以下为北京工商大学证券期货研究所所长胡俞越讲话实录：
胡俞越：各位下午好！刚才听了国务院发展研究中心市场所所长任兴洲的精彩演讲，还有一个很重要的背景，中国期货市场最初的提出设计就是出自于任所长现在任职的研究所，那是在23年前，1987年就由国务院发展研究中心，市场所的前身提出，今天请任所长来做这个演讲，非常合适。从宏观层面讲得也非常清楚。这里就谈下沪深300股指期货的xx猜想。
1月8号，中国证监会的新闻发言人正式宣布国务院原则同意推出融资融券，当时我本人就在上海，在中金所，我协助中金所在做沪深300的工作，我做的工作可能跟大家都有关，我帮助他们在编写一本沪深300股指期货的交易手册。这个工作非常紧张，在上个xx做完，跟他们提出要求书就出来，通知各个期货公司和证券公司春节前拿到书，保证春节后{dy}周开户的时候，能够让开户的投资者也拿到一本这个书。开户工作很可能在春节后就要开始。
下午的时候一块去上海，非常高兴，那天中午喝红酒喝了18瓶，非常吉利的事。借这个8，叫中金所在2006年2月8号筹备，2006年9月8号正式挂牌成立，2010年1月8号正式宣布国务院原则同意推出股指期货。那就是下一个8呢。那天大家都很兴奋，打我电话的也很多，打他电话也很多，包括新浪网采访我的时候，说是中国资本市场发展史上重要里程碑，乃至是中国改革开放、经济发展当中重要的里程碑。今天我列了十个题目，叫沪深300股指期货的xx猜想。
其实股指期货经历了十年风雨，它和我们创业板几乎是同时提出的，尽管在上个世纪90年代初有小试牛刀，后来被停掉了。1999年和创业板几乎是同时提出，要探索股指期货。创业板终于在去年的10月30号推出。而我们对股指期货等待了11年，去年在下半年的时候，就在创业板推出之后，我发表了一篇文章，创业板也需要股指期货来保障，我发现创业板的波动更为剧烈，前{yt}暴涨，第二天是暴跌，暴涨和暴跌都是风险，对创业板也需要股指期货来保驾护航。去年11月、12月讲的不多，在北京和深圳讲的，问我股指期货什么时候能推出？我说明天，你要问我什么时候会推出？明年。那是去年11月、12月。我没有得到任何消息，我预测股指期货将在今年上半年的某个时间。后来有媒体报道股指期货在今年春节之后，今年春节，说是我说的，跟我这个判断比较近。刚才提到中金所几个8，我估计股指期货将有可能在今年4、5月间，问我究竟是四月还是五月，说实在，我们等了11年，今年4月还是5月，就无所谓了。
中金所组织架构，它实行公司制，第二实行分层结算制，中金所会员达到111家，全面结算会员分两层面：结算会员、交易会员。特别结算会员试图把银行拉进来作为结算联保，这个工作还要进行一段时间，我得到的消息是股指期货推出用不着银行信贷。
沪深300合约，这是不做过多的解释。做一手沪深300合约，无论买入还是卖出一手合约，都得交15万到18万保证金。本次合约做了一些修订，保证金比率由原有的10%提高到12%。第二取消了熔断制度，同时持仓限额也发生了变化，每个帐户持有数量由原有的600手，降低到100手。
我所列举的沪深300股指期货xx猜想：
{dy}大猜想，沪深300股指期货在2010年推出是天时地利人和。天时是刚刚过去的2009年，我们称之为中国经济度过最困难的2009年，在最困难的2009年，这张成绩单非常亮丽，不仅保8而且超8，GDP达到8.7%。全球这恐怕也是{dywe}的。尽管在去年国家采取一系列措施，V型反转，比如4万亿投资，加上9.59万亿新增信贷规模，使得中国经济迅速V型反转。这也带来了一些问题，比如结构失衡的问题没有得到解决，调结构将成为2010年中国经济宏观调控的重要目标。不管怎么说，全球经济在度过了最困难的2009年过程中，中国经济是最亮丽的一道风景线，在后危机时代，我们在前两年，在2008年的时候，由美国次贷危机引发全球金融危机的时候，我归纳了这样几个经验教训，一个是美国金融创新过度或者金融创新失当，第二监管缺位。