盾安环境：核电加3G或成明日之星

　　公司以阀类为代表的空调配件业务已具规模优势：其中截止阀国内市场占有率48%，在行业排名{dy}，四通阀市场占有率34%，行业排名第二。我们预计2009年家用空调市场有所下滑，2010年有望触底反弹，2011年将出现恢复性上涨，公司收入也有相应波动，但总体基础较为稳固。

　　核级冷水机组有望成为明星业务：参照未来的核电建设项目计划，以及核冷机组在其中的价值占比，我们估计公司在2010年以后有可能获得5亿元左右的市场份额，核冷机组有较高的技术要求，公司具有一定的竞争实力。

　　公司中央空调业务逐步向特种制冷转型，而3G市场的发展为机站、机房制冷设备带来新的机遇。

　　我们预测2009-2010年公司主营业务收入分别为2343、2514、2955百万元，净利润分别为179、201和245百万元，对应每股收益为0.431、0.496、0.621元。

　　我们认为公司空调配件业务基础扎实，而核冷机组和3G市场的发展将为公司带来新的机遇，按照2010年21—23倍市盈率计算，未来6-12个月的合理股价为10.5—11.5元，给与“买入”投资评级。

　　风险因素：就现阶段而言，空调配件在公司的主营业务占比约为70%，我们对空调市场的判断与宏观经济的走势可能出现偏差，这将影响对公司的业绩预测。公司以阀类为代表的空调配件业务已具规模优势.. 2007年底公司向集团公司定向增xxx9000万股，价格14.84元，收购集团下属浙江盾安禾田金属有限公司等6家公司的资产，这几家企业主要生产截止阀、四通阀、管路组件等，其中截止阀国内市场占有率48%，在行业排名{dy}，四通阀市场占有率34%，行业排名第二，其他产品储液器、平衡块、管路组件的销量位居全国xx。

　　该项资产2008年实现利润10491万元，在公司利润总额中占比46.79%，在主营业务收入中占比43.82%，成为公司{zd0}的业务支柱。

　　预计2009年家用空调市场有所下滑，2010年有望触底反弹..公司阀类产品下游的主要客户为格力、美的、海信、长虹、TCL、三星、日立等，其中美的、格力等三家均已与　　公司签订2008年—2010年战略合作协议，其中约定2008年度截止阀供货总量不少于2,680万只，四通阀不少于1,415万只，折算可实现销售收入约8亿元人民币。由此可见公司与下游主要客户有较为牢固的合作基础。

　　国金家电行业研究员预计2009年家用空调的国内销售量约为3000万台，比2008年略增0.45%，出口量为3200万台，较之08年下滑10%，合计6200万台，下滑5.23%。2010年合计增幅0.48%，2011年将迎来恢复性增长，增幅为14.49%。

　　2010年可能是个阶段性的低点，而且还有前几年积累的对刚性需求的透支压力，不过经济的恢复会带动消费能力及信心的增长和房地产交易量的提高，使提前更新需求增加，可以抵消；因此预计2010年空调内销量为2800万台，下降6.7%；但原材料成本的回升和新能效标准将提高内销均价9%左右。出口量比09年增长3%，均价不变。行业收入能够恢复增长，毛利率继续持平。

　　收入波动幅度大于销量，毛利率基本稳定..考虑到行业景气回落时期的价格竞争更趋激烈，以及原材料价格下降及低端产品消费增加，我们估计行业销售收入的下滑幅度可能超过产量，大致在10—20%左右，鉴于公司在业内具有{lx1}的市场地位，我们预计公司阀类及管路组件业务收入在2009年将下滑10%，2010年恢复性上涨6%，2011年增速为15%，分别实现销售收入1,786、1,893、2,177百万元。由于公司该项业务具有成本加成的性质，加之原材料价格处于相对低位，因此毛利率可望继续维持在15%左右。公司近年来在通讯行业基站和节能型机房空调项目上，通过为国际xxxxOEM，积累生产和市场经验，将有机会分享3G业务发展带来的巨大市场。

　　根据国金电信研究员的预测，2009—2011年新电信CDMA2000基站设备投资规模分别为78亿、54亿、51亿元，新联通WCDMA基站规模投资分别为136亿、69亿和59亿元，移动TD-SCDMA基站设备投资规模分别为106亿、122亿和147亿元。从投资进程看，3G投资呈现前高后低的趋势，09-11年预计3G机站设备投资规模预计分别为320亿元、246亿元和258亿元。

