模较小，但是其所处的男士休闲服行业在国内具较大发展空间，作为其中领军品牌，其近两年发展速度已明显加快。

　　波司登作为我国{zd0}羽绒服企业，在该领域也具备较大规模优势。　　

　　相对而言，服装加工出口类公司规模一般较小，由于没有自主品牌，且行业竞争激烈，企业发展压力较大，不少公司均已经实现了主业转型，如原来的华联控股、仕奇实业（现改名华业地产）、茉织华（现改名九龙山）和江苏吴中等。总体来看，中国服装、辽宁时代和大杨创世的销售规模相对较大(见表1)。

表1　国内及香港证券市场我国服装类上市公司规模性指标比较

　(百万元)　　　　　　　　　　规模性指标

公司品牌服装及相关     总资产      净资产    销售收入     净利润
–– 运动装
李宁（2331.HK）   2322    1536    1909    198


中国动向（3818.HK）   1191    785   697   309


安踏（2020.HK）   1051   550    1498    203


–– 男士休闲装
七匹狼（002029.CH）   834    433    524   41


–– 女装和女鞋
百丽（1880.HK）   12345   11251    5131    1002


宝姿（589.HK）   1235     986    578    143


江苏三友（002044.CH）   418     312    420    21


–– 男士正装
雅戈尔（600177.CH）   32920     16031    4781     1680


杉杉股份（600884.CH）   3583    1855     1224     85


红豆股份（600400.CH）   2964     1288    1089    57


凯诺科技（600398.CH）   2428     1663     958    93
  

美尔雅（600107.CH）   1027    467    179    1
   
开开实业（600272.CH）   877     119    535    -3
  
报喜鸟（002154.CH）   593     479     267    24


–– 羽绒服
波司登（3998.HK）   3878     375     2003     274


服装加工出口
中国服装（000902.CH）   1297     510    1467    2
   
大杨创世（600233.CH）   813     673    594    78
  
辽宁时代（600241.CH）   985    535    1338    10
  
雷伊B(200168.CH)   917     537     349     2

ST远东（000681.CH）   328    287    20    -15

九龙山(600555.CH)   3112 2121 661 81
　　2、盈利性指标 　　
　　品牌服装类公司各项利润率指标均明显高于加工出口类公司，其中运动类服装服饰公司和中xx女装（宝姿）的毛利率和净利润水平均在30%和10%以上，盈利能力强于品牌服装公司中的其它各类公司。 　　

　　此外，除了雅戈尔，进行多元化的品牌服装公司总体来看，盈利能力并没有专注于服装行业的公司强，多元化的不确定性在一定程度上使得公司整体盈利能力有所下降。　　

　　加工出口类公司由于产品通常附加值较低，议价能力较弱，各项利润率指标均明显偏低，部分公司净利润率在1%以下。在目前人民币持续升值和出口退税下调的情况下，这类公司利润空间将进一步被压缩（见表2）。

表2　国内及香港证券市场我国服装类上市公司盈利性指标分析

公司品牌服装及相关   毛利率（%）   经营利润率（%）   净利润率（%）   ROE(%)

——运动装
李宁（2331.HK）   48.7 14 10.4 13.5
中国动向（3818.HK）   60.3 49 44.3 56.5

安踏（2020.HK）   33.5 15.6 13.6 51.6

—— 男士休闲装
七匹狼（002029.CH）   34.7 12.4 7.9 10.3

—— 女装和女鞋
百丽（1880.HK）   51.6 13.5 19.5 14.4

宝姿（589.HK）   71.6 25 24.7 15

江苏三友（002044.CH）   11.7 6.2 5.1 6.8

—— 男士正装
雅戈尔（600177.CH）
39.3
52
35.1
3.9

报喜鸟（002154.CH）
46
14.7
9
5

杉杉股份（600884.CH）
24.2
7.5
6.9
3.1

红豆股份（600400.CH）
17.1
8.4
5.2
4.7

凯诺科技（600398.CH）
29.3
14.9
9.7
5.8

美尔雅（600107.CH）
40.6
3.7
0.8
0.2

开开实业（600272.CH）
26.7
0.5
-0.5
-4.3

—— 羽绒服
波司登（3998.HK）
31.4
16.4
13.7
59

服装加工出口
  
  
  
  

中国服装（000902.CH）
5.1
0.4
0.2
-0.9

大杨创世（600233.CH）
21.7
20.3
13.2
5.6

辽宁时代（600241.CH）
6.4
1.3
0.8
2.2

雷伊B(200168.CH)
39.3
9
0.5
-0.5

ST远东（000681.CH）
15.9
-74.9
-73.7
-5.4

九龙山(600555.CH)
23
11.1
12.3
2.4

　　3、成长性指标 　　
　　过去几年，我国中xx服装服饰消费需求增长明显，其中品牌运动服装服饰、中xx品牌休闲服、鞋均为重要的增长类别，这一点在各个品牌服装服饰公司的成长性上已经有了较好体现。其中：　　