这是很重要的经验教训。下面提出中国如何在后危机时代，我个人认为在金融创新方面，美国是要踩刹车，中国是要踩油门。因为美国金融创新失当或者过度，创新速度太快，从发展趋势来看，国际衍生品有这样的特点，场外产品场内化，复杂产品简单化。从这场危机过程中，还可以看到这场危机是场外衍生品市场，OTC市场引发的，场内的期货市场恰巧成为这场金融风暴的避风港。这个不仅是中国的期货市场可以证明，国际期货市场也可以得到证明。美国在这场金融危机过程中，场内的期货市场没有成为问题，而成为金融风暴的避风港，正因为如此，美国的监管机构，包括以CMD为代表的全球期货交易所的老大纷纷把场外的产品转移到场内进行，证明了期货市场是金融风险、系统性风险的避风港。去年中国经济度过了最困难的一年，但是中国期货市场却是最亮丽的一年，2009年中国期货市场的成交金额达到130万亿，是我们GDP的将近4倍，去年GDP根据国家统计局公布的数据是33.5万亿，期货市场成交金额是130万亿，说明期货市场成交金额是整个GDP的将近4倍。可以告诉大家，130万亿成交金额使得中国成为全球{dy}大商品期货市场。从全球范围来看，金融期货占比大。前年以来，2007年开始的危机到2008年突然蔓延，引起全球金融风暴和金融海啸，比如说在前年的时候提出一个观点，有色金属、黑色金属冰火两重天。有色金属，我们国内有铜、铝、锌期货品种，有色产品价格波动非常剧烈，但是有色金属作为一个产业，没有出大问题，整个产业没有出大问题，但是黑色金属在2008年的时候全行业是全面亏损，几乎遭受灭顶之灾，2009年3月27号，上海期货交易所推出钢铁期货品种两个合约，以螺纹钢为代表的新品种去年也成为中国期货市场的明星品种。我可以这样讲，钢材期货对于振兴钢铁产业起了非常重要的作用。所以去年一年整个钢铁产业得以起死回生。可以这样讲，2009年中国期货市场可圈可点，也为中国经济度过最艰难的，最困难的2009年做了贡献。
从地利角度来说，股指期货所有的基础建设，无论法律法规和中金所的制度安排，基本就绪。中金所经过了将近三年半的准备，从筹备来说，从2006年2月8号。准备工作是非常充分，他们的工作强度非常大。这个三年他们也没有闲着，尽管说三年来风险控制{zh0}，但实际上三年没有闲着，工作强度非常大。从这个角度来说，期货市场本身商品期货蓬勃发展，为股指期货推出奠定了良好的基础。从法律和制度环境来说基本就绪。
从人和角度来说，持续的繁荣，投资热情高涨，现在中国期货市场，成交21亿手，成交金额130万亿，十年前，2000年中国期货市场成交金额是1.6万亿，现在是130万亿，就在1月8号那天宣布要推出股指期货，前{yt}中国期货市场成交金额是1.1万亿，就是1万亿多，相当于过去十年前一年的交易量。整个期货市场的繁荣，整个投资者的高涨也具备了股指期货推出的人和条件。
股指期货推出的战略意义，不想讲太多了，只讲三点，一个是股指期货推出为投资者提供了理性的投资工具。第二，股指期货推出为企业提供战略管理工具。第三，股指期货为中国经济华丽转身保驾护航。中国经济仍然是世界经济大国，从经济总量来说，{dy}大国，我们已经超过日本，居世界第二位。从基础贸易量来说，也是世界第二位，从外汇储备和居民储蓄来说，外汇储备{zg}，也是金融大国，但是大而不强，中国经济经过30多年的改革开放，已经进入了非常重要的经济转型期，这个经济转型使我们在后危机时代普遍提高了风险管理意识，从主观上来说，风险管理水平有待提高，客观上我们缺少风险管理工具。在后危机时代，我们不仅要提高风险管理意识，还要提高风险管理水平，还要增加风险管理工具。所以今后的中国经济，2009年已经过去了，在2010年是中国经济最复杂的一年，2009年的上半年中国经济运行不会出太多的问题，去年上半年经济基础低，CPI也非常低，是负数，GDP也是净增长，今年上半年和去年同比不会成大问题，二三季度，今年年终的时候，中国经济有一些变数，变数就是风险，我们要学会运用风险管理工具。
