铝——能源商品
从铜锌精矿的定价模式上我们可以看到，铜锌价值主要是由于铜锌资源的稀缺性所造成的。目前铜锌精矿的定价模式均为铜（锌）精矿价格=铜（锌）价 格-冶炼加工费。相对于7000美元/吨左右的铜价，100美元/吨左右的加工费所占比值几乎可以忽略不计，而对锌来说200美元/吨左右的加工费所占价 格的比重也不到10%而已。因而铜锌价格的变化更多的是体现其“资源”的稀缺性
而相对于铜锌来说，铝的价值组成部分有很大的不同。铝是地壳中含量最为丰富的金属元素，丰富的铝土矿资源使得其价格极其低廉。相对于2000多 美元/吨的铝价，铝土矿所占比重不过20%左右。铝的价值更多的是反映其冶炼过程所消耗的大量能源的价值。从下图中我们可以看到不仅直接用氧化铝电解生产 电解铝时消耗大量的电力，生产氧化铝本身也需消耗大量的能源。因而铝是一种“能源”商品，其价格的变化更多体现为其能源属性，与能源成本更相关，而资源的 稀缺性表现不明显。
资料来源：国际铝业协会
下图为铜铝价格及其比价走势图，其中蓝色线为LME铜3价格走势，浅红色为LME铝3价格走势，黑色线为铜铝比价走势（铜/铝）。
从图中我们可以发现以下现象：
1、铜相对铝价格变化更为剧烈，比价变化更多的是受铜价变化的影响。我们认为出现此现象的原因是，铜作为资源稀缺性商品，供给更容易受到资源瓶 颈的制约，因而价格的变化受需求变化影响较大，需求上升时供给跟不上会造成价格的急剧上升，反之则造成价格的急剧下降。而铝作为能源性商品，其供给主要受 成本的影响，与需求造成的价格变化相比，成本的变动更为平缓。
2、2006年之前铜铝比价（铜/铝）长时间在1-2之间变动，2006之后，比价变动在2-3.5之间变动。我们认为很可能的原因是随着资源 开采之后的急剧减少，资源的稀缺性变化相对能源的变化更为剧烈，资源性商品与能源性商品的比价关系可能会出现结构性的改变。而这一点很可能后期也会在铝锌 比价关系上表现出来。
铜铝及比价走势图
1、中国因素
“中国因素”一直是近些年来大宗商品炒作的主题之一，通过对 1999-2009年铜锌价格及其比价走势的分析，结合近十年来中国铜锌的进出口数据，我们发现“中国因素”确实对商品价格具有较大的影响力,具体表现 在:中国需进口的商品价格倾向于上涨,价格相对较高;而出口的商品价格倾向于下跌,价格相对较低,同一种商品进出口关系转换时,价格变化巨大.
从下图中我们可以发现过去十年来铜锌价格及其比价变化非常大，而且根据比价（伦铜/伦锌）我们可以把其大体分为5个阶段，分别是1999年 -2004年年初的缓慢上涨阶段（1），2004-2006年的快速下跌阶段（2），2007-2008年7月的急速上涨阶段（3），2008年7月 -2008年底急速下跌的危机阶段（4）及2009年以来缓慢上涨的中国收储阶段（5）。
伦铜伦锌价格及比价走势图
资料来源：富远、信达期货
阶段（1）：在此期间中国铜和锌分别保持一个稳定的进口和出口的格局，而在比价上不管价格是上涨还是下跌，铜锌（铜/锌，以下类同）的比价都呈现出缓慢的上涨。
1999-2003年中国铜进出口数据 万吨
资料来源：中国海关
1999-2003年中国锌进出口数据 万吨
资料来源：中国海关
阶段（2）：在此期间中国铜进口格局保持不变，但锌由出口转变为进口（06年11及12月转为大量出口，因此年表我们看到的数据是进出口基本平衡），致使价格急速上涨，比价也由之前的缓慢上涨变为快速下跌。
2004-2006年中国铜进出口数据 万吨
资料来源：中国海关