　　——以李宁、中国动向、安踏为代表的体育用品公司，过去几年收入和净利润复合增长率远远高于其它品牌服装公司。　　

　　——处于男士休闲服行业的七匹狼通过自身品牌形象提升和营销渠道建设，逐步成为该行业中的领军品牌，实现了从小到大的飞跃，2004-2006年收入和净利润同比增长达到了40%和34%。 　　

　　——女装相关类别的宝姿和百丽也获得了非常理想的增长。 　　

　　——男士正装市场已步入了稳定发展阶段，整体市场容量增长有限，因此相关企业成长性慢于运动服装、休闲装和女装。　　

　　加工出口类公司收入增长明显慢于品牌服装公司，主要受加工出口竞争激烈、人民币加速升值、反倾销、出口退税等因素影响，部分公司出现了亏损，同时收入也出现了负增长（见表3）。　

表3　国内及香港证券市场我国服装类上市公司成长性比较

公司品牌服装及相关
2004-2006 年销售收入复合增长率(%)
2007 年销售收入增长率(%)
2004-2006 年净利润复合增长率(%)
2007 年净利润增长率(%)

––运动装
  
  
  
  

李宁（2331.HK）
30
39
49
53

中国动向（3818.HK）
9168
175
2227
306

安踏（2020.HK）
100
203
-
285

–– 男士休闲装
  
  
  
  

七匹狼（002029.CH）
40
89
34
40

–– 女装和女鞋
  
  
  
  

百丽（1880.HK）
168
149
261
145

宝姿（589.HK）
22
38
36
42

江苏三友（002044.CH）
2
-4
13
3

–– 男士正装
  
  
  
  

雅戈尔（600177.CH）
20
15
16
220

报喜鸟（002154.CH）
8
22
25
37

杉杉股份（600884.CH）
24
21
0
38

红豆股份（600400.CH）
8
46
-26
22

凯诺科技（600398.CH）
19
10
-3
8

美尔雅（600107.CH）
6
15
-
46

开开实业（600272.CH）
-39
1
-77
-91

–– 羽绒服
  
  
  
  

波司登（3998.HK）
50
16
56
51

服装加工出口
  
  
  
  

中国服装（000902.CH）
11
29
85
379

大杨创世（600233.CH）
22
22
26
120

辽宁时代（600241.CH）
9
5
-24
2

雷伊B(200168.CH)
-14
5
-53
-95

ST远东（000681.CH）
-52
-55
17
-17

九龙山(600555.CH)
-41
7
-
40

　4、效率性指标 　　
　　整体来看，加工出口类公司由于销售环节较为简单，存货及应收账款周转相对较快，而品牌服装类公司由于生产、零售产业链的延长一定程度上影响了周转速度。　　

　　在品牌服装公司中，李宁、安踏、中国动向主要从事运动服装服饰分销业务，因此存货周转天数相对较少（周转较快），一般控制在两个月左右；百丽、宝姿等直接控制零售终端的公司存货周转天数明显较长，但他们的应收账款周转天数快于大多数公司，一定程度上体现出了其较强的回款和现金回收能力(见表4)。

表4　国内及香港证券市场我国服装类上市公司效率性指标比较

公司品牌服装及相关
存货周转天数
资产周转率
应付账款周转天数
应收账款周转天数

——运动装
  
  
  
  

李宁（2331.HK）
72
1.7
61
54

中国动向（3818.HK）
49
1.64
71
23

安踏（2020.HK）
38
3.14
52
14

—— 男士休闲装
  
  
  
  

七匹狼（002029.CH）
194
0.98
18
16

—— 女装和女鞋
  
  
  
  

百丽（1880.HK）
122
1.22
32
30

宝姿（589.HK）
375
0.97
74
47

江苏三友（002044.CH）
24
1.37
34
18

—— 男士正装
  
  
  
  

雅戈尔（600177.CH）
579
0.28
21
20

报喜鸟（002154.CH）
212
0.8
n.a
58

杉杉股份（600884.CH）
121
0.47
48
77

红豆股份（600400.CH）
391
0.51
43
40

凯诺科技（600398.CH）
95
0.53
25
42

美尔雅（600107.CH）
136
0.25
107
41

开开实业（600272.CH）
66
0.77
n.a
46

—— 羽绒服
  
  
  
  

波司登（3998.HK）
150
1.14
56
35

服装加工出口
  
  
  
  

中国服装（000902.CH）
30
1.56
20
28

大杨创世（600233.CH）
71
1.04
36
31

辽宁时代（600241.CH）
76
1.86
25
44

雷伊B(200168.CH)
143
0.46
n.a
95

ST远东（000681.CH）
396
0.08
n.a
456

九龙山(600555.CH)
29
0.3
n.a
28

　5、偿债性指标 　　
　　品牌服装类公司资产负债率普遍较低而流动比率和速动比率较高，主要原因是这类公司直接控制零售终端，现金流相对较为充裕，偿债能力也较强。其中百丽受益于上市融资，获得了大量现金，资产负债率{zd1}，而李宁、中国动向、宝姿等公司也体现出较强偿债能力。　　