猜想三，股指期货推出对整个证券市场带来什么影响。会带来三个方面，股指期货推出对整个证券市场影响和期货市场的影响都是结构性的而非方向性，结构性影响需要每个投资者都要认识到，即使你不做股指期货，也要认识到。比如{dy}结构性影响是上市公司的结构性为此发生深刻的变化，就是强者恒强、弱者恒弱，以沪深300为代表的大盘蓝筹绩优成长股，二八现象也会推出。20年来股市是要讲故事的，故事让你讲得听不懂。这个时代应该过去了，美国推出标普500，我们做了研究，推出之后，成分股当中300多只股涨了88%，而非成分股涨了38%，现在看看大盘蓝筹绩优股，这些代表中国经济发展方向的上市公司的中流砥柱，股票不涨，即使你不做股指期货，整个大盘的结构发生改变了，我们的投资策略和投资行为也应该随之发生变化。
第二，投资的结构得到提升，以基金为代表的机构投资者将获得超常规的发展。中国证监会这几年在大力培育机构投资者，大力推进机构投资者的发展，确实成效非常显著，以证券投资基金为代表的投资者得到很大的发展。我们发现中国股市作为单边市，积聚了专家智慧的证券投资基金，在大盘剧烈波动过程中，他们也束手无策。比如说，现在王亚伟的名气非常大，2009年王亚伟华夏大盘精选基金收益达到116.16%，真正收益{gj}不是王亚伟，而是没有参加排名的被动投资者指数基金，比如深100ETF，这就反映了我们国家在基金业单边市场，集聚专家智慧的基金也不比散户更聪明，在大盘波动中没有办法。这场席卷全球的危机中有一个非常有趣的现象，有股指期货的那些国家的那些市场和没有股指期货的那些国家的那些市场，有的指数波动小，没有的指数波动就大。波动率大小也是风险，从这个情况来看，股指期货推出以后，基金就找到非常重要的避险工具、对冲工具和投资组合工具，有了股指期货作为避险工具、对冲工具和投资组合工具以后，他们的专家智慧才能得以充分释放。
第三，指数，我们一说指数，这两天上证综指往下掉，上证综指和大盘不乐观，我们一说指数，言必称上证综指，我有一个预言，随着沪深300股指期货推出，随着结构性变化，沪深300指数有望取代上证综指，成为中国证券市场的旗舰指数，因为上证综指只反映了上海一个交易所，一个股票市场的走势，尽管沪深两市的指数是联合的。沪深300指数是涵盖了上海和深圳两个证券交易所{zj1}有代表性的上市公司组合。而沪深300指数就是它的权重，它的涵盖率、它的代表性在中国证券市场上非常具有影响力。指数的结构性发生了变化以后，沪深300股指期货还有一个非常重要的功能就是价格发现功能，定价的话语权功能可能就会由此显现。
猜想四，前面讲了证券市场，后面讲了期货市场，股指期货的推出对整个期货市场的影响也表现在三个方面，一个是我们迎来金融期货的时代，2009年中国商品期货蓬勃发展，2010年金融期货将破茧而出。前面提到了尽管中国期货市场2009年交了一份非常满意的答卷，130万亿的成交金额，从1993年以来，中国期货市场的成交情况反映非常清楚，2009年达到130万亿，全球范围内，在危机之前，金融期货成交的手数和成交的金额占了整个衍生品市场，整个期货市场成交金额、成交手数90%以上，多的达到95%以上，2008年随着中国商品期货大发展，全球的金融市场发生变化，商品期货市场增长更快，尽管如此，2008年在全球金融市场当中金融期货占的份额为86%，商品期货占14%。由此可以看出，我们迎来金融期货市场，今后陆陆续续有更多的金融期货品种推出。
这张表格可以看得出来，美国有代表性的期货交易品种，它有大概有300多种，中国目前只有23个商品期货品种。去年都表现得非常突出。
