增值税退税占利润比高达42%

　　启明星辰的主营业务为信息安全产品的生产、销售与提供专业安全服务，在政府、电信、金融、能源、xx等领域得到广泛运用，在IDS/IPS、SOC产品领域份额居国内第1，在UTM产品领域居国内第2。

　　据了解，厂家众多是目前信息安全行业的特点之一。国内信息安全厂商可分为全国性和地域性厂商。这些全国性厂商在细分领域也都各有各的优势，例如启明星辰的传统优势产品是IDS；天融信是防火墙产品的老大；绿盟科技强于技术，在防火墙、安全网关等产品稳扎稳打；卫士通(23.10,-0.22,-0.94%)在密码技术产品上稳居{dy}；思科借助其在网络设备上的优势在硬件产品领域保持{lx1}；后面还有华三和华赛两家华为系企业虎视眈眈。“没有{jd1}的{lx1}对手，也决定了企业难以出现爆发性成长。”上海景林资产管理有限公司投资经理王罡如是说。

　　根据启明星辰招股说明书显示，公司2007年－2009年利润总额分别为4289万元、5222万元和5707万元，对应的净利润分别为3904万元、4714万元和5291万元。在这“风光”的背后，却是实实在在的“虚胖”——增值税退税、所得税优惠、非经常性损益三项累计金额分别达到2194万元、2975万元、3918万元，占到利润总额的比例分别为51%、56%和68%。特别是增值税退税所占的比例相当大，2007年－2009年增值税退税金额分别为1168万元、1559万元和2414万元，占利润总额的比例分别是27%、29%和42%。

　　事实上，启明星辰增值税退税占利润比过高的情况已经引起过业内人士的质疑，有业内人士甚至将该公司和同一行业的上市公司用友软件(24.05,0.00,0.00%)(600588)和东软集团(19.98,-0.44,-2.15%)(600718)进行比较后发现，用友软件2008年－2009年利润分别为4.64亿元和6.74亿元，增值退税为1.18亿元和1.26亿元，占比仅为25%、18%；而东软集团2007年和2008年集团利润总额分别为47116万元和53716万元，增值退税2290万元、2910万元，占比则更低，分别为4.8%、5.4%。不难看出，启明星辰从退税中获得的“收益”远远高于同行业的企业，其利润中所含严重的“水分”。

　　销售收入增长率三年下滑

　　不仅如此，从启明星辰招股说明书中透露的数据还发现，公司近三年来销售收入增长率不断下降、营业利润连续三年下滑，公司产品毛利率也有明显的下降，而且在2009年，安全监管、安全检测、平台工具和硬件及其他几项业务收入均出现不同程度的下滑。

　　启明星辰招股说明书显示，2009年增长最快的是安全网关和安全服务两项业务，分别贡献收入5944万元和6287万元。而安全监管、安全检测、平台工具和硬件及其他几项业务的收入均有不同程度的下降。2007年－2009年公司的销售收入分别为23586.32万元、27347.87万元和30409.91万元，呈逐年上升趋势，不过，增长率却出现下降，分别增长为33%、15%和11%；如果说销售收入仍然在增长还说得过去，那么营业利润的逐步下滑却值得引起警惕。2007年－2009年的营业利润分别为2863.62万元、2509.71万元和2147.65万元。细看公司的产品发现，占公司比重较大的安全产品的综合毛利率由2007年的81.78%下滑到66.08%，除了安全网关的毛利率有所上升，包括安全监管、安全检测、平台工具在内的毛利率均呈下滑趋势，特别是安全检测，毛利由2007年度的42.69%下滑到2009年的22.57%，十分明显。

　　虽然启明星辰明确提出“公司的主要业务经营目标是：未来三年，在现有业务基础上，实现20%以上的销售收入年均复合增长率。”但从过去三年的数据来推测，这一目标将很难达到。

　　此外，启明星辰的募资投向前景也存疑。根据招股说明书，公司本次发行募集资金将投入以下六个项目：全系列UTM 产品项目6646万元；基于WEB应用的业务安全系列产品项目4806万元；安全管理系统产品项目4587万元；内网终端安全产品项目2808万元；网络安全服务和运营平台项目4733万元；安全研究和开发中心建设项目3420万元。“公司募投项目延续了多产品战略，除了UTM产品前途不明朗之外，其他业务也很难像公司预想的那样成倍增长。”上海景林资产管理有限公司投资经理王罡认为，“绿盟科技的IPS产品NIPS(入侵防御产品，属于WEB业务安全产品)刚刚获得国内厂商{wy}的NSS Labs{zgj}别的认定，根据IDC的统计，NIPS市场份额2009年上半年以20.8%占据xx。SOC(安全管理平台，属于安全管理系统产品)在国内起步不久，市场还未xx认可，竞争对手有网御神州、东软、天融信等实力不俗的厂商，启明星辰要在10亿左右规模的SOC市场里有所作为并不容易。”