日信 汪华春

　　投资要点

　　●公司为国内xxx的电解锰企业，目前需求出现积极信号。五矿集团入主为公司的管理提升和资源整合带来想象空间。

　　●氢氧化镍业务为公司新亮点。随着国家大力提倡开发锂离子动力电池，公司电源材料必将受益。

　　●预计2009、2010和2011年公司每股收益分别为-0.02元、0.32元和0.48元，当前估值优势不明显，但考虑在五矿集团的支持下，未来两年公司将进入快速增长期，给予“增持”。

　　●风险提示：电解锰价格的波动。

　　()主营电解锰、四氧化三锰、氢氧化镍和磁芯等，其中电解锰贡献公司50%以上的营业收入和利润，而氢氧化镍占主营收入比重逐年提高。公司未来的发展目标是“做大做强电解锰，发展电源材料”。

　　五矿入主带来发展空间

　　金瑞科技作为国内xxx的电解锰生产企业，拥有电解锰产能4万吨，2008年产量约占全球市场份额的3%；四氧化三锰年产能2万吨左右，市场占有率50%以上。近年来公司通过金丰锰业、获得松桃金瑞矿业和黔东锰矿各50%股权等方式以提高产能及矿山自给率。目前电解锰行业需求出现积极信号。我们预计，未来两年在政府淘汰落后产能的治理中，公司有望进一步扩大市场份额。

　　2009年10月国资委宣布长沙矿冶院和鲁中冶金矿业集团公司并入中国五矿集团公司，成为其全资子企业，而五矿集团进而成为金瑞科技的实际控制人。我们认为，未来公司有望成为五矿集团旗下锰矿资产整合的平台，且不排除大股东会陆续将旗下优质资产继续注入上市公司的可能。

　　电解锰产量逐年增加

　　公司电解锰产量逐年增加，2008年生产电解锰3.2万吨，全国排第四，2009年上半年公司实现电解锰产销量约为1.7万吨，毛约15%，吨毛利仅1500元/吨左右，吨净利约500元左右。

　　今年4月公司拟收购贵州省铜仁市金丰锰业公司，并利用现有技术优势进行改造，届时，金丰锰业电解锰产能将由1万吨扩展到1.5-2万吨，而公司租赁的金地锰业1万吨产能合同明年将到期，我们预计，加上公司本部的电解锰产能2万吨，2010年公司电解锰产量将较2009年略有增加。同时，公司拥有松桃金瑞矿业和黔东锰矿各50%股权，拥有贵州铜仁地区的白石溪锰矿和黄坪塘锰矿及采矿权，估计年金属产量为1.5万吨左右，达产后公司锰矿自给率可达到50%。目前这两座矿山已经基本完成建设，正等待销售许可证。

　　此外，作为世界上{zd0}的高纯四氧化三锰专业生产商，公司四氧化三锰年产能2万吨左右，市场占有率50%以上。目前四氧化三锰价格低于原料电解锰的价格，公司这部分业务仍处于亏损状态。

　　氢氧化镍有望加速

　　公司控股的子公司金天能源材料于2005年12月率先在国内自主研发出了覆钴氧化型氢氧化镍新产品，并建成了1000吨/年的主要用于制作高品质镍氢二次电池以及动力电池产品生产线。目前金天能源主要为比亚迪和日本汤浅供应镍氢电池正极，经过近两年的发展，覆钴氧化型氢氧化镍新产品已经打入了日本电池企业在国内的合资电池厂等xx市场；同时，公司项目系列产品中的动力型氢氧化镍品种已通过了日本松下电池企业的性能检测。目前国内氢氧化镍总需求量约为16000吨/年，其中，高品质的覆钴氧化型氢氧化镍产品仅有不到2000吨/年的生产规模，而金天能源目前拥有氢氧化镍产能2000吨，覆钴氧化型氢氧化镍产能1000吨/年，预计公司能充分享受到行业成长的前景。

　　此外，公司开展了磷酸亚铁锂制备技术的研究和镍钴锰酸锂三元材料的研究，其中磷酸亚铁锂项目已取得了良好的结果，镍钴锰酸锂三元材料的开发也取得了较好的结果，并获得了科技部75万元的院所资助。随着国家鼓励发展电动汽车，大力提倡开发锂离子动力电池，公司电源材料必将受益。

　　盈利预测与评级

　　我们预计2009、2010和2011年公司每股收益分别为-0.02元、0.32元和0.48元，当前市盈率估值优势并不明显，但是公司PB低于行业平均水平，考虑到未来两年将进入快速增长期，可能在电源材料领域的获得超预期发展，在五矿集团的支持下，有望打造成国内锰链的xxxx，给予公司“增持”评级。