第二是结构性变化，期货行业的结构将会发生深刻的变化。期货行业160多家期货公司，其中有63家期货公司是券商参股或者控股，券商型的期货公司在这场股指期货盛宴当中抢到了先机。但实际上不要满足于此，我也并不xx认为股指期货就要到来了，券商都得到了发展机会，也未必，其实情况没有想象那么乐观。不管怎么说，券商型期货公司有优势。另外股指期货推出以后，去年整个期货行业又进行了分类登记管理的评级，今年会有一系列创新业务的推出，比如说境外期货的代理业务，比如说咨询业务。{zd0}的一块业务就是股指期货，对整个期货行业都发生很大的变化。而且我预言2010年将有可能成为中国期货行业大洗牌的一年，我事先把这个话放在前面，我也告诫各个期货公司，不要以为股指期货就要到来，我们的好日子就发生了，手续费竞争乃至于手续费恶性竞争的情况只会加剧，不会改善。我希望大家引起高度的重视。
第三，变化投资的结构将会大变身。期货市场有这种情况，和证券市场情况很像，前些年归纳总结中国期货市场的状况是品种少，规模少，散户占得不少。去年三个品种，四个合约，今年{zd0}的品种——股指期货交易推出，品种改变了，规模少的格局也改变了，现在是{dy}大商品期货市场，散户的情况没有改变，开户的情况——96%是自然人，不到4%是法人客户。这样的投资者结构还是不合理的。随着股指期货的到来，市场为机构投资者量身定做。股指期货的推出，我们投资者的结构改变将会持续存在。
猜想五：股指期货将会改变投资者的交易行为。股指期货成为各家投资者的稳定器，无论在股票市场还是期货市场，尤其股票市场上，即使不做股指期货，也xx股指期货，即使不做股指期货，也xx沪深300成分股，投资者更倾向于长期性的价值投资，更倾向于蓝筹绩优股。整个证券市场的稳定性得到了更好的发展。第二股指期货将改变传统的投资策略，选股和选时适当分离。第三，股指期货推出将使机构投资者资产组合的重要的组成部分。期货市场讲规避风险，价格发现，现在用的越来越多，还有一个重要的功能就是资产配置功能，是非常重要的资产配制功能。股指期货推出以后，尤其对机构来说有现实意义，对散户来说，一共有一百万资金，做资产配置比较难。我还有一个预言，我非常鼓励股指期货交易者的期现套利和程序化交易，期现套利打通了股指期货和股票的通道，有助于两个市场的稳定。期现套利，我知道很多公司，我估计中大期货和国泰君安都在积极研究期现套利。这次的沪深300涉及比较大，今后如果还有更多的品种，比如沪深300迷你期货，等等还有其他的品种，套利交易和程序化交易将大行其道，而且将出现高频交易。
第六大猜想：沪深300股指期货投资者究竟是谁，谁能够做沪深300。这里有两个层次，一个是自然人，个人投资者，我帮中金所编写的沪深300投资手册，首先针对50万元以上的开户的个人投资者。中金所实施了一项有意义的投资适当性制度，归纳为“四有人才”，四有人才，要有资金，第二要有知识，第三有经验，第四有素质。有资金，50万元以上才够开户标准，我们现在中国证券市场上一亿股民多少人不能开户呢？95%以上乃至于到97%都是50万元以下的散户。50万元以上的投资者都去做股指期货，我估计有相当一部分不会去做。第二要有知识，股指期货很有意思，要考试，考试不及格，不能参加开户，有30道题，答对其中24道才能开户，给80分，我看了那个题挺难的。除了这个以外，还要有经验，至少有10个交易日，20笔以上的股指期货仿真交易的记录，做商品期货的投资者80多万投资者当中有相当一部分达不到50万元的开户标准，这个要有经验。第四要有素质，有综合测评，四个指标，一个是学历和年龄，学历比较高的，年龄比较适中的，分数高，还有一定投资经验，相关理论的投资经验，比如股票等等。还有财务状况，还有诚信记录，四个方面综合打分，也要75分以上才能及格。所以我说叫四有人才。
沪深300股指期货重点为机构投资者量身定做的。保证金如果12%到15%，至少有15万到18万的资金才能持有一手合约，期货是不能满仓的，如果50万资金一般来说持有一手合约，最多是两手，不能持有三手，持有三手合约可能就破仓了。最多两手，严格来说50万资金持有一手合约的。卖一手也得交钱，中金所的这个制度它的指导思想是把适当的产品推荐给适当的投资者，适合的投资者。创业板有投资者管理的适当机制，国外也有。
