天胶正在偏离原油的轨道上末路狂奔
乾坤期货 研究中心
10 月下旬以来，上海天胶出现急剧拉升行情，11 月12 日突破今年以来的高点，此后，
涨势延续，不断创出新高；然而，这段时间里原油的价格却是不断下跌的。上海天胶这个与
原油走势极具相关性的品种，正在偏离国际原油的轨道运行，两者之间的价格差距越来越大，
有如一把开口越张越大的剪刀。
一、天胶与原油价格成反向运动
合成橡胶对xx橡胶的良好替代性决定了天胶价格与原油价格非常紧密的联动关系。长
期以来，上海天胶紧跟纽约原油价格，形影不离。这一点在2008 年国际金融危机爆发的过
程中，尤其清晰。2008 年3 月24 日，纽约原油价格为100.54 美元/桶，而上海天胶的价格
则为21965 元/吨；当2008 年7 月11 日纽约原油达到147.25 美元/桶历史性{zg}价时，上海
天胶的价格为27865 元/吨（{zg}价出现在6 月27 日为28495 元/吨）。天胶和原油价格的见
顶时间基本一致，前后只差10 天，且天胶先于原油见顶。此后，原油价格一路下跌，一直
跌到12 月19 日的32.40 美元/吨见底，上海天胶也于同{yt}跌至9860 元/吨（{zd1}价出现在
12 月8 日，为8650 元/吨），天胶比原油早9 天见底。
可现在的情况是，纽约原油价格已于10 月21 日出现一高点82 美元/桶，至12 月14 日
已经下跌至68.59 美元/桶；而同一时间里上海天胶的不仅没有下跌，相反却在不断地上涨，
从18850 元/吨上涨至12 月18 日23335 元/吨。前者的跌幅达到16.35%，而后者的涨幅则高
达到23.8%，反差之大，令人叹为观止！上海天胶当前的价位水平，已经与2008 年原油价
格达到100—120 美元/吨时的价位相当，而上海天胶继续上涨的运动态势，似乎仍然没有结
束。

二、天胶与原油价格的相关性低于天胶与铜的相关性
如果有人提出这样一个问题：天胶与原油的相关性高还是天胶与铜的相关性高？恐怕有
绝大多数的人会脱口而出，天胶与原油的相关性高。理由似乎很简单，那就是原油是合成橡
胶的原料，合成橡胶是xx橡胶的替代品；而xx橡胶与铜则是几乎不“搭界”，既不生产
同源，也不消费同质，用途相去甚远。然而，天胶与铜的相关性不高，这是过去的事情，最
近两年，特别是今年天胶与铜的相关性达到了前所未有的高度。天胶与铜的相关性与之相比，
显得相形见绌。
统计数据表明：2007 年1 月1 日至2009 年12 月18 日的相关系数为0.9123，2008 年1
月1 日至2008 年12 月31 日的相关系数为0.9186，而2009 年1 月1 日至2009 年12 月18
日的相关系数降低为0.8476，不仅大大低于2008 年的相关系数，而且还低于2000 年1 月1
日至2009 年12 月18 日近10 年的相关系数0.8693。天胶与铜的相关系数变动情况正好和天
胶与原油相关系数的变动情况相反。2008 年天胶与铜之间的相关系数是0.9286，2009 年的
相关系数进一步上升到0.9636，而2007 年以来的相关系数却只有0.8551。
统计学表明，当相关系数达到1 时，是xx的正相关，这只有样本自身才能达到。天胶
与铜期货价格在2009 年长达一年的时间里高达0.9636，近乎xx正相关，这简直就是一个
奇迹。用“它们同属于重要的工业原料”或许可以解释这个现象的一部分，但不能解释全部。
那么，这里是否存在着交易资金同出一源，操作天胶和操作铜时保持相同的方向，并且同进
同退，你方唱罢我登场呢？

三、天胶走强还能维持多久？
最近天胶期货价格的运行，有几点值得关注和深思：
一是进口关税下调并未利空天胶期货价格。12 月15 日财政部发布消息称：“自2010 年
1 月1 日起，中国将进一步调整进出口关税税则。对乳胶、烟胶片、标胶继续执行选择税，
xx乳胶征收水平维持不变，按720 元/吨或10%从低计征，而烟胶片和标胶调低从量计征
的税额标准。2009 年烟胶片和标胶按2600 元/吨或20%从低计征，2010 年烟胶片下调为按
1600 元/吨或20%从低计征，标胶下调为按2000 元/吨或20%从低计征”。结果，下调中的天
胶次日掉头暴涨，接近涨停板。后被有人解释为“曾预计2010 年我国进口关税或将下调至
零，此次发布的关税下调标准实际上低于市场的预期而刺激了天胶价格大幅上涨”。令人费
解的是，发布消息的当天，市场反应平淡，天胶还以阴线报收，收盘价基本上与前一日的价
格相当。暴涨为何不出现在消息公布的当日，而是第二日？这里究竟有什么样的玄机？。至
于被解释为受东京橡胶的带动更不靠谱，盘面显示的是当天上海天胶的一步步拉升，带动了
东京橡胶的涨停，而不是相反。2009 年以前，东京胶带动沪有比较明显的迹象，但今年以
来，沪胶带动东京胶更接近事实。

二是“天胶当日平仓手续费单边收取改双边收取”的规则改变并未导致天胶的交易量下
降。上海期货交易所12 月11 日宣布：“2009 年12 月16 日至12 月28 日期间，我所将对螺
纹钢和xx橡胶期货合约当日开（平）仓单边收取暂改为双边收取手续费。”此后，螺纹钢
的交易量急剧下降，16 日当天，主力合约的交易量为164.4 万手，比前一日的269.1 万手剧
减38.9%，18 日再减为85.2 万手，下降了68.4%。而天胶的表现则正好相反，16 日主力合
约RU1003 的交易量为79.5 万手，比前一日的41.9 万手上升了89.7%，18 日达到111.4 万
手，上升165.9%。这是又一个“不按牌理出牌”的例子。
三是临近交割月合约的持仓居高不下。截止至12 月18 日，RU1003 合约的持仓量为16.8
万手，而RU1001 在10 月18 日的持仓量为13.1 万手，RU0911 在8 月18 日的持仓为2.2
万手，RU0909 在6 月18 日持仓量为9.9 万手。RU1003 合约是今年以来临近交割期持仓最
大的合约，且尚未除掉元旦、春节休市，以及2 月份只有28 天的交易日减少。可见，RU1003
合约存在着较大的减仓压力。
目前，天胶处于强势运行当中，其与原油价格的偏离达到了无以复加的地步，在纽约原
油价格阶段性见顶42 个交易日之后后，仍然创出新高，这是以往的经验数据所无法解释的。
或许，天胶价格还会沿着偏离原油的价格运行，但其积累的市场风险已经非常高了。这一点，
投资者要有充分的认识，并保持高度的警惕。
（备注：数据来自乾坤期货富远xxxx，如非特别说明，为当天收盘价。）