　　相对而言，专注于服装主业的公司各项偿债指标均较为理想，而雅戈尔、杉杉股份、红豆股份、开开实业等公司由于进行多元化投资占用了大量资金使得资产负债率相对偏高。　　

　　加工出口类公司资产负债率普遍较高，主要受产能扩张和资金需求较大影响，其中中国服装资产负债率达到了60.7%，流动比率和速动比率也明显较低，相关风险较大，而大杨创世的各项偿债指标均相对较为稳健(见表5)。

表5 国内及香港证券市场服装类上市公司偿债性指标比较

公司品牌服装及相关
资产负责率(%)
流动比率(%)
速动比率(%)

––运动装
  
  
  

李宁（2331.HK）
33.85
2.66
2.08

中国动向（3818.HK）
34.09
2.98
2.76

安踏（2020.HK）
47.67
1.42
0.89

––男士休闲装
  
  
  

七匹狼（002029.CH）
48.1
1.42
0.58

––女装和女鞋
  
  
  

百丽（1880.HK）
8.86
10.59
8.8

宝姿（589.HK）
20.15
4.23
2.85

江苏三友（002044.CH）
25.49
2.69
2.38

––男士正装
  
  
  

雅戈尔（600177.CH）
51.3
1.19
0.55

报喜鸟（002154.CH）
19.24
4.7
3.49

杉杉股份（600884.CH）
48.23
1.06
0.81

红豆股份（600400.CH）
56.55
2.19
0.97

凯诺科技（600398.CH）
31.51
2.08
1.78

美尔雅（600107.CH）
54.51
1.87
1.71

开开实业（600272.CH）
86.44
0.39
0.25

––羽绒服
  
  
  

波司登（3998.HK）
90.33
1.14
0.84

服装加工出口
  
  
  

中国服装（000902.CH）
60.72
1.2
0.98

大杨创世（600233.CH）
17.23
3.33
2.39

辽宁时代（600241.CH）
45.7
1.74
0.93

雷伊B(200168.CH)
41.45
0.86
0.69

ST远东（000681.CH）
12.67
3.97
3.31

九龙山(600555.CH)
31.87
1.25
1.19
　　上市公司的未来 　　
　　受益于城乡居民生活水平的不断提高及消费升级拉动，今后几年我国中xx品牌服装消费仍有望保持20%左右的年均增速，品牌服装行业及注重国内市场品牌、营销建设的公司有望获得快速发展。同时，由于前期上市公司示范效应及国家对优质公司上市的鼓励，今后将会有更多企业借助资本市场来实现自身拓展，各种兼并收购也将更为频繁。
　　1.品牌服装行业及注重国内市场品牌、营销建设的公司有望获得较快发展　　
　　目前，我国中小型服装相关公司数量众多，但是绝大多数均只从事简单的加工贸易，发展空间较小，而品牌服装公司往往具备较好的品牌影响力和市场营销能力，更加适应国内消费升级的趋势，发展潜力较大。
　　今后主要依靠出口的公司将会受到较大制约，人民币持续升值、反倾销等外部环境及国家出口政策的变化（如出口退税下调），均会对其利润空间形成较大挤压。而国内品牌服装消费需求仍将保持快速的增长，注重国内市场并不断提升品牌影响力和营销网络的公司，有望获得快速发展，李宁、百丽、七匹狼、中国动向等可借助这一良好机遇，进一步扩张零售网络和市场控制力度。　　
　　2.优质上市公司将会日益增多，板块投资价值有望进一步提升　　
　　2007年以来，百丽、中国动向、安踏、波司登等公司陆续在香港上市，引起了资本市场对品牌服装板块广泛关注，同时这些公司的上市也产生了示范效应。据新闻报道，乔丹运动、特步体育、美斯特邦威、九牧王等也都在计划陆续上市。我们预计，今后服装相关优质上市公司的数量会日益增多，从而能够有效提升整个板块的投资吸引力。　　
　　3.各种兼并收购日益频繁, 行业集中度有望进一步加强 　　
　　资本市场为上市公司提供了良好的品牌形象展示平台，也为其通过兼并收购活动实现快速扩张和行业整合提供了更多机会。例如：2007年5月上市以来，百丽陆续收购了Flia中国、妙丽、森达、美丽宝（已提出收购），实现了向中xx女鞋、男鞋和运动市场的全方位渗透；李宁也于2007年底收购了红双喜57.5%的股权，有效地增强了其在乒乓球和羽毛球领域的竞争实力。　　
　　今后，服装及相关行业的整合将会日益加快，收购兼并活动也会更加频繁，领军公司有望在此过程中扮演主要的角色并获得市场份额的不断扩大。