哪些机构投资者适合于沪深300股指期货，这些机构有没有做股票，证券投资基金都是做股票的，无论是公募的还是私募的。比如已经发行在外的公募的证券投资基金要做股指期货的交易，要修改你的章程，要召开大会，恐怕有一些难度，私募基金没有问题。比如说社保基金，保险基金，企业年金，你也在做股票，有了避险工具，你为什么不用，这个问题说起简单，但是真做起来也复杂，比如说社保基金，社保基金他要做出重大的决定，这不是小事，保险基金也有一些保险产品是跟股票挂钩的，要不要股指期货做避险工具，中金所和证监会和保监会有协议。QFII制定政策，进入股指期货等等。我这里列举的这些，理论上来说，都应该进入到股指期货当中来，实际上恐怕有一个过程，这里最看好是基金，基金包括公募的和私募的，期货的没有公募的，只有私募的。这里沪深300股指期货最初一批的机构投资者我看好的是私募基金，公募的证券基金有，股指期货已经说了三年多，所以基金成为沪深300股指期货投资者的主力军。私募的期货基金，我这几年也在做这个工作，推动中国期货市场的发展。我这两年呼吁让私募基金阳光化，合法化，让私募善良活着，以个人名义的客户理财、委托理财、管理帐户，这些通过合法途径，让它阳光化，2010年中国证监会还会积极推进的，就是要推进期货公司要开展特定客户资产管理业务，也类似于我提到的CTA，CTA将成为股指期货的专业投资者。我不去忽悠一亿股民都去做期货，国内商品期货一个大类，23个期货品种有一半是农产品(16.21,0.61,3.91%)期货，我绝不鼓励农民做期货，如果鼓励农民做期货，就害了农民，农民可以享受到农产品期货的收益。期货市场和股票市场有非常大的区别，如果说股票市场还称之为大众投资市场，期货市场称之为小众市场。股票市场的股民多强大的队伍，一亿股民。不管怎么说，它也是小众市场，专业化要求非常高，为什么我们列举了推动CTA发展，因为CTA是让专业化的人才去做专业化的市场，期货是高风险的，高精尖专的高风险的投资活动和投资行为，需要专业化的人才和专业化机构，利用专业化的管理，去实施的。CTA的模式作为机构投资者的模式，应该得到鼓励和发展的。
有一个数字2008年全球金融风暴当中，索罗斯称为金融大颚，去年索罗斯来北京，去演讲，他讲的比罗杰斯好得多。我xx了一个数字，2008年全球金融风暴过程中，整个对冲基金作为一个行业是全行业亏损，它的收益是负的18.3%。而CTA作为一个行业，它的投资收益是正的14.05%，这个数字不是我说的。
猜想之七：股指期货下银证期合作模式。把银行拉进来，作为特别会员。股指期货并不仅仅属于期货的产品，属于整个资本市场的产品，现在银行大力发展中间业务、表外业务，这个表是资产负债表，也并不因为金融危机的发生，我们在金融创新方面止步不前，去年上半年整个中国银行(4.14,-0.02,-0.48%)业在表外业务、中间业务发展比较缓慢，今年上半年又继续提速了。银行向我们推销的他的理财产品就是他的中间业务，银行有一系列理财产品是与股票投资挂钩的。今后不仅是银行的，保险公司的保险产品，信托公司的理财产品，商业银行的理财产品，都有可能会和股指期货嫁接。我相信随着股指期货的推出，银证期的合作模式进一步发展。
