本轮有色金属超预期的调整一方面源于欧洲债务危机持续发酵下避险情绪激增，另一方面则源于国内严厉调控政策对中国因素的削弱。当前，债务危机救助方案正得到积极有序推进，市场接连放大的恐慌效应或将逐渐收敛。新的投资热点兴起将继续赋予中国经济较高的成长性，而来自政策面的压力也会逐渐为市场所认同和消化。在全球经济整体复苏根基仍未根本动摇的条件下，有色金属未来再度出现回升还是值得期待的。不过，由于阶段性需求放缓导致高库存压力凸显，市场或需要一段时间进行反复回探确认。
欧洲债务危机尚难颠覆全球经济
2009年底至今，从希腊蔓延到“PIIGS”五国的主权债务危机一直紧牵市场神经。特别是进入4月份以来，惊人的危机传染速度和雪上加霜的信用降级事件使投资者信心一度落至冰点。5月17日，万亿美元救援消息下的市场忧虑情绪继续蔓延，国内沪铜、沪锌当日均以跌停价报收。市场短期内情绪激化一方面是因为危机事件影响确实难以评估，投资者主观上有危机放大倾向；另一方面则是因为，和次贷危机爆发时点相似，货币、商品、证券等资产价格当前均处于相对历史高位，市场对利空事件的敏感度更高。如果客观评价欧洲债务危机的影响，笔者认为其对市场的非理性打压更多是短期行为，由此酝酿新一轮经济危机的概率不大。
欧洲债务危机和2008美国次贷危机的原因基本相同，都是西方发达国家信用体系的长期过度杠杆化。因此，其更多属于刚过去金融危机的一场“余震”，而并非新一轮危机的起始。考虑目前刚刚复苏起步的世界经济和2008年全球经济泡沫化顶峰时期的经济不可同日而语，加之分列欧洲第四、第五大经济体的意大利和西班牙，其债务体系中外债所占比例实际上相对较低，本轮债务危机爆发的能量注定要小很多。况且相关国家和国际组织目前正在采取积极行动避免危机进一步扩散，德国也逐渐改变之前观望和不作为态度，开始积极介入对危机国家的救助当中。德国国会议员上周五批准了欧元区各国总额7500亿欧元(约合9400亿美元)援助机制中德国应负担的部分，这缓解了市场此前有关德国将需很长时间才能批准这项计划的担忧情绪。相信如果危机各国有效削减赤字和推行结构性改革，欧洲债务危机还是有希望得到妥善解决，尽管这可能需要付出经济增长迟缓的代价。
中国因素有所褪色但支撑力犹存
有色金属去年xx大宗商品实现V型反转，其背后离不开中国因素的强力推动，而国内工业投资增长前景将考验未来中国因素能否延续。不可否认的是，随着超常规经济刺激计划的稳步退出，2010年我国投资部门对经济增长的贡献将弱化。一方面，由于4月以来中央和地方政府陆续出台一系列针对房地产市场的严厉调控政策，下半年相关房地产投资项目必然会受到抑制；另一方面，作为地方政府进行基础设施投资的主要载体，地方投融资平台的财务风险目前已经受到中央政府高度重视，因此2010年基础设施投资增速与2009年相比也可能显著回落。
尽管如此，因为我国当前仍处于工业化高速发展阶段，经济整体高成长性决定我国对有色金属的需求依然强劲，中国因素在未来3—5年内并不会消失。2010年将成为我国经济结构调整关键之年，新的制度安排必然带来新投资热点的兴起。5月13日，《国务院关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见》明确提出，“鼓励和引导民间资本进入法律法规未明确禁止准入的行业和领域”，这当中就包括基础产业和基础设施、市政公用事业和政策性住房建设等涉及金属下游消费的重要领域。另外，随着区域振兴规划逐渐向中西部转移，新的投资集聚效应会适度抵消当前楼市新政对金属需求的负面影响。况且，市场对下半年房地产新开工面积预期或过度悲观。因为在有保有压的政策基调下，政府当前也在积极推进保障型房屋供给。5月19日，住房和城乡建设部与各省、自治区、直辖市人民政府主管部门在京签订保障房建设“责任书”，敦促各地确保完成今年保障性住房300万套、各类棚户区改造住房280万套的建设目标。
货币政策调控将现“边际递减效应”
2010年4月CPI同比增速2.8％，环比增速由负转正。2010年4月PPI同比增速为6.8％，已经连续9个月上升，环比增速也出现加速趋势。有分析认为，受产出缺口由负转正、猪肉价格重新步入上升周期、2010年中期CPI面临较高翘尾支撑等因素影响，到三季度我国CPI同比增速或超过4％，中国经济面临的通货膨胀压力将逐渐增大。由此可以预见，在3％的通胀目标约束下，未来我国央行将出台更进一步的货币收缩政策。不过，笔者分析，未来货币政策调控对商品期市的冲击效力将呈现边际递减特征。
首先，未来加息时间或较预期推迟。自1月份开始，中国人民银行已经连续三次上调存款准备金率至历史高点17％，通过公开市场进行货币回笼操作的力度也在不断加强。可以说，央行有更多采用数量型政策工具的明显倾向。考虑当前实体经济复苏环境仍比较脆弱，加息政策因为具备需求抑制功效而可能被当局延迟实施；其次，从金融市场的抗压水平来看，除了年内首次提高准备金率时引发股市和期市恐慌性下跌以外，在其他调控时点市场表现均相对缓和，这说明投资者已经基本适应了当前政策调控的基调和力度；再次，2010年我国流动性宽松格局不会发生太大变化。2010年前三个月人民币信贷增量有递减之势，但4月份人民币信贷增量反弹至7740亿人民币。考虑去年一些企业部分信贷指标未使用，2010年中国流动性并不亚于2009年。加之，短期国际资本将继续流入中国，这反而可能加剧国内的流动性过剩。
短期高位库存继续释放利空影响
在欧洲债务危机恐慌阴影逐渐淡去和宏观面各要素谨慎乐观的背景下，只要世界经济复苏不出现新的毁灭性波动，有色金属未来振荡上行依然存有较大概率。不过，由于短期内需求放缓凸显供应过剩矛盾，国内外市场均处于高位的库存或继续对有色金属施加利空影响。截至5月21日，LME铜库存为482225吨，上海期货交易所为173095吨，全球库存总量远远高于往年正常水平。LME铝库存仍在450万吨以上，沪铝库存则从年初不足30万吨增加至上周未的43万吨以上。在交易所库存未有实质性减少的条件下，有色金属很难重新打开上涨空间。如果考虑去年大量积累的社会库存目前有高位套现的需要，则金属上行面临的压力更大。
在高库存背后则是初露端倪的需求疲软。海关总署21日公布的数据显示，作为世界{zd0}铜消费国，国内4月份以及1—4月基本金属进口量均较去年同期滑落。中国4月份进口精铜量同比下降2.7％至309772吨，原铝同比下降92％至28987吨，精炼锌同比下降70％至31374吨。1—4月精炼铜进口量同比下降0.2％至1064766吨，原铝进口量同比下降76％至116271吨，精炼锌进口量同比下降71％至92333吨。整体来看，在产能增速仍高于需求增速的现实前提下，市场供大于求的利空格局可能继续持续一段时间，这决定有色金属未来恢复上行仍需时日。