　　预计09-11年新电信CDMA新建基站数量分别为5.86万、3.92万、4.07万台；新联通WCDMA新建基站数量(基站配置以3载频/台)分别为7.56万、3.53万、3.19万台，移动TD-SCDMA新建基站(基站配置以3载频/台)分别为6.88万、7.97万、9.53万台。

　　3G机站有一部分是沿用2G的机房，我们谨慎假设有50%新建，则2009—

　　2011年每年新建机站数量为10.15、7.71、8.4万台，合计26.26万台，按照单价8.5万元/台计算，三年市场规模约为210亿元。国内大约有10家企业生产机站空调，我们假定公司可以拥有1—3%的份额，对应为2.1—6.3亿元。

　　公司原来主要从事电制冷式商用中央空调机组、户用中央空调机组及中央空调末端产品。从目前房地产市场状况看，该项业务09年可能下滑10%左右，估计2010年可望企稳，2011年回升8%。综合这两块业务，我们预计制冷整机和末端的销售收入为287、321、484百万元，毛利率约为33%。核级冷水机组有望成为明星业务..核电无疑是未来中国清洁能源重要发展方向，根据国金电力行业研究员的预测，2020年中国核电的装机目标将超过6000万千瓦，同时至少2000千瓦的在建规模。根据不xx统计，目前在建或拟建项目22-25个，总投资4700亿元，而2010年可能开工的项目19个，投资规模也将超过2000亿元。

　　按照核电站运行的要求，核级冷水机组相比普通的工业制冷，具有更高的稳定性和抗震性，必须满足抗8级地震、防止核辐射、防老化、抗压力和使用时间长达30年等苛刻要求，因此代表了核电制冷系统的{zg}技术。

　　08年12月公司中央空调产品中标秦山核电厂方家山核电工程、福建福清核电厂一期工程两个项目，合同总金额1699万元，成为中国{dy}家为核电站配套生产核级冷水机组的厂家。该项产品要到2010年下半年交付。此次公司成功中标，意味着公司制冷设备产业向特种化方向转型的发展战略初见成效。核冷机组主要有三块组成：主机、风机管件、风机，价值比为1：2：4，每座核电站制冷系统大致需要2-2.5亿元的设备，据统计2009—2011年在建和拟建核电机组合计为22-25座，对应金额约为45—70亿元。

　　假定核冷机组中核岛与常规岛机组(溴化锂)各占一半，其中空调企业能够做的是主机和风机管件，占价值比重3/7，目前业内有国祥股份等3家企业，这样推算公司2010年以后可能拥有的市场份额大致为4.3—5.4亿元。

　　核冷机组生产周期在半年以内，公司产能已有相应储备，我们预计公司在未来2年有可能中标3-5个项目，预计2010、2011年可实现销售收入30、70百万元，毛利率水平估计在30%左右。

　　公司未来计划向该领域的系统承包商发展，相关准备工作也在积极进行中，我们认为公司在2011年以后将迎来核电设备市场的黄金时代。定向增发价格应有调整空间.. 2008年8月公司公告拟定向发行不超过5,000万股，发行价格不低于定价基准日前二十个交易日公司股票均价的90%，即不低于10.51元。

　　公司本次非公开xxxx募集资金主要投资于公司的制冷配件主业，包括截止阀、四通阀等主导产品在浙江、珠海生产基地的技术改造项目，方阀、四通阀在泰国的产业布局和系统集成管路组件在合肥的产业布局，募集资金投向还包括盾安换热器的技术改造项目、向产业链上游的延伸－公司本部四通阀配套用主阀体和线圈的新建项目，以及具有明显节能效果的节流控制元件－公司本部热力膨胀阀新建项目。

　　我们认为此次募投项目有助于公司完善产能布局，进一步提高市场占有率，同时延伸并完善产业链，优化产品结构，提高公司的综合竞争实力。由于3月18日收盘价已经达到10.07元，与定向增发的价格所差无几，鉴于定向增发股份一年的锁定期，我们估计价格有向下调整的可能性。




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