发布的公告,表明xx性乙肝疫苗的临床试验目前进展顺利。

2009 年3 月,佳辰公司的xx性乙肝疫苗开始的II 期B 阶段临床试验,包括两部分,一部分是以北大人民医院为中心实验室的“乙肝疫苗xx慢性乙型肝炎的疗效及安全性的多中心、随机、双盲、安慰剂对照的II 期临床研究”,这一组试验共入组病人360 例,平均分成三组(空白对照组、600 微克、900 微克)。在给药的28 周内,受试者一共注射6 次(每次600 微克或900 微克或等质量的安慰剂)。截至目前,360 人入组已经全部完成。根据临床进程,我们估计有100 多受试者完成了28 周的给药。

北大组临床试验,从现有的信息判断,我们认为有如下初步结论:1)乙肝疫苗的安全性得到进一步验证。

2)乙肝疫苗的xx效果得到验证。

联合用药的临床方案具有很重要的现实意义。6 月5 日的会议,是浙大一院为中心实验室的临床方案正式启动,内容是对“乙肝疫苗联合恩替卡韦xx慢性乙型肝炎患者的疗效及安全性的随机、双盲、多中心II 期临床研究”。这一组临床试验的目的,是检验xx性疫苗和恩替卡韦联合用药,能否比单纯用恩替卡韦产生更好的xx效果。这一试验的意义在于:1)目前看,xx性疫苗起作用的时间较慢,但xx效果可以持续,不出现反弹。但对于病人来说,一方面希望效果好,另一方面也希望尽快起效。因此与恩替卡韦联合用药,这样能在初期迅速降低乙肝病毒DNA 数量,但核苷类似物的缺点是停药后反弹严重,所以后期还是依靠xx性疫苗的效果。这样如果能验证出联合用药优于现有单独用恩替卡韦xx,那么今后在实际xx中,就可以采取联合用药的方式,提高了病人对xx性疫苗的接受度。2)从II 期A 和II期B 北大中心组已有的信息来看,给药的剂量(次数)和xx效果有非常明显的正相关,而且剂量加大,xx期可以缩短。因此浙大中心组将会加大给药的剂量。

我们对疫苗项目的看法:xx性乙肝疫苗,已经能证明其对慢性乙肝的xx有效,并且具有很好的安全性,用药后没有明显反弹。这些优点优于现有xx方案。目前的两组临床试验都在进行或即将开展,今后的1-2 年中,将是验证xx性疫苗效果的关键性时期。从已有的信息判断,我们认为xx性乙肝疫苗获得临床成功是大概率事件,即能获得上市。而超越现有xx性xx的可能性,也在增大。

我们对疫苗价值的计算。从目前情况分析,我们预计2011 年底北大组临床完成,2012 年三季度,浙大组临床完成(但北大组重要性更高)。如果再进入三期临床,那么可能在2014 年完成,实现产品获批。

我们假定每个疗程用药的出厂价在1 万元/人,对2014 年之后做了10 年的盈利预测,以现金流贴现模型同时计算每一阶段临床成功的概率,得出xx性疫苗在2011 年II 期B 北大组临床成功后,对上市公司贡献的价值在112 元/股左右。对应于现在,估计价值在60-80 元/股。

对重庆啤酒的评级,维持“强烈推荐”。我们仍然对xx性乙肝疫苗的前景看好。目前公司股价反映的是产业投资者竞标上市公司12.5%的股权所提出的战略价值。xx性乙肝疫苗的溢价并未得到体现。我们维持对公司“强烈推荐”的评级。