2004-2006年中国锌进出口数据 万吨
资料来源：中国海关
阶段（3）：07年由于中国产量迅速增长，锌重新由净进口变为净出口格局，铜进口维持不变，比价重回上升通道，直至金融危机爆发（08年锌为净进口格局，与比价关系不符）。
2007-2008年7月年中国铜进出口数据 万吨
资料来源：中国海关
2007-2008年7月年中国锌进出口数据 万吨
阶段（4）：金融危机爆发，价格急速下降，锌由于已提前半年开始下跌，故危机发生后，铜价下降更为迅速，比价下降。
阶段（5）：中国收储刺激经济计划，比价有所回升。
2008-2009年6月年中国铜进出口数据 万吨
资料来源：中国海关
2008-2009年6月年中国锌进出口数据 万吨
资料来源：中国海关
2、锌的价格敏感性
除上述比价关系的转变外，从图中我们还可以看到，2003年以来牛市中，相对铜（后面可以看到相对于铝也是）锌是{zh1}见顶，且在牛市的{zh1}阶段上涨速度加快，且锌在顶部停留的时间很短，见{zg}点之后立即反转，{zx0}开始熊市的征程。
我们认为出现这种情况的主要原因是锌的资源性与中国因素的结合造成的。使得锌在铜铝锌三者之中价格的变化（牛熊转换时）最为灵敏。锌的资源性使 得相对于铝，{zh1}阶段价格变化更为剧烈，而中国因素（进出口关系转换）使得{zh1}阶段价格比铜价格变化更为剧烈之外，在顶部的停留时间也较之更短。中国锌一 旦转为出口，价格没有支撑立即下跌。检查月度数据，我们可以发现锌{zg}价出现在11月，而中国锌进出口也是在11月由之前的净进口转为净出口且数量较大， 且随后连续几月净出口数量均较大，达到4万吨左右，这从而在三者之中率先开始熊市，这也表明锌价对中国因素的敏感受性，对中国依赖性较强，从而也为判断市 场的重大转折点提供参考。
从图中2005年以来的价格及比价变化我们可以发现铝锌的价格及比价变化对于揭示市场的牛熊状态及可能的转变{zj1}指示意义，具体表现在：
铝/锌比值大于1且比值向1靠拢，市场处于牛市状态，且当比值向1靠拢时涨势会加速，而当铝锌比价超过1之后锌价再加速上涨，而铝不跟涨致使比值迅速缩小接近极限值时，则很可能牛市处于{zh1}阶段，需随时留意市场的反转。熊市则刚好相反。
另从图中我们可以看到2005年之前铝价一直比锌价高，铝锌（铝/锌）比值一直在1-2之间徘徊，尤其是在2001-2003年之间很长一段时 间内，铝锌价格波动均很小，而比价稳定在1.5-2之间。很可能指示正常状况之下铝价应该比锌价要高，当锌价超过铝价尤其是价格超出很多时很可能是不正常 状态，此时市场很可能是在炒作资源的瓶颈，而一般来说炒作资源瓶颈的时间不会持续很长。但考虑到前面铜铝的比价关系的改变，我们得出资源性商品与能源性商 品的比价关系可能会出现结构性的改变的结论，铝锌比价后期即使回到1以上的正常状态，但很可能1.5-2以上的区间不再是其极限值，而是相对来说可能偏高 了。
具体来说结合目前铝锌比价关系及价格变化（目前锌价超越铝价，且价格基本上是处于同涨同跌的状态）和中国锌进出口状态（目前仍持续保持大量的净 进口），我们认为目前金属的牛市还剩下{zh1}速度最快的一段尚未走完，再加上二季度金属消费的旺季即将到来，牛市的{zhyb}较为剧烈的行情很可能能即将到 来，之后锌率先迎来牛熊转折点。而铜铝开始较长时间的顶部震荡行情。建议积极xx消费旺季及其后中国锌的进出口情况。
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