本文为我与公司资深分析师袁昌胜共同编写的《2009-2010顺然黄金年报》，在此欢迎业内同仁和投资者批评指正，如需引用转载，敬请注明出处，谢谢！
（接{dy}部分）
2010年黄金行情展望
从稍大的范围来看，黄金及商品市场价格自1999-2001年触底进入上升期，美元也是在那段时间进入下跌期，这从根本上来讲，是由于美国的双赤字及全球流动性泛滥问题。若没有从根本上解决这些问题，美元崩溃的命运就不可避免；流动性继续泛滥，黄金上涨的长期动力就将继续存在。中短期来看，自2009年爆出的欧洲国家主权债务危机以及严重的迪拜债务危机，使美国能够有机会表现相对好于欧洲及日本经济，美元指数可能触底回升。
2010年将更加牵动投资者的心弦，美国经济是复苏还是二次探底？金融市场是流动性泛滥还是面临紧缩？通胀预期是否继续升温以及是否会演变为为真实通胀？美联储的货币政策会对资产价格有什么影响？投资黄金还安全吗？带着这些问题，我们进入对2010年的展望。
2010年经济及黄金市场焦点
我们提炼出可能影响金价的一些焦点因素，对这些因素逐一分析，并以此为依据推断黄金价格可能的走势。
美国经济提前复苏
美国09年{dy}、二季度GDP年化环比增长率下降幅度达5.9%，第三季度，GDP年化环比增长率达3.5%（12月23日修正值为2.22%），为连续四个季度经济下滑后首次出现正增长。
IMF发布的经济数据可以看出，危机后美国依然在世界经济中占据重要地位。从经济增长率来看，美国经济2010年将增长1.5%，大大高于欧元区的0.1%。从经济可持续发展能力看，美国当前GDP比8年前增长了约19%，这一比例要大大高于同期法国的14%、日本的13%、意大利和德国的8%。从人均GDP来看，如果以购买力平价计算，2008年美国人均GDP达到4.2万美元，比英国高约1/3，比德国高37%，比日本高约38%。所以，危机后美国在经济结构上的转变，将引起全球经济结构的大调整。
数据来源：美国劳工部 顺然贵金属整理
就业人数每月持续回升，表明美国就业市场开始转暖，工厂及其他部门开始愿意提供新岗位，这将带动美国经济在2010年快速好转。
另外，现已处于历史高点的失业率备受xx，但失业率已经有上升减缓的趋势，并且非农就业数据持续向好，11月修正值为增加4000人，危机以来首次出现正值，（虽然2010年1月8日公布的非农就业数据初值为减少85000人远大于预期的减少8000人），有继续好转的趋势，从就业情况来看，美国将在2010年加快复苏。进度将快于欧洲及日本（IMF《世界经济展望报告》2009.10），这里不再详述为何快于欧洲及日本。
数据来源：美国劳工部 顺然贵金属整理
美国经济复苏的影响主要有两点：{dy}，随着美国经济的复苏，将带动原油等工业原料价格的上涨，通胀预期将持续升高，这将是今年金价上升的主要动力。第二，美元的加息预期也将推升美元指数，这段时间有望表现出美元与黄金同涨的局面。
资金充裕通胀预期继续升温
衡量美元银行间信贷风险的TED价差指数的高低，直接反映资金成本的高低，指数高则表示流动性紧缺，低则相反。TED价差指数在08年10月创出历史新高后一路下滑，目前已处于历史上的低水平，说明银行间资金流动回暖，资金充裕，随着美国经济的逐步复苏，这种状况将继续持续下去，如果央行控制不慎将有可能造成流动性泛滥。
另外，衡量通胀预期的TIPS隐含通胀利率自美联储将目标利率调到0-0.25%以后就触底反弹，一路上升，现已接近危机前水平。资金流动性增强，通胀预期的上升，将成为今年上半年推升金价的主导因素之一。
数据来源：美联储 顺然贵金属计算整理