猜想之八：两个风险，{dy}个运用股指期货来规避风险，第二股指期货本身的风险。股指期货为什么会有风险？推出股指期货就是为了规避整个股票市场的系统性风险，要用好股指期货的工具，投资者如何利用股指期货规避风险，后面有专家专门讲这个问题。这个和商品期货原理很像，具体做法略有区别，因为品种和品种不对应，股票上对应的是股票，期货对应的是期货。这里有很多的技巧。前面讲到选股和选时会相对分离，也跟套期保值有关。比如说有20亿资金，可能会精选20只股票，假如精选20只股票就是沪深300成分股，一次性全部投入买20只股票，20亿资金买沪深300成分股20只股票，在选股选完以后，把20万只股票算出β系数，需要有100手或者200手沪深300股指期货与它匹配，先买入沪深300股指期货这个可以。如果有200手沪深300合约，20亿资金，200手合约在20亿资金里占的份额并不大，如果20亿资金分别建仓数比较高，股票的价格上升了，建仓成本就提高了，它的价格上升，如果是沪深300权重股，沪深300指数也涨了，这个建仓成本提高了，建仓过程中，指数的上涨可以去弥补建仓的成本。股票买入以后卖出才能挣钱，高位卖出以后，价位会下降，在股指期货再建立反仓。股票价格会下跌，指数也下跌，如果指数下跌，卖出200手，这是套期保值。
还有一个问题，风险，期货风险很大，没有期货风险更大。期货风险很大是高风险投资，没有期货风险更大，指它是避险工具。没有期货，中国股票市场2007年达到历史{zg}点，一路狂跌跌到1600多点，使个人资产都蒸发了。一直有希望成长起来的中国中产阶级毁灭了。有了股指期货以后，还有助于推动中国中产阶级队伍的成长。但是股指期货本身的风险非常大，这里不展开说了。要提高风险防范意识和防范水平。
猜想之九：股指期货推出将给一行三会监管模式提出严峻的挑战。一行三会监管模式是针对我们国家情况，银监会、证监会和保监会、央行和一行三会，分业经营，分业监管。在后危机时代，美国也在加快金融大部制改革的步伐，就是要加强统一监管，对于中国来说，所有金融机构都进入股指期货当中，带来了混业经营，一行三会的监管模式有利大家都会去，有风险大家都会推，监管真空和监管重叠并存，这个问题要很好地解决。刚才任老师提到的，股指期货有协调机制，协调机制还不够。
猜想十：股指期货推出展望。股指期货将会带来整个期货业量价齐升，整个质上的变化，2009年中国期货市场成交金额130万亿。今年大胆预测200万亿没有问题，现在{yt}交易量就是一万亿。关于商品期货继续有大的发展，就金融期货来说，股指期货只是小试牛刀的{dy}个产品，我希望叫高起点，任老师讲的叫高标准、稳起步。中金所给股指期货的定位是高标准、稳起步。股指期货的推出有总比没有强，我们希望它平安地降生，要平稳地运行，中国股民有炒新的习惯，股指期货推出炒爆了，大家都没戏。现在已经开始研究沪深300的股指期权。比如说除了沪深300以外，其他的指数品种也是可以推出的。再有人民币，人民币越来越值钱了，通胀压力在日益显现，人民币在我们口袋里装着，这几年时刻面临风险，我们不能把人民币当外币使，口袋揣着人民币，去越南，去东南亚，乃至去香港、台湾，人民币都好使，往北边外蒙古市场流通的人民币占到市场流通货币60%，好使。但不能老去那个地方，人民币的外升内贬，外升就是汇率风险，内贬就是利率风险，今后xxxx期货规避利率风险。外汇期货在中国推出，可能还需要时间，但是人民币在国外已经成为期货品种，最近韩国也推出了人民币期货，当时我写了文章，人民币定价权不能旁落他人。我们外汇储备到今年年底达到2.4万亿，外汇储备{dy}，储备越多风险越大，人民币升值意味着美元贬值，我们这么多外汇，美元贬值，在人民币过一万亿的时候，是2006年的时候，当时写了文章，叫外汇储备藏惠于国，不能藏险于民，大家都听到炒汇现象很普遍，炒汇现象不合法，不受法律保护，我认为炒汇现象本身是合理的，怎么样藏汇于民不能藏险于民。金融期货的发展空间将会更为广阔的。
今年冬天是一个多年以来最寒冷的冬天，冬去春来是自然规律，我相信股指期货将在今年推出，我希望大家张开双臂去拥抱中国金融业的春天。谢谢大家！
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(2010-01-25
16:16)
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