中粮屯河：提高番茄产品竞争力，2010年净利润预增15.7%
英策咨询研究员      陈明义

     中粮屯河股份有限公司（600737），成立于1983年，母公司为中粮集团，最终控制人为国务院国资委。公司主营种植、番茄、食糖、林果、罐头、饮料加工及贸易，是中国{zd0}的甜菜糖生产企业和国家农产品加工重点企业，也是全球{zd0}的番茄生产企业之一。公司于1996年在上交所上市。
     2009年，中粮屯河实现营业收入28.79亿元，同比减少16.1%，净利润2.68亿元，同比减少13.9%，每股收益0.27元。其历年营业收入、净利润及我们对其2010年的业绩预测，如下列二图所示：
   

     2004年，xx的“德隆危机”爆发，因公司投资了德隆系新疆屯河，相关资产受德隆事件影响大幅减值，公司信誉和经营环境均遭负面冲击，营业收入大幅下滑51%，并发生严重亏损。
     2005年，虽然中粮集团介入新疆屯河重组，但因仍处于危机后恢复期，营业收入增长有限，且继续大量计提应收项目坏账准备，该年度中粮屯河继续大幅亏损。从2006年开始，中粮集团成为公司{dy}大股东，其生产经营才重入正常轨道，营业收入达到24.9亿元，净利润1.5亿元，均超过历史{zh0}水平。
     2008年，公司营业收入达34.3亿元，净利润3.1亿元，均为近年来{zg}。2009年，受国际金融危机及新疆“7.5”事件影响，公司营业收入及净利润再度下滑。
     数据显示，中粮屯河的毛利率历年来高于食品行业平均水平。，2009年公司综合毛利率为30%，比行业平均毛利率高十个百分点。其历年毛利率变化情况，如下图所示：
   

     费用控制方面，近年来公司的销售费用率和管理费用率基本上与行业水平相当，且呈缓慢下降趋势，2009年两项费用率分别为9.5%和10%。
     财务成本方面，由于2006 年以前中粮屯河短期借款余额巨大，现金长期处于紧缺状态，导致财务费用率明显高于行业平均水平。从2006年开始，由于现金流得到改善，财务成本逐渐降低，财务费用率也逐年减小，至2009年仅不到3%，与行业平均水平持平。
     历史上，中粮屯河曾有过大规模对外投资，2004年德隆系崩盘前达到高峰，当年对外投资占所有者权益比重接近140%。2005年开始，该比重已逐年大幅下降，至2009年，该比重仅为8.98%，属较合理水平。
     2008—2009年，公司对外投资收益占利润总额比重分别为24.1%和22.8%，主要原因是其投资的新疆屯河水泥盈利能力显著上升。
     受德隆事件影响，公司2004和2005两年销售利润率为负值，2006—2009年，因经营活动回复正常，销售利润率又都高于行业平均水平，2009年为9.85%。其历年销售利润率变化情况，如下图所示：
    

     资本结构方面，2008年以前公司资产负债率一直高于70%。2008年，公司通过增发新股改善了资本结构，资产负债率降到51.6%，2009年稍有回升，为56.3%。其历年资产负债率变化情况，如下图所示：
   

     从xxxx的角度看，中粮屯河已连续四年净资产收益率高于行业平均水平，2009年为8.95%。
     在流动性方面，数据显示公司流动比率长期偏低，一直处于60%左右的水平。2008年，增发股份导致现金增加，流动比率曾接近{bfb}，但2009年又降到82.8%。这表明，公司流动资产不足以覆盖流动负债，公司存在一定的短期偿债风险。
     2009 年，中粮屯河引入先进种子、技术和机械化设备，正式进入番茄种植领域，并通过控制土地、种植、采收和拉运机械等手段，实现对原料供应的足量、均衡、优质和低成本目标，以保证食品安全并得到xx客户认可。2010 年，公司将继续发展种植业，进一步提高番茄酱产品的竞争力。
     另一方面，中粮屯河虽是全国{zd0}的甜菜糖生产企业，但因新疆糖产量仅占全国产量的3%，而南方甘蔗糖产量占全国产量的90%以上。因此，进入甘蔗糖领域，是公司糖业实现规模发展和改善业务结构的必由之路。2010 年，公司将继续在南糖主产区寻求投资机会。
     一季度，公司实现营业收入6.29亿元，同比增长28.09%，净利润3837万元，同比增长52.63%，每股收益0.038元。
     我们使用英策咨询的上市公司财务模型，对中粮屯河2010年全年业绩进行了预测，预计其2010年营业收入为36.05亿元，同比增长25.21%；净利润3.1亿元，同比增长15.73%。