美联储的货币收紧政策将滞后于通胀预期。在美联储确认收紧流动性不会将复苏的苗头打压下去的情况下，将通过市场工具收紧流动性，以防止流动性过剩带来的资产泡沫。只是美联储不可能把收紧流动性的步伐和通胀预期上升的步伐控制得严丝合缝。我们预计美联储收紧流动性将在通胀预期乃至通胀明显抬头后才进行，从历史数据也可以看出美联储的加息动作通常滞后于通胀预期。这在一定程度上给黄金上涨提供机会。因为黄金价格会较通胀预期以及真实通胀更早表现出来。
基金多头净持仓仍在历史高位
金价表现迅猛的标志性时期是自2004年初开始的那段时期，当时美元指数接近历史底部80附近，Comex黄金持仓量创出历史新高，基金多头净持仓量也创出历史新高，在接下来的数年里，基金的持仓共推动了黄金价格370-730，涨幅97%，581-1032，涨幅78%，681-1226，涨幅80%三波举世瞩目的大行情，毋庸置疑，基金的动向将仍和今年的金价息息相关。历史数据显示，金价往往滞后于基金净持仓的变化。 目前在金价创出历史新高后，Comex黄金期货未平仓合约总量未创出新高，但基金多头净持仓仍处于历史高位。Comex黄金期货持仓量将是我们今年密切跟踪的对象。
数据来源：CFTC 顺然贵金属整理
矿业指数XAU、HUI未创新高
在2009年金价汹涌创出历史新高的同时，矿业指数XAU、HUI（Gold BUGS Index）均未创出历史新高。
HUI和XAU两种指数的主要区别在于前者由不从事长于一年半时间的对冲交易的公司构成。许多开采商对其黄金产出进行各种方式的避险，而组成HUI指数的成份股公司即便采取避险手段，期限也不超过一年半。因此，在价格上涨趋势中，HUI提供了一个良好的工具跟踪金价的走势，与现货金价保持了高度的正相关性。而在价格下跌趋势中，由于没有提供避险保护，HUI的跌势往往甚于XAU。
数据来源：yahoo finance
数据来源：yahoo finance
从这两个指数的表现和黄金现货价格的表现对比来看，黄金现货价格涨的似乎过快。这是我们今年必须密切留意的地方。
资产价格或将经历较大波动
自金融危机后资产价格触底至今，商品市场及其他资产市场价格已大幅上升。预计2010美国将xx全球经济复苏，商品市场价格有望继续上升，有形成资产价格泡沫的风险。随着下半年某个时期美国加息周期的到来和央行其它流动性收紧政策的跟进，资产价格难免要承压。先前形成的资产价格泡沫可能爆破，黄金在这一过程中也将承压。
美国债务问题何以解决？
政府债务Government debt（亦称公债）是指政府凭借其信誉，政府作为债务人与债权人之间按照有偿原则发生信用关系来筹集财政资金的一种信用方式，也是政府调度社会资金，弥补财政赤字，并借以调控经济运行的一种特殊分配方式。
美国财政赤字规模创下60年来{zg}。2009财年的赤字超过1.4万亿美元，相当于美国GDP的12.93％。这是过去60年来规模{zd0}的赤字，相对来说甚至比1942年的赤字还大，预计2010年将缩减为8.54%，但仍远高于2008年的3.24%。xx债务占GDP比重09年为90.36%，2010年将为98.15%，持续上升。
美联储前主席格林斯潘09年10月在外交关系委员会发表讲话时指出，从长期来看，美国政府赤字将进一步增加，这可能进一步导致美元贬值，同时造成xx成本提高，对美国经济造成影响。 今年1月12日惠誉表示，美国债务占GDP{bfb}将严重令人担忧。
今年1月末2月初奥巴马将发表国情咨文，文中消减财政赤字或是重要内容。有经济学家分析，美国要解决财政问题必须靠税收的增加。
美国若不从根本上解决债务问题，就不能使世界持续信任美元，即便是危机后美国表现的比欧洲、日本等国更好。这是自2001年以来美元贬值、金价上升的根本动力之一。
数据来源：usgovernmentspending.com 顺然贵金属整理
