上市还是倾覆？

巨额股票公开发行考验世界对中国的看法

Jun 10th 2010 | Hong kong

酝酿已久的中国农业银行股票公开发行正在市场风暴中起航。对于坚定看好中国的人来说，农行在一个具有高竞争壁垒的部门中拥有2 300万客户，这一点已足以保证其劈波斩浪，一往无前。其他人则认为让农行既缺乏明晰的记录，又没有迫切的资本需求，主动要求上市实属疯狂之举，暗中觉得这桩交易不可能成功。

农行的上市进程将成为世界对中国看法的长期考验。6月9日，农行获准在上海上市。按照日程，下一日将会通过本港上市聆讯。6月14日，承销商将开始预路演。投资者名单包括多家主权财富基金，如果有必要的话，还将加入多家中国国家附属机构。定价安排在7月6日——无论是热捧还是恐慌，这么长的时间都已足够消化。

乐观者有两点理由。其一是农行的市场地位。A股招股意向书表明，农行分支机构达到23 624家，是目前全球银行中最多的。其存款总额超过1万亿美元（74 976.18亿元），很大一部分利息极低，这意味着它拥有所有银行梦寐以求之物——近乎免费的资金。农行经营范围非常分散，十分适合内地的财富分散。

其二是农行效率改善所带来的附加好处。比如，若能缩小其与其他中资银行的成本-收益比差距，其利润水平将获得极大改善。作为政府主导的银行坏账清理工作的一部分，农行的不良xx率已从2007年的24%下降至2009年的3%。

但是，正是这一点直接导致了对农行的质疑。农行巨大的网络缺乏效率。过去的信贷决策负债累累。2008年，财政部向农行注资190亿美元，换取8 180亿元（1 200亿美元）的不良xx；中央汇金公司亦向农行注资190亿美元。

农行的财务报表或已焕然一新，但其网点分布仍不尽合理，没能充分发挥作用。多达440 000余人的员工队伍需要从体制内官僚转变为商业导向的银行家。去年政府还在再三强调继续三农政策对于农行的必要性。而农行首次公开发行招股说明书的一大惊奇之处正是这一业务规模之小、利润之薄。质疑者认为农行在亏损。

这些担忧只是冰山一角，海面之下隐藏着对整个银行系统的恐慌。作为刺激计划的一部分，2009年中国所有金融机构的xx额均无一例外地出现了飙升。这将不可避免地导致不良xx激增。其中，银行对房地产业的xx尤其令人担忧。尽管农行并不被认为是开发商的主要支持者，也可能因此遭受损失。其在可疑市政项目上也有风险暴露。

所有这些都对已经摇摇欲坠的市场构成冲击。本周的股价下跌致使交通银行计划中的股票增发规模缩水。其他中资银行也有各自的市场融资计划，使资金之争愈演愈烈。大型投资者大都不愿意增加自己的中国风险暴露，尤其是在信贷和管理令人担忧之时。但是，市场上可能无法找到更好的投资中国普通公民的未来的方式了。或许仅凭这一点便能保证航行顺利。

译者：majer