数据来源：usgovernmentspending.com 顺然贵金属整理
焦点之七 政治因素
国际政治形势的变动以及恐怖主义一直是推动金价上涨的重要原因，但在2009年国际局势却显得比较平静。相对来说，2010年将变得比较紧张。
据美国《外交政策》杂志1月4日报道，《外交政策》杂志预测2010年重大政治风险，其中包括中美关系、伊朗危机、欧洲国家财政压力和美国金融监管体系改革，而恐怖主义却没有进入榜单，只被看作是一个国际社会xx的问题。
今年这些重大政治风险将可能直接影响金价。
黄金供需状况
数据来源：世界黄金协会 伦敦贵金属协会 顺然贵金属计算整理
从黄金的供需缺口来看，2009年前三季度为供大于求，可能说明金价的上涨主要原因并不是供需缺口。这种状况可能跟随着金价的走高继续维持下去，同时说明供需基本面并不支持过高金价。
官方由净卖出方变为净买入方的态度变化可能导致了投资资金推高金价，未来官方的态度也将在很大程度上影响金价。
通过以上焦点分析，我们认为，2010年上半年，随着美国经济的复苏，将带动原油等工业原料价格的上涨，另外市场资金将继续充裕，通胀预期将持续升高；美元的加息预期也将推升美元指数的上升，这段时间可能表现出美元与黄金同涨的局面。
2010年下半年，随着经济的持续复苏，通胀预期持续升高，美联储的加息步伐将快于欧美各国。这将继续推升美元，使商品市场承压，并可能导致个别市场泡沫爆破，金价将承压。必须密切留意Comex黄金期货持仓量和基金多头净持仓量的变化，以及金矿指数XAU、HUI的表现。
关于黄金行情方面，我们主要xx美元能否形成中期反弹，这至关重要，因为即便美元长期问题没有解决，但中期的反弹也足以让市场无暇顾及长期走势。因此我们在这里单独拿出来分析黄金和美元的变动关系，包括过往的和可能即将发生的。
*图中黄金价格为美国黄金期货连续合约价格
上图绿框中标注的部分，是2004-2005年，当时美元与金价同涨。原因是美元指数处于历史地位80附近，市场不认同美元能进入上升周期，同时Comex黄金期货持仓创历史新高，基金多头净持仓创历史新高，推动金价一路走出自1996年开始形成的圆弧底部，其后不久美元指数未能升过93点，开始一路下挫。
在美元指数2007-2008年跌破历史低点80后，黄金创出当时的历史新高1032美元，随后金融危机的到来让世人看到美元不像想象中的不堪，仍是世界老大哥。资金纷纷回流美元避险，商品市场及黄金重挫。当时黄金{zd1}下挫至681美元（右上小图），这是个关键位置，对应的美元指数在90点附近。
再一阶段就是去年的表现，美指在90点附近下挫，很多人期盼着美元短期再创新低，一时间关于货币流动性泛滥、美元长期贬值等等因素推动黄金投资热，并在同年9月份大举突破，创出新的历史高点，但这时美指并未再创新低，而是表现出抗跌性。
从04年以来黄金与美元的较量关系来看，美元指数若在2010年开始中期反弹，面临的几个关键位置分别是，80点附近、85点附近（下降趋势线位置）、90点附近（09年高点）和93点附近（05年高点）。
根据以上分析，金价有望在多重因素作用下，在2010年上半年继续创出新高（理论价格1300-1400美元），这需要美元在80点以下（至少是85点以下）的配合；若美元在下半年升破85，就有望形成中期反弹，上方的90和93就是目标位置，其时金价必下挫无疑（不排除落入850-950美元区间的可能）。
结合影响黄金价格的不同层级因素分析，我们可以预测，2010年国际黄金市场将继续面对“后危机时代”冷暖交错的经济环境，以及随时可能深化的世界地缘政治危机，全球金融资本市场的平衡再造和黄金投资需求的持续升级，决定了金价运行的区间幅度和节奏转换都可能{swql}地增大。
顺然贵金属研发部
2010